国泰期货-专题 | 纸浆:造纸旺季景气将至,预期改善强势持续-200917

　　设为星标不迷路 国泰君安期货 天然橡胶高级研究员 高琳琳 Z0002332 摘要 2020年1月推出的新版“限塑令”《关于进一步加强塑料污染治理的意见》进一步明确政策目标，执行更为严格。明确规定2020年、2022年、2025年分别禁止生产和销售、禁止限制使用的塑料产品等范围，扩大白卡纸替代需求。随着限塑令的推进，下游白卡纸率先启动，开启了纸浆的涨价模式。 我们认为纸浆年内低点4252基本确立，后续随着造纸旺季到来，景气度回升，纸浆在蓄势盘整后强势或持续。自上而下来看：8月PMI为51%，连续6个月高于荣枯线，受益于PMI、PPI宏观景气指标修复、下游细分纸种（白卡、文化用纸）陆续进入提价周期，企业库存去化明显。 国内港口库存高位回落，8月青岛、常熟、保定木浆库存合计约168.6万吨，较7月同比下降6.23%，环比两个月连续下降，且降幅扩大，国内库存出现拐点。下半年国外供应商检修较为集中，有利于国内持续去库进程。 国内进入“后疫情”阶段，经济运行正迅速恢复，市场预期需求将得到一定程度的修复。明年党建需求及海外工厂复工预期将有助于推动价格向上。 虽然国内库存依然处于高位，但纸浆的整体供需情况边际趋好，市场有持续回暖之势，中长期底部或已形成。建议投资者逢低轻仓试多。 风险点：木浆进口量激增；疫情二次爆发超预期导致需求再度受到冲击等。 2020年1月推出的新版“限塑令”《关于进一步加强塑料污染治理的意见》进一步明确政策目标，执行更为严格。明确规定2020年、2022年、2025年分别禁止生产和销售、禁止限制使用的塑料产品等范围，扩大白卡纸替代需求。随着限塑令的推进，下游白卡纸率先启动，开启了纸浆的涨价模式。 我们认为纸浆年内低点4252基本确立，后续随着造纸旺季到来，景气度回升，纸浆在蓄势盘整后强势或持续。本文通过对宏观指标、下游细分纸种提涨和成品库存情况、国内港口库存及下半年供应商集中检修等方面来论述上述观点。 01 宏观景气指标修复、企业开工恢复，成品库存去化明显 截至8月份，中国制造业PMI连续6个月运行在50%荣枯线以上，尤其7、8月份指数回升至51%以上，显示国内经济恢复态势有所增强，制造业基本实现了全面恢复。造纸PPI在2017年10月触顶之后，进入了下行通道， 2018年10月进入了负值区间，造纸行业利润率大幅回落，下游纸企处于主动去库存阶段。整个2019年造纸行业低迷，行业从主动去库存阶段过渡至被动去库存。今年一二季度逐步进入主动补库存阶段。从最新的造纸工业PPI月度同比数据来看，2020年5月出现低点-5.2%后，出现拐点，7月已经修复至-3.3%。 受益于PMI、PPI宏观景气指标修复、下游细分纸种（白卡、文化用纸）陆续进入提价周期，企业开工恢复，成品库存去化明显。国内纸业企业开工率在2月受到疫情影响出现年内低点后稳步提升，8月开工率在56%左右。而从企业成品库存天数来看，截至8月31日，成品库存天数已经回落至7.5天，较3月中高点，减少近一周。 图1 PMI呈V形反转，国内制造业全面恢复 资料来源：WIND，国泰君安期货产业服务研究所 图2 造纸工业PPI上修，5月后出现拐点 资料来源：WIND，国泰君安期货产业服务研究所 图3 国内纸业开工率稳步提升 资料来源：隆众，国泰君安期货产业服务研究所 图4 纸厂纸库存天数回落 资料来源：隆众，国泰君安期货产业服务研究所 02 下游白卡、文化用纸涨价函齐发，周期旺季将至 随着国内疫情防控形势向好，市场需求稳步回升。被压抑的需求获得释放。木浆系下游纸品中表现的最好的是白卡。白卡国内针叶浆的用量在100-120万吨，占到总体针叶用量800万吨的15%。在消费升级、白板替代、限塑令的三重作用下，白卡纸需求大幅反弹，库存加速去化，供求改善促使晨鸣、太阳、金光等大型纸企纷纷提价。从具体时间上看，主要生产商白卡纸提价时间主要集中在8月末或9月初，每吨出厂价格上浮500元。白卡纸单次提价500元／吨的情况并不多见，或主要基于以下因素。 一方面受新冠疫情影响，下游需求受到阶段性抑制和后延，现阶段国内疫情趋稳背景下，旧有需求逐步恢复，同时叠加"禁塑令"等环保政策催生的新需求，市场需求预期转好。另一方面，国内白卡纸产能缺乏弹性，且白卡纸供应主要集中在几家头部纸企，下游企业具有较强定价能力。根据中国造纸协会数据，我国白卡纸现有产能1187万吨。其中，金光纸业的三家子公司宁波中华、宁波亚洲浆、广西金桂浆合计共有白卡纸产能350万吨/年，博汇纸业现有最大年产能215万吨，晨鸣纸业和太阳纸业则分别具有白卡纸产能205万吨/年和150万吨/年，四大白卡纸龙头的市占率合计达到77.51%。 自今年7月开始，国内白卡纸生产商已掀起两轮提价潮，出厂价的水涨船高也推升市场报价。以山东晨鸣白卡纸-白杨 250-400g为例，截至9月9日，市场成交均价5950元／吨，较7月同比上涨17.8%，绝对涨幅近900元/吨。 图5 白卡纸集中度 资料来源：中国造纸协会，国泰君安期货产业服务研究所 图6白卡纸出厂价走高（博汇） 资料来源：隆众，国泰君安期货产业服务研究所 图7白卡纸出厂价走高（晨鸣） 资料来源：隆众，国泰君安期货产业服务研究所 图8白卡纸市场价走高 资料来源：隆众，国泰君安期货产业服务研究所 下半年伴随开学、中秋、国庆、出口订单驱动，上半年因疫情影响的展会重启以及各地旅游政策的驱动下，需求逐月回暖。从开工率来看，8月白卡纸企业开工负荷率78%，2017年白卡纸景气度高峰时开工负荷率84%，当前开工率已逼近峰值。从成品库存来看，白卡企业库存天数于今年5月达到累库峰值32天，7月降至26-27天，9月降至22-23天，行业库存已进入下行周期。 中长期看，消费升级、白板替代和限塑令这三大因素将继续驱动白卡行业增长。按照业内测算未来5年白卡需求复合增速9%。白卡未来三年新增产能270万吨，且未来三年国内白卡产能扩张将仍以现有龙头为主，行业中长期将持续处于良性循环之中。 7月份以来，文化印刷纸市场行情窄幅上调。铜版纸市场山东晨鸣、山东太阳、APP集团、山东华泰纸业陆续发布涨价函，9月初上调100元/吨。9月15日晨鸣集团将再次调整铜版纸系列产品报价，涨幅达300元/吨，10月1日接单再次上调200元/吨。目前厂家库存压力一般。铜版市场整体略好于双胶，传统旺季将至，涨价落实可能性较大。双胶纸方面规模纸厂陆续发布涨价函，多数9月初上调100元/吨。继白卡纸企业9月1日报涨500元/吨之后，铜版纸、双胶纸企业报盘陆续跟涨，涨声一片之下，企业低价惜售。下游的这种涨价氛围也带动了整体上游纸浆的抄底情绪。 图9 双铜价格走高 资料来源：隆众，国泰君安期货产业服务研究所 图10 双胶纸价格稳中趋升 资料来源：隆众，国泰君安期货产业服务研究所 纸浆行业下游消费包括文化用纸消费、包装用纸消费、生活用纸消费三个方向。其中文化用纸主要下游是印刷行业，例如印刷发行书籍课本和杂志报刊等；包装用纸的主要下游是各行业产成品的包装需求和快递物流；生活用纸已经接近最终消费品。从周期上来看，生活用纸全年消费无明显季节性，文化纸和包装纸的淡旺季更为明显。 文化纸中双铜纸和双胶纸方面，3-4月份春季展销会、9-12月年前促销宣传单用量较大；3-5月学生秋季教材备货、9-12月学生春季教材备货催生大量文化纸需求。因此，文化纸行业旺季主要在3-6月和9-12月。 包装纸一般与快递物流行业具有较强相关性，呈现春节月份低，随后逐月上升，在年末达到年内最高值。 综合来看，木浆系纸品旺季在于3-6月和9-12月，随着旺季到来，对上游纸浆的需求有较强的支撑。 03 下半年检修集中，利于国内港口库存持续去化 由于海外疫情影响，使得我国商品浆进口受限，从具体数据来看：7月针叶浆进口69.44万吨，环比下降8.78%，同比下降7.94%；7月阔叶浆进口118.37万吨，环比增加6.56%，同比下降6.03%。针叶浆供应压力显著小于阔叶浆。上半年由于受到疫情影响，有些国家将纸浆产业作为生活必须品，因此部分浆厂的检修延期到下半年进行，这部分量可能会影响到后期向中国的发运或中国的进口量。 如巴西疫情爆发后，当地主要浆厂都采取及时、完善的防疫措施，Suzano公司实行疫情期间特殊期间工作模式，且为了确保纸浆供应稳定，推迟上半年年度检修至下半年。Klabin成立了应急委员会，不断评估预防和抵抗COVID-19的最佳做法，确保生产连续性。巴西浆厂下半年检修较为集中。如表1所示，表中是浆厂年度计划检修时间统计，上半年主要浆厂累计检修天数为24天，而下半年累计达到110天，预计木浆总供应量或呈现下降。 图11 国内针叶浆进口量 资料来源：隆众，国泰君安期货产业服务研究所 图12国内阔叶浆进口量 资料来源：隆众，国泰君安期货产业服务研究所 从近期国内主要港口库存来看，数据显示，截至8月，青岛港内加港外总库存约92万吨，环比7月下降5.15%；常熟港总库存约69.4万吨，环比7月下降6.22%；保定地区纸浆库存量约7.2万吨，较7月下降18.18%。三地库存合计约168.6万吨，环比减少11.2万吨，降幅为6.23%。国内港口库存高位回落，前期库存下降的主要原因是海外疫情严峻，航运受阻，到港量减少，港口库存下降。后期考虑到部分浆厂推迟上半年年度检修至下半年，需求持续转好以及旺季原料补库需求等因素，或有利于国内港口库存持续去化，从而为盘面浆价重心上移提供条件。 图13 青岛港库存统计 资料来源：WIND，国泰君安期货产业服务研究所 图14 常熟港库存统计 资料来源：WIND，国泰君安期货产业服务研究所 图15 保定港库存统计 资料来源：WIND，国泰君安期货产业服务研究所 图16 国内三港总计 资料来源：WIND，国泰君安期货产业服务研究所 04 操作建议：后期重心或继续上移，逢回调低吸为主 目前浆价上行至4700-4800一线，我们认为前期年内低点基本确立，后期重心仍将以小幅上移为主，不排除阶段性回调，但很难再破前低，4400-4500附近支撑偏强。 操作上，节奏上关注边际上的变量，如库存继续转降、美国及新兴国家疫情受控，同时把握一些突发事件冲击下（如油价下跌、资本市场大跌）拖累纸浆回调后的买入机会，交易标的可以考虑放在换月后的SP2101合约和SP2105合约上。 - END - 文章来源：国泰君安期货产业服务研究所 编辑：宜琳 DISCLAIMER 免责声明 本公司具有中国证监会核准的期货投资咨询业务资格。 分析师声明：作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明：本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的期货标的的价格可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的研究服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为“国泰君安期货”，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本报告发布的观点和信息仅供国泰君安期货的专业投资者参考。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本报告中的任何信息。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。请您根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险。 推荐阅读 会议纪要 | “稳企安农 护航实体”大宗商品风险管理论坛——铁合金分论坛 直播回放 | 苯乙烯的弱势结束了吗？ 直播回放 | 玻璃还能涨多久？纯碱是下一个玻璃吗？ 求分享 求点赞 求在看