民生证券-食品饮料行业周报：茅台9月配额本周内到货，啤酒8月产量小幅负增长-200921

　　9月模拟组合：泸州老窖（25%）、今世缘（25%）、燕京啤酒（25%）、伊利股份（25%）。本周民生食饮模拟组合综合收益率为1.26%，跑输上证指数（2.38%）及沪深300指数（2.37%），跑赢中信食品饮料指数（-0.79%）。9月至今，我们的模拟组合综合收益率为-6.37%，跑输上证指数（-1.7%）及沪深300指数（-1.64%），跑赢中信食品饮料指数（-7.51%）。
　　白酒：茅台9月配额已到货，批价仍站在2850元高位。茅台8月配额已消化完毕，9月配额已于本周内陆续到货，但受益于中秋旺季到来带来的旺盛需求，茅台批价稳定于2850元附近高位窄幅震荡，仍处于历史最高水平。五粮液到货量也环比显著提升，但预计同比仍有下降，批价也已完全站稳960元，上看970-980元。9月10日，国窖1573开票价上调至890元，但渠道已于提价前基本完成今年打款任务，操作模式与去年底基本一致。行业投资建议：目前板块估值持续处于近十年高位，板块估值修复行情已基本到位，但相对于食品板块而言仍有一定优势。重点推荐贵州茅台+五粮液+泸州老窖+山西汾酒组合，同时关注洋河股份+今世缘+古井贡酒组合。
　　乳制品：Q3乳企抢奶态势超预期，Q3竞争持续趋势性趋缓确定性持续走高；目前板块为食品饮料板块估值最低的子板块，配置价值凸显。我们认为，在当前两强相争格局中，蒙牛受制于：（1）丢掉君乐宝，低温及奶粉业务牵制伊利的战略能力下降；（2）成本红利期已过，17年以来原奶事业部能提供的利润增量贡献显著下降；（3）与伊利的品牌差距客观存在，费用投放难以聚焦，在成本红利期已过的背景下，空中、地面齐头并进的策略将会给利润端带来极大压力；（4）渠道下沉能力有限，在行业消费整体疲软情况下，难以通过大规模渠道下沉获取增量市场份额等种种制约，追赶伊利脚步正在放缓。我们认为，伊利通过更有效率的费用投放及更坚定的渠道下沉动作，将逆势快速实现份额扩张，为未来实现业绩弹性的恢复增添砝码。此外近期渠道跟踪来看，Q3乳企抢奶态势超预期，将从成本端以及供给端双重挤压乳企买赠促销行为，Q3行业竞争趋缓确定性极高，这也将持续利好于板块估值的修复。行业投资建议：推荐伊利股份+光明乳业+燕塘乳业+天润乳业组合。
　　调味品：中报行情结束后板块估值有所调整，短期数据不佳无碍基本面确定性。中报披露后调味品板块中报行情如我们预期展开，板块主要企业股价均创出历史新高。但近期板块开始调整，我们认为这也是板块估值持续上移并持续创新高、市场获利回吐的正常情况。同时，由于多家企业为完成半年任务，渠道端难免有压货情况客观存在，造成7-8月份短期数据有所降速，放大了市场情绪波动。我们认为，短期数据略有降速无碍20H2环比20H1提速的大局及确定性，板块估值系统性回调后将逐步跌出机会。海天味业：20H1收入任务完成全年51%+，全年任务不变、下半年提速确定。渠道网络层面，公司加大新网络开发力度，以“抢占先机、主动作为”为指导思想，针对KA/BC渠道开展大规模“货折+渠道尾随费用+返点”组合动作，新网络开拓、任务返点、渠道跟随费用三力齐发，上半年顺利实现双位数以上增长以及全年51%+任务占比。全年看公司任务不做调整，预计下半年仍将环比提速。中炬高新：20Q2调味品业务收入大幅提速，短期渠道进入去化期。渠道端Q1未给经销商大幅压货，因此为20Q2渠道补库存打下基础。Q2渠道如预期开启补库存动作，推动出货口径大幅提速、实现25%一线增长，推动20H1调味品业务收入端实现两位数增长。7-8月公司渠道短暂去除库存去化期，但我们预计9月公司将开始发力，Q3仍有望实现15%一线收入增长。涪陵榨菜：20Q2收入及利润弹性如期兑现，Q3仍将保持较快速增长。得益于需求好转及渠道补库存，公司20Q2实现28%收入增长，同时得益于费用压缩及缩规格贡献，利润端大幅+50%，验证此前判断。据渠道反馈，7-8月渠道出货情况总体仍维持较高水平，但二批动销开始放缓、库存走高，因此渠道将加大促销力度以去化库存，预计9月出货情况将略有放缓。但整体预计Q3仍有望实现15-20%一线收入增长，同时得益于换装及费用压缩，预计业绩弹性仍将显著高于收入。恒顺醋业：渠道改革持续推进，渠道动能持续加强。新董事长上任后的系列动作已充分表明改革决心。渠道改革动作持续推进，销售人员已实现近年来最大幅度提薪动作，同时各区域费用比也有所提升。近期调研显示，7-8月因前期渠道库存较高整体是去库存态势。公司已将三大战区（不含本部战区）细化为八大战区（不含本部战区），渠道分裂细化动作更进一步，同时对八大战区考核趋严，预计未来营销重心将进一步向外围市场要增量、要效益，我们认为公司未来业绩弹性有望进一步加大。行业投资建议：推荐恒顺醋业+中炬高新+涪陵榨菜组合。
　　啤酒：8月行业产量为负增长略低于我们此前预期。今年上半年中国规模以上啤酒企业累计产量1714.2万千升，同比下降9.5%，降幅相较于20Q1的-35%大幅收窄。考虑到Q2的增长表现有很大一部分原因得益于渠道补库存需求，同时根据我们了解，厂商也有为应对半年任务提前生产的动力，因此Q3产量有部分前置的可能，这也导致7月增长较少（7月啤酒产量407万千升，同比+0.7%）。同时，预计受制于8月全国平均气温走低以及雨水较多等因素影响，8月行业产量同比下降3.8%，低于我们此前预期的增长态势。不过考虑到中秋国庆双节以及餐饮消费持续向好，我们仍预计9月有望实现正增长，有望带动Q3产量实现微幅增长。持续强调燕京啤酒基本面持续修复、正迎来经营面重大拐点，市场存在较大预期差。主要逻辑为：1、1+3品牌矩阵清晰，主品牌营销加码，三大副品牌成长性突出；2、弱势市场及弱势分、子、孙公司着眼收缩投入、提升效率，有望带动公司整体盈利逐步向好改善。行业投资建议：推荐燕京啤酒+青岛啤酒+重庆啤酒+珠江啤酒组合。
　　风险提示：
　　宏观经济不达预期、疫情持续时间超预期、业绩不达预期、食品安全问题等。