长江证券-中国建筑-601668-淡化β，寻找稳稳的幸福-200913

1. 解析业务结构，把脉中建的行业属性作为我国一体化程度最高的投资建设集团，中国建筑横跨建筑和地产两大领域，但与其他建筑央企不同的是，公司收入长江证券和毛利主要依赖房建和地产业务，因此，地产行业的发展对中国建筑经营有更大的影响。

2. 我们将中国建筑历史上估值变动与地中国建筑产及建筑可比龙头企业分别进行回归分析，发现公司与万科A、保利地产之间的估值关联度均较与建筑央企之间更高，说明事实上中国建筑的估值更受地产β而不是建筑β的影响。

3. 估值端：公司估值有望维持长期稳定如前述，中国建筑的估值主要受地产行业估值波动的影响，通过对比2013-2014年地产行业估值历史低点的至暗时刻我们发现，在当前时点的地产行业601668，尤其是龙头公司的估值有望维持较长时间平稳，逻辑如下：1、与上一轮至暗时刻相比，本轮周期在政策面上以稳为主，调控力度较上一轮明显减弱；2、需求波动收敛，且今年以来存在较强的改善预期；3、库存方面，未有2013-2014年那么高的压力；4、龙头集中趋势愈发确定，公司的α有望凸显。

4. 业绩端：公司增长确定性较强地产业务方面，公司土地储备充足，大部分位于一二线城市核心地段，符合城市群聚集的大方向，保障淡化β未来增长基础；近年来销售增速维持在较高水准，市占率不断提升；公司旗下地产主体中海地产财务稳健，多年来一直维持内房股最高评级水平，在地产行业建立长效化管控房企机制之际，有望在一众龙头中脱颖而出；且其盈利能力强势，净利率排名行业前列，成本管控得力。

5. 建筑业务方面，基建投资中长期会逐渐稳定在5%左右增长中枢，但短期依然受益于稳增长，景气度不断寻找稳稳的幸福向上。

6. 从结构上看，进入后工业化时代后，基建投资的内涵逐步从传统基建转向民生及生态环保等“新”基建，公司积极开展以轨交为代表的市政和环保等新型基建业务，崭露长江证券头角。

7. 此外，EPC的推进加速了行业的集中，公司中国建筑有望显著受益。

8. 最后，建筑工业化的步伐越行601668越近，公司早已在钢结构和预制PC等方面进行布局，无论是在规模、制造实力和施工能力等方面均领先于同行。

9. 作为央企改革的典范，公司今年有望实行第四期股权激励，将有效指引公司业绩增长，绑定员工和公淡化β司利益。

10. 综上，站在当前时点，我们认为中国建筑寻找稳稳的幸福估值有望保持在稳定水平，业绩确定性较强，预计公司2020-2021年EPS分别为1.04元、1.15元，对应2020/09/11收盘价PE分别为4.80及4.36倍，维持“买入”评级。

11. 风险提示：1.地产调控政策进一步长江证券趋严；2.海外项目进度不及预期。