东北证券-策略专题报告：调整结束，慢牛延续，关注顺周期-200920

　　目前宏观环境类似于2009年，但经济缓慢回升和流动性宽松维持的时间可能更长，短期顺周期低估值板块可能估值修复。从工业生产和商品房、汽车销量的表现来看，目前的阶段与2009年较为相似；宏观流动性量价齐升，也与2009年的情形类似。但不同的是，2009年CPI和PPI自7月开始持续回升至2010年2月的2.7%和5.39%，央行自2010年初也开始加准加息；而目前经济修复仍偏弱，PPI仍处负增长，通胀水平难对货币政策构成制约。因此，同时考虑到慢牛的核心逻辑不变，A股慢牛目前正处于进行时。此外，类比基本面相似的2009年经济回升初期，金融地产周期都有短期表现优于消费、科技的阶段；从各行业的估值历史分位情况来看，目前银行、采掘、建筑等金融及传统周期板块PB处于5%以下的历史分位；数量指标上，目前金融/成长的换手率比值的异动较为明显，波动率比值也已在上行；因此，短期金融、传统周期等顺周期低估值板块仍可能延续估值修复。
　　A股短期调整结束，慢牛行情延续。市场的表现已经证明我们之前判断的A股短期调整可能结束是完全正确的。目前来看，这一趋势将进一步确认，主要是因：分子端上，8月生产、消费、投资端经济数据全面超预期，经济持续修复趋势进一步确认；分母端上，央行全口径公开市场操作周净投放2100亿，宏观流动性边际持续改善，同时外资由前两周的净流出转为大幅净流入使得微观资金面也呈边际改善；同时券商合并等消息也提升了短期市场的风险偏好；此外慢牛的核心逻辑，包括科技创新需求需要直接融资规模扩大和长期资金入市，全球收益率下行导致外资、国内机构及居民资金等长期流入等均未有改变。
　　短期顺周期板块迎来估值修复，中长期科技和消费的仍是主线。（1）短期来看，顺周期行业可能延续估值修复，主要是因类比2009年经济回升初期，金融地产周期短期表现优于消费科技；当前的波动率和换手率比值等数量指标明显上行；金融、周期等板块估值处于历史极低分位。具体来看，基建产业链、汽车、券商是重点。（2）此外“十四五”规划即将出台，其导向的军工、粮食安全、第三代半导体、环保、风电光伏等方向也值得关注。（3）中长期来看，科技和消费仍是本轮慢牛的中长期主线，一方面，盈利的相对优势是风格的核心决定因素，科技和消费盈利增速全年占优是大概率事件；另一方面，消费和科技是符合当前经济发展和产业转型的方向，同时也是外资、公募的长期资金所偏好的方向；此外，在金融蓝筹带动市场上涨、风险偏好上升后，前期调整幅度较大的成长板块，例如科技中的计算机、医药中的疫苗板块预计仍将有所表现。
　　风险提示：美股持续大跌，流动性超预期收紧，中美冲突超预期升级。