华创证券-【华创·每日最强音】美联储印的钱去哪了?兼论与次贷危机后的比较|宏观+轻工+互联网研究(20200918)-200918

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首先，从2020年3-8月的货币投放情况来看，疫情后美联储共投放了2.8万亿美元货币，其中2.46万亿美元（占比94%）通过证券购买（即QE）的形式增发，1189亿美元（占比5%）通过各项紧急贷款工具增发。从货币流向来看，46%的新增货币投放进入财政部在美联储的TGA账户以作为财政支出的储备；新增基础货币总投放额1.4万亿美元，带来商业银行总资产在这一期间增长2.05万亿美元，其中4000亿美元（约19%）为银行信贷，而银行信贷中4190亿美元流向工商业信贷，占新增信贷的绝大部分，另外579亿美元流入商业不动产贷款，而消费贷款在这一期间则呈现收缩。 其次，对比2020年与2008-2014年期间美联储在货币投放上的差异，可以看到此轮货币投放的特点：1）2020年美联储“印钱”的速度显著快于2008年；2）2020年“印钱”主要通过资产购买（即QE）；3）2020年美联储投放的货币中46%进入财政部账户，而2008-2014年期间占比仅4%；4）金融危机后尽管准备金的膨胀幅度更大，可带来的新增贷款却仅略高于今年3月以来的新增贷款额，反映金融危机后美联储的扩表行为并未带来货币真实流入实体经济。 （二）疫情后M2为何高企？2020年5月起M1与M2同比增速分别达到30%、20%以上，创历史新高，主要原因在于疫情后美联储增发的货币大量通过财政支出与银行信贷的渠道进入到居民与企业部门，数据上体现为疫情后M1中的支票存款项高企、同时新增M2/新增基础货币投放的比值也高于金融危机后。因此，进一步印证了我们在《缩or胀——美国通胀长短期双框架的找寻与展望》中所提出的观点，即疫情后美联储对美国经济的“兜底”已在实质上有了“直升机撒钱”的意味，这一次的放水或将带来美国新一轮通胀的到来。 三、美元指数：短期反弹，长期偏弱。短期：美欧经济修复格局进入稳态化；欧元区负通胀带来欧央行进一步宽松预期提升以及大选白热化带来的不确定性均将推动美元反弹概率进一步增加。长期：美国经济实力的弱化、美元吸引力的弱化以及欧元中长期偏强的走势，均将压制美元长期走势。 四、美债：供给端虽有压力，但收益率仍难走高。三季度长期国债发行量的提升对国债市场带来供给端的冲击，不过，在美国政府债务滚续压力高企的背景下，美债收益率核心仍由央行的货币政策决定，预计美债收益率仍难走高。 五、人民币汇率：美元止跌反弹背景下人民币走强趋势或暂缓。一方面，短期美元止跌反弹的背景下人民币走强趋势或暂缓；另一方面，近期美元兑人民币掉期点大幅走高，央行或在稳定热钱涌入太快的问题。 （具体观点请点击下方报告原文链接获取） 风险提示：美国经济下滑幅度超预期，疫情控制不及预期 摘自《美联储印的钱去哪了？兼论与次贷危机后的比较——9月FOMC会议点评》 联系人：张瑜 发布时间：2020/9/17 （完整报告请联系分析师或对口销售） 0 2 华创轻工 由蓝月亮招股说明书看家庭清洁护理及细分洗衣液行业：线上&下沉增量可期，单品王者蓝月高悬 蓝月亮：抢占先机领军洗衣液，渠道下沉打开新纪元。蓝月亮于1992年做清洁剂起家，公司股权结构集中，大股东合计持股88.92%。在近30年的发展历程中，公司敏锐把握行业先机，2008年率先布局洗衣液蓝海市场，此后长期深耕洗衣液细分领域，不断进行产品升级并完善产品体系，发力营销强化专家形象，在同业中最早布局线上渠道，2017年起也逐步与商超卖场等主流渠道恢复合作。2019年蓝月亮在洗衣液、浓缩洗衣液和洗手液市场的市占率分别为24.4%、27.9%、17.4%，位列第一。近三年蓝月亮销量持续提升下收入增长稳健，成本费用双降下利润增幅亮眼，盈利水平稳步提升，有望通过下沉市场和线上渠道保持良好发展态势。 家庭清洁护理行业：头部品牌并驱争先，洗衣液低线城市或有翻倍空间。清洁洗护产品为日常生活中的常备消费品，产品价格低，消费频次高，行业趋于成熟总量稳定。行业产品升级迭代趋势明朗，其中洗衣液取代洗衣粉渐成趋势，未来5年或有翻倍空间。产业链和行业格局方面，洗衣液行业上游配方灵活易获取，工艺简单设备投资少，准入门槛低，中游参与品牌众多竞争激烈，下游卖场渠道的高运营成本抬高行业经营壁垒，高集中度下多个头部品牌并驱争先。行业开拓者蓝月亮保持领先，线上市占率34%格局占优。目前洗衣液行业三四线城市渗透率持续提升增速强劲，预计或将成为洗衣液进一步替代洗衣粉的主力增量市场，头部品牌可通过分销渠道、线上渠道的充分下沉获得增量。 蓝月亮核心亮点：升级细化强势营销，线上&下沉增量可期。蓝月亮凭借先发优势成为洗衣液行业的先驱者和领军者，在产品运营方面持续升级细化，加码服务强势营销，并通过多元渠道模式形成全面覆盖，有望借助扩充产能下沉低线市场获得增量。具体来看，1）产品运营：蓝月亮产品香型丰富且具备性价比优势，由单品带动品牌、系列的升级优化，提供洗衣等增值服务差异化竞争强化品牌专业形象。蓝月亮线上线下多维营销全方位覆盖，通过明星代言、综艺影视植入、自办活动等强化品牌和升级产品的认知，近年费用有所收紧改善利润。2）渠道铺货：蓝月亮渠道模式主要为线下分销商、卖场/商超等大客户以及线上渠道，占比分别为38.7%、14.1%、47.2%。线下超市因种类丰富、购物便捷等优势成为行业主流渠道，近年公司与卖场商超的关系逐步修复，有望利用其流量平台实现销量突破；分销商主要位于低线城市，随着体系的优化整合有望助力品牌向低线城市铺货下沉；公司线上渠道布局较早具备平台、资源等优势，近年发展势头强劲，公司直接售予天猫、京东等主流平台，或以自营和第三方店铺售予消费者，迎合年轻群体购物偏好，助力渠道下沉拓宽覆盖范围，发展趋势长期向好。3）后端产能、供应链配合：公司产能利用率高于行业平均水平，同时拟扩充产能，提升生产效率以承接洗衣液渗透率持续提升下的市场增量。此外，公司供应链各环节流程优化，大数据分析助力效率提升，存货周转水平提升明显，后端配合到位。 线上&下沉增量可期，单品王者蓝月高悬。大基数、高频常备消费属性下家庭清洁护理行业总量可观，内部产品升级迭代趋势明显，对标欧美发达国家洗衣液渗透率水平，我们看好国内洗衣液对洗衣粉的翻倍替代空间。低进入门槛、高经营壁垒下，行业内多个头部品牌并驱争先，头部品牌有望通过营销和渠道优势率先获得洗衣液渗透率持续提升带来的市场增量，预计未来市场增量主要源自潜力较大的三四线城市，线上渠道助益市场下沉。蓝月亮为洗衣液单品王者，线上格局占优，线下商超卖场渠道逐步修复，分销体系优化下沉，有望保持良好发展态势，受益持续扩充的洗衣液市场。 （具体观点请点击下方报告原文链接获取） 风险提示：线下渠道进展不及预期；三四线城市洗衣液渗透率提升不及预期；行业竞争格局更加激烈。 摘自《由蓝月亮招股说明书看家庭清洁护理及细分洗衣液行业：线上&下沉增量可期，单品王者蓝月高悬》 联系人：郭庆龙 发布时间：2020/9/17 （完整报告请联系分析师或对口销售） 0 3华创互联网研究 互联网行业深度研究报告：从蚂蚁集团、腾讯金融到京东数科，互联网巨头的金融战略落子 蚁集团、京东数科、腾讯金融科技三国鼎立，三家互联网巨头支付业务起点决定了金融科技专注方向各有不同。他们都是电商、社交巨头的战略落子，承载着数字化、金融平台的期待，他们曾经被寄予支付金融业务的厚望，但随着互联网金融业务本身的转型，之后更多的较量则是在“科技基因”。我们从母公司战略发展回溯与展望、研发投入与募资、互联网流量对比、核心场景对比、独特优势与劣势几大方面去横向对比三家公司的内生基因。同为互联网金融公司，三家公司遵循着共同逻辑：第一，以用户为核心的互联网商业逻辑，不断驱动边际成本的降低。第二，用不断投入的数据与科技构筑极高的行业壁垒。 在营收体量与盈利能力上，蚂蚁与腾讯金融属于第一梯队，大大领先京东数科。盈利能力上看，蚂蚁经过18至19年的调整，2020年已经进入稳定的盈利区间，平均利润率29%。腾讯金融科技毛利率2019年估算约29%-30%，净利率约为10%-15%。京东数科由于特殊股权激励的影响，尚未进入稳态盈利区间。主营收入构成来看，蚂蚁主要以数字金融平台为主，腾讯金融以支付为主，京东数科主要以技术服务费为主。蚂蚁集团是以支付为中心的多场景全品类平台，京东数科：以金融机构提供数字化解决方案叠加金融平台模式，腾讯以微信支付C端禀赋为核心，后发制人。 其他巨头的努力：美团、字节、百度在金融领域的机会何在？行业内的其他互联网巨头，也在不停谋求金融平台的发力。我们认为，牌照与场景是金融支付领域的核心壁垒。从牌照获取情况来看，政策相对友好，经过多年布局，目前多个互联网巨头已经不同程度上获得牌照，从场景来看，用户的支付场景拓展是金融支付发展的核心，美团以本地生活高频交易场景切入，字节以线上内容交易切入，滴滴以出行业务支付但受限于用户数及使用场景的单一，仅被用户在特定场景下使用。 放眼全球，Square与Paypal是崛起于美国金融支付市场的两大科技巨头，展示了成熟金融市场互联网类公司的不同发展路径。Paypal作为全球第三方支付行业龙头，从支付工具起家为一个全球领先的技术平台和数字支付公司，同时为个人和企业提供丰富的支付工具和支付解决方案。作为全球线上支付龙头，Paypal的线上账户迅速发展受益于美国及全球电子商务市场的兴起。Square以解决线下中小商户支付为痛点切入移动互联网支付市场，凭借对商户的支付数字化，形成了一套覆盖商户收款、商品管理、位置、订餐、贷款在内的一系列线上解决方案。 在估值探讨方面，我们以蚂蚁集团为例，提供两种典型的估值框架：第一，分拆各项业务，进行可比相关金融公司对标，我们将蚂蚁集团的各项业务进行分拆，数字支付与商家服务、数字金融科技平台两大块业务可分别参考国内及海外的相关互联网金融公司进行可比估值。第二，互联网公司典型的用户数估值法，采用P/MAU 或者P/DAU 的方法。 （具体观点及投资建议请点击下方报告原文链接获取） 风险提示：国内外的金融监管风险，蚂蚁集团京东数科各个业务皆属于强监管的金融业务。市场竞争加剧，各个互联网头部公司加快金融业务布局。跨境业务拓展存在风险。 摘自《互联网行业深度研究报告：从蚂蚁集团、腾讯金融到京东数科，互联网巨头的金融战略落子》 联系人：靳相宜 发布时间：2020/9/17 （完整报告请联系分析师或对口销售） 每日研究报告一览 总量研究 【华创固收】新框架下首次会议，美联储政策态度如何？——9月美联储议息会议点评 【华创宏观】美国大选的血液——竞选资金分析&2020美国大选·系列三 本月金股 机构销售通讯录 法律声明 华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。 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