华西证券-长阳科技-688299-股权激励昭示高增长可期，中国领先&国际一流的功能膜巨头在路上-200921

　　长阳科技(688299)
　　事件概述
　　（1）长阳科技发布2020年限制性股票激励计划：本激励计划拟向激励对象授予860万股限制性股票，占本激励计划草案公告时公司股本总额28,256.86万股的3.04%。计划限制性股票的授予价格（含预留授予）为13.71元/股，本激励计划首次授予的激励对象总人数为114人，占公司员工总数702人的16.24%。（2）募投项目实施地点变更：新增宁波(江北)高新技术产业园为“研发中心项目”的实施地点，再次变更“年产3,000万平方米高端光学深加工薄膜项目”的实施地点，由宁波市杭州湾新区再次变更为宁波(江北)高新技术产业园。
　　分析判断:
　　以IPO价格大比例高覆盖进行股权激励，有助长阳科技建立企业、管理层、核心员工共同发展的利益绑定机制。本次股权激励计划共涉及限定性股票860万股，占股本总额的比例超过3%；公司董事长及副总经理以上核心团队计划获得限定性股票数量179万股，占本次股权激励计划总量的20.81%；其他108名员工计划获得限定性股票数量621万股，人均5.75万股，对应目前股价的潜在税前人均受益达67万元以上，约为2019年公司人均薪酬的5倍以上，即使考虑到核心团队薪酬显著高于人均薪酬，结合公司未来成长性及股价上行空间，本次股权激励仍具有非常显著的激励效应。
　　2020-2022年的股权激励前推算出归母净利润下限分别为1.88/2.55/2.82亿元，对应同比增速下限分别为31.05%、35.99%和10.67%，高于我们前期预期，显示公司疫情后的复工复产、基膜毛利率爬坡及未来业务推进进展顺利。（1）本次股权激励的行权条件为2020-2022年净利润相较于2019年的增速分别不低于20%、40%和80%，每年的行权比例依次为33%、33%和34%，结合2020年扣非归母净利润1.29亿元的业绩基数，按照行权条件要求所需实现的2020-2022扣非归母净利润下限依次为1.55/1.80/2.32亿元。（2）考虑到2020-2023年所需确认的股权激励费用分别为1423.50/4921.80、2219.1/795.60万元，为简便起见，在不考虑所得税等因素的影响假设下，2020-2022年所需实现的激励前扣非归母净利润至少应该追加激励费用影响，由此对应2020-2022年激励前扣非归母净利润下限依次为1.69/2.30/2.54亿元，对应同比增速下限分别为31.05%、35.99%和10.67%。若进一步假设公司保持2019年的扣非归母净利润与归母净利润之对应比例保持不变，则可以简单推算2020-2022年激励前归母净利润下限分别为1.88/2.55/2.82亿元，对应同比增速下限分别为31.05%、35.99%和10.67%。（3）考虑疫情影响，我们前期最新2020年盈利预测为1.79亿元，实现股权激励行权条件所需的净利润水平高于我们前期预期，显示公司在疫情之后的复工复产、基膜毛利率爬坡以及未来业务推进进展顺利。
　　募投项目实施地点再次变更凸显地方政府对长阳科技的强有力支持，有助公司实现资源协同及成本控制，经营愿景聚焦成为“中国领先、国际一流的功能膜公司”，看好战略清晰、执行力强的长阳科技实现其“十年十膜”之发展目标。（1）公司最新公告显示：公司章程中关于经营宗旨的描述由“使公司成为世界最大和最受尊敬的特种膜公司”变更为“使公司成为中国领先、国际一流的功能膜公司”。这种描述进一步清楚界定了公司经营的边界及全球产业链的位置，有助公司梳理更为清楚的发展战略及实施计划，我们坚定看好长阳科技基于其成功基因不断复制并扩大边界的发展前景，“十年十膜”正在路上。
　　（2）公司募投项目实施地点再次变更：新增宁波(江北)高新技术产业园为“研发中心项目”的实施地点，再次变更“年产3,000万平方米高端光学深加工薄膜项目”的实施地点，由宁波市杭州湾新区再次变更为宁波(江北)高新技术产业园。我们认为，此次募投项目实施地点的再次确认显示制约长阳科技发展所需要的土地因素已经得到圆满解决，而就近扩大再生产有助资源协同并降低成本，显示公司的新材料布局已经得到地方政府的强有力支持，来自地方政府的强有力支持有助长阳科技长期发展目标之实现。（3）一旦公司实现其“十年十膜”之发展目标，长阳科技将在2030年前后成为一家营收过百亿，核心净利润达30亿以上的功能膜材料平台型企业，将大大支撑中国显示技术在内的新一代ICT领域的创新浪潮。
　　投资建议
　　预计公司2020-2022年归母净利润分别为1.69/2.47/3.93亿元，目标价格32.84元，买入评级。(1)考虑股权激励因素，公司业绩增长的确定性提升，我们将公司2020-2022年营收从10.11/13.87/18.51亿元上调至10.52/14.26/19.40亿元，对应归母净利润分别从1.79/2.65/4.10亿元调整至1.69/2.47/3.93亿元，市盈率倍数由45倍上调至55倍，对应价格为32.84元，买入评级。
　　风险提示
　　技术迭代风险、原材料价格波动风险、疫情导致的需求降低风险、新技术路线选择错误的风险、系统性风险等。