安信证券-一篇报告看懂一家房企系列（1）：旭辉集团深度报告：重仓一二线，财务杠杆稳定-200915

　　公司总览。1）历史沿革。旭辉控股集团1992年起步厦门，2000年总部迁至上海，2006年全国化拓展，2012年上市，2019年全口径销售金额2006亿元，排名前15。2）公司治理。公司实际控制人为林中、林伟、林峰先生，截至2019年末合计控制公司股权52.86%。管理架构上，推行“总部大平台+区域小集团+项目集群”三级架构，总部负责投资、财务等管控，业务放权到区域。3）业务概览。公司以房地产开发为核心主业，2020H1物业销售、物业管理及项目管理相关业务、租金收入各占营业收入的92.5%、6.5%、1.0%。
　　历史报表视角下的信用资质分析。1）资产可持续性较强。①存货方面，公司重仓二线城市，聚焦长三角城市圈，且城市分布较分散。2017年以前公司拿地较激进，2018年以来拿地节奏放缓，2020H1拿地强度为45%。②固定资产和投资性房地产方面，公司商业地产主要布局于上海、成都等核心一二线城市，租金收入持续增长。2）公司广义负债可持续性相对较强，但部分指标仍需优化。①债务结构方面，公司融资以银行贷款为主，有息负债抵质押率相对适中，短债占比较低，短期偿债压力较小。②偿债能力方面，公司2020H1现金短债比、净负债率、剔预资产负债率分别为2.35倍、63%、76%，其中剔预资产负债率高于70%监管要求，但后续压降难度不大。③表外不确定性方面，公司合作开发项目较多，少数股东权益、其他应收/应付款、对外担保规模相对较大，存在一定的表外不确定性，需对公司主要项目合作方和非并表项目进行密切关注。
　　未来经营视角下的信用资质变化。1）未来资产可持续性较强。①拿地方面，公司今年明显加强了一二线高能级城市和核心城市圈的布局力度，拿地集中度相比2019年小幅上升，1-8月拿地强度47%，略高于监管40%观察指标。②资产出售方面，合计出售18亿港元香港物业。③销售方面，8月份累计销售金额增速首度转正，前8月完成全年销售目标的55.8%。④回款率方面，今年上半年超过95%，处于历史较高水平。2）广义负债可持续：公开市场融资顺畅，1-8月美元债、供应链ABS和公司债累计获得净融资76.9亿元，比去年同期多增5.3亿元，同时发行利率回落、久期拉长；3）公司治理可持续：公司多元化业务包括物业管理、长租公寓和自持商业等，其中物业管理版块发展较好，旗下永升生活服务（01995HK）于2018年上市。
　　风险提示：数据统计偏差，房地产调控超预期等。