华泰证券-浙商银行-601916-平台助流量经营，机制促高阶成长-200917

　　浙商银行(601916)
　　平台助流量经营，机制促高阶成长
　　浙商银行平台化业务模式特色鲜明，通过三大平台打开获客入口、聚拢客户流量，随后结合应用场景强化客户粘性，构筑综合金融生态，具有广阔的长期价值空间。平台化模式的提出离不开得天独厚的外部环境，更离不开公司自上而下的优越机制。我们认为平台流量效应和客户粘性具有明显护城河，有望成为未来高阶成长的强劲引擎。 我们预测公司 2020-22 年 EPS为 0.58/0.62/0.71 元，目标价 4.62 元，首次覆盖给予“增持”评级。
　　深耕长三角区域，高成长型股份行
　　公司是 A 股最年轻的“00 后”上市股份行，总资产、归母净利润的 5 年CAGR 位列同业第 1。股权结构多元分散，民企股东长期稳定，深谙企业真实需求。管理层战略视野广阔，助力提出平台化战略。创新型企业文化、年轻专业的人才团队，均是战略落地的保障。长三角地区丰富的市场主体为对公业务提供广阔市场，杭州市互联网氛围浓厚，为公司技术创新赋能。
　　盈利能力良好，资产端优势突出
　　公司 2019 年 ROE 为 12.92%，位居同业第 3。ROE 的驱动因素中，优势主要在于较高的资产端收益率、投资收益、节税效应和不断压降的成本收入比。存款成本并不占优，主要源于平台化模式下较高的对公存款占比和存款定期率；中间收入贡献不足，但平台化模式赋予未来广阔的提升空间。
　　推进平台化战略，凸显互联网思维
　　公司以平台化对公业务模式为王牌。三大基础平台围绕企业流动性管理等核心痛点，有的放矢地实现企业“自金融”需求，在市场上塑造了良好口碑。三大平台基于先获客、再成交的思路，成为获客切入口，随后结合应用场景提供配套产品， 形成企业综合金融生态圈。 2020 年 6 月末平台服务客户 5.24 万户，融资余额 5290 亿元，同比+27.8%。未来流量效应和客户粘性将成为公司的核心竞争力， 客户的长期经营价值具有广阔的提升前景。
　　资产质量优于同业，风险逐步出清
　　资产质量处于同业较优水平，Q2 末不良率位列同业第 2 低。2019 年资产质量有所波动，但 2020H1 末关注率、逾期率分别较 19 年末-18bp、 -41bp，风险包袱逐步出清。公司持续压降非标资产，拨贷比较为充足，总体风险可控。平台化模式可助力提升风控能力， 预计未来资产质量有望持续改善。目标价 4.62 元，首次覆盖给予“增持”评级
　　鉴于公司主动加大拨备计提力度，我们预测公司 EPS0.58/0.62/0.71 元，2020 年 BVPS 预测值 5.57 元，对应 PB 0.76 倍。可比公司 2020 年 Wind一致预测 PB 均值为 0.79 倍，我们认为公司平台化业务模式前景可期，有望持续提升盈利能力和发展质量，应享受一定估值溢价，我们给予 2020年目标 PB 0.83 倍，目标价 4.62 元。
　　风险提示：经济下行持续时间超预期，资产质量恶化超预期。