西部证券-大类资产投资系列报告（第2期）：美股未来波动或加大，A股有望走出趋势牛-200918

　　核心结论
　　美国货币宽松加码预期落空，美股驱动将逐步从流动性转向基本面。当前美国经济仍处于下行周期，一旦货币推升的高估值重回基本面却无法兑现将可能面临“泡沫”破灭。相反， 国内经济运行稳健，经济发展动力已由“修复”周期逐步向“主动扩张”周期转移，配合货币结构优化下的市场流动性剩余扩张，将有望支撑A股走出万众期待的“趋势牛”。 大宗商品短期继续看好铜价，静待2021H1疫苗推广后油价复苏和黄金上涨。
　　外汇： 在未来2-3个季度美联储仍会维持低利率并维持QE，宽松货币政策或令美元指数难以扭转弱势地位；另外，中美国债收益率利差扩大、经济预期差走阔及中国出口的持续超预期，也将支撑人民币汇率走强。
　　A股:2020H2国内经济将持续修复，最快Q4逐步进入到主动扩张周期。届时，在宏观经济向微观企业的传导下，市场基本面将不仅有望重回疫情前水平，甚至在FY2021有望在扩张周期中或实现盈利、负债率与CAPEX等重要财务指标的正向循环，以带来更多的增量机会— —成为A股市场趋势走牛的主线驱动力。期间， 一方面， 伴随货币结构持续优化，市场流动性剩余或趋于扩张； 另一方面， 人民币汇率趋于走强亦将吸引外资布局人民币资产，从而加快A股市场的增量流动性注入，为其趋势走牛提供更为有利的环境。建议2020H2主线布局顺周期+低估值的大金融和大周期方向。
　　美股： 从估值来看， 三大股指的PE（ TTM）都已经接近09年的高位，“水牛”推升的估值已进入到了“泡沫化”。未来美股发展或类比2011-2013年， 新一轮上涨需要依靠业绩兑现来消化高估值问题。 因此美股的短期风险和波动将加大，而美股的预期收益也将有所下降。
　　大宗商品： 流动性驱动退潮后，投资类大宗商品铜、铁矿或逐步走出分化，其中，低库存叠加需求随经济持续回升将对铜价有较强支撑。 贵金属方面，实际利率进一步下行将依赖于未来通胀回升，因此与油价相关性正逐步增强。伴随2021H1疫情拐点显现，将看好全球需求恢复所驱动的原油、成品油等能源类大宗商品表现，届时，黄金机会也将逐步明朗。
　　债券： 美联储议息会议表示，未来货币政策的锚取决于通胀和失业率。 能源将作为通胀的主要决定因素， 2021H1或逐步推升通胀上涨。届时将对现有的货币宽松形成掣肘，不利于债市表现。
　　风险提示： 中美摩擦加剧； 全球疫情反弹； 全球货币政策收紧； 原油中东地缘政治风险。