华西证券-康华生物-300841-二倍体狂苗供不应求，盈利能力持续提升-200918

　　康华生物(300841)
　　二倍体狂苗放量，盈利能力持续提升。
　　康华生物发布三季报业绩预增公告，业绩大超预期。三季报预计实现归母净利润 3.25-3.55 亿元，同比增长 267-301%。Q1-Q3 分别实现归母净利润 0.65 亿元（+83%）、1.18 亿元（+139%）、1.42-1.72 亿元（3751-4563%）。业绩高增长主要原因在于狂苗严重供不应求，二倍体狂苗高速放量，且规模效应推动费用率下降和净利率持续提升。估计前三季度狂苗销量已经超过 270 万支，净利率接近 45%。根据库存推算 2019 年公司有狂苗存货约 80 万支，2020 年至今已批签发 256 万支，保守估计狂苗全年销量有望超 350 万支。
　　成本提升推动狂犬疫苗中标价上涨。
　　2020 年新一轮狂犬疫苗招标，上海、河北、内蒙、海南等多个省市的狂犬疫苗中标价提升，以成大生物为代表的 Vero 细胞狂犬疫苗平均中标价从 50 元提升至 75 元以上，康华生物的二倍体狂犬疫苗平均中标价从 280 元提升至 300 元。各省每年都会开展疫苗招标，年中还有补标机会，预计 1-2 年内全国将完成新一轮狂犬疫苗中标。
　　独享二倍体狂苗市场，产能释放+出厂价提升。
　　康华生物的二倍体狂苗当前产能为 300 万支，二车间技改处于 GMP 现场检查阶段，预计年内有望完成从而增加 200 万支产能，募投项目 600 万支预计 2023 年达产，峰值产能有望达到 1100 万支。随着全国新一轮招标完成，二倍体狂苗中标价有望提升。随着产能充分释放，预计 2025 年峰值收入和净利润将分别达到 32.45 亿元和 14.60 亿元。
　　投资建议
　　上调公司盈利预测，预计 2020-2022 年归母净利润分别为4.25/5.78/7.63 亿元（原预测值分别为 3.09/4.38/5.72 亿元） ，PE 分别为 69/50/38 倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　核心产品销售低于预期；新产品研发低于预期。