华创证券-制造业和消费修复为何加快?能否持续?——8月经济数据点评【华创固收 | 周冠南团队】-200916

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（3）社零年内首次转正，修复有所加快，海南自贸港带来的需求转移不容忽视。海南自贸港影响较强，其对社零带动作用或延续至四季度，对社零影响节奏或呈现9月带动效应较8月降低（开学影响），10月较8月更高（十一假期，海外出游转移至国内），11~12月或较9月偏好（天气转冷后为海南旅游旺季，且随心飞仍有效）特征，因此，9月社零增速修复幅度或略有收窄，10月可能再度走扩，11~12月修复或较10月小幅回落，但考虑到占比较大的石油及其制品以及餐饮消费仍对社零产生拖累，年内社零增速料仍难恢复至疫情开始前水平。 （4）工业增加值增速超市场预期，主要受去年基数较低影响，9月工业增速或将重新回落。去年9月定基指数回升幅度明显超出季节性，今年9月在工业增速未明显加快情况下，工业增加值大概率将明显回落。从截至目前的9月工业相关高频来看，除动力煤和玻璃价格指数仍然回升外，其他相关高频转为回落，叠加库存较高，9月工业增加值或将再度回落。 （5）8月就业数据继续好转，全年就业压力最大的阶段已经过去，就业目标完成或无压。考虑到今年政府的量化目标为就业，政府工作报告中给出城镇调查失业率为6%，全年新增就业人数为900万的目标，当前失业率为5.7%，年度均值为5.8%；目前新增就业累计数为781万人，假设后续每月新增就业人数符合不断走低的季节性规律，则全年新增就业人数目标或在10月便可达成。考虑到就业为当前政策首要目标，因此政策或依然保持定力，进一步宽松空间有限。 风险提示：疫苗快速投产，经济加速修复 正文 周二统计局公布数据显示，1-8月固定资产投资（不含农户）累计同比降0.3%，预期降0.4%，前值降1.6%，其中，房地产开发投资累计同比增长4.6%，增速比7月提高1.2个百分点；8月规模以上工业增加值同比增5.6%，预期5.3%，前值4.8%；8月社会消费品零售总额单月同比增0.5%，为今年以来首次正增长，前值降1.1%；8月失业率5.6%，前值5.7%，8月部分数据修复超出市场预期。具体来看： 一、投资：关注制造业修复加快可持续性，基建全年增速难以明显回升 （一）制造业投资修复速度略有加快，主要受加强秋冬防疫影响 8月制造业累计同比跌幅收窄至-8.1%，修复速度略有加快，主要受政府强调加强秋冬防疫导致相关制造业投资增速明显回升影响。具体来看，（1）秋冬防疫需求加大带动化学、纺织、医药等制造业投资增速明显回升。为应对秋冬可能出现疫情风险，7月底国常会上安排进一步加强核酸检测能力建设，要求确保秋冬季前实现全国三级综合医院、传染病医院、各级疾控机构及县域内1家县级医院具备核酸检测能力，从而带动8月化学、纺织、医药等制造业投资增速分别回升3.2、3.5、3.6个百分点分别至-13.9%、-10.4%、18.3%，回升幅度均高于制造业总体，对制造业投资产生明显带动。同时，与医疗相对应，饮食保障同样为应对疫情关键一环，农副食品加工业、食品制造业8月增速回升幅度同样较大。 （2）汽车制造业投资增速小幅收窄至-19.3%，观察其投资增速回升持续性及修复速度。8月汽车制造业投资增速降幅较7月仅收窄0.6个百分点至-19.3%，较6、7月的分别收窄2.6和1个百分点有所减小，修复速度继续放缓，而汽车销售增速却持续高增，显示在居民可支配收入以及就业前景恶化下，企业对增加汽车长期投资态度或仍偏悲观，短期内汽车制造业投资降幅可能依旧较大。 （3）中游装备制造业中有色、金属制品、专用设备投资修复速度均较为缓慢，与当前出口持续好转相悖，或显示企业对未来预期仍偏悲观。7月以上行业投资增速分别回升0.1、0.1、1.6个百分点分别至-6.3%、-15.4%、-9.9%，回升幅度不及制造业整体，较7月的修复幅度也多有放缓，而这些行业与出口相关性较高，考虑到全球疫情冲击下我国未来出口前景转弱，相关制造业投资增速回升幅度相对较为有限。 后续来看，加强秋冬防疫导致的制造业投资增速修复加快或在8~10月集中释放，叠加10月制造业投资基数相对较低，因此9~10月制造业投资单月增速可能仍维持正值，累计同比继续修复，但修复速度或难进一步加快，11~12月制造业单月增速或再度回落甚至转负，料全年制造业投资增速难以回正。 （二）短期内地产投资增速或将维持强势 8月地产累计投资增速回升至4.6%，单月投资增速回升至11.8%，或主要受土地购置费带动，短期地产投资或仍维持强势。8月新开工和施工增速均有所回落，分别由7月的11.6%、16.6%回落至8月的2.4%、13.2%，显示建筑工程对地产投资带动或略有回落；其他费用方面，虽然8月拿地继续回落，但考虑到去年8~10月土地购置面积明显回升，对当前土地购置费带动效应或仍偏强，因此8月地产投资继续回升或主要受土地购置费影响。后续来看，四季度开始，随着地产政策的持续收紧以及去年四季度拿地同样走低，土地购置费增速料将会有所回落，但受交房压力影响，施工和竣工增速或仍偏强，综合影响下，四季度中后段房地产投资增速或将逐步小幅回落。 值得关注的是，8月拿地数据继续显著转弱，或将对明年地产投资造成影响。6月以来地产政策边际收紧，但由于此前被压抑的住房需求有所释放以及政策落地到发挥效应存在时滞，7~8月地产销售数据依旧较强，8月地产销售单月增速回升至13.7%，创2017年以来新高，且多城市房价环比也继续回升，因此，未来地产销售收紧地区料进一步增加。当前“房住不炒”总基调依然维持，且针对房企资金相关政策多有收紧，拿地数据从7月开始大幅回落，8月土地购置面积增速进一步走低至-7.6%，未来或将对明年土地购置费和新开工造成较大影响。 （三）8月基建投资单月增速明显回落，地方债对基建刺激作用有限 8月基建投资增速跌幅较1~7月收窄至-0.3%，但单月同比增速明显回落，地方债对基建增速带动作用减弱。基建投资8月累计增速跌幅收窄至-0.3%，从单月同比来看，8月基建投资单月增速仅为4%，较7月的7.9%明显回落。考虑到7月抗疫特别国债、8月地方债发行量较大，但基建单月增速明显回落，或主要受专项债中用作基建投资占比有所回落，且用作棚改项目专项债发行量有所增加影响，叠加前期民生相关财政支出较快，财政压力不断加大也可能对专项债使用造成制约，后续专项债对基建投资带动作用或依旧偏弱，全年基建投资增速或难明显回升。 另外，从基建投资分项数据单月同比来看，8月不含电力基建投资增速明显低于全口径基建投资增速，主要受秋冬即将到来，电力、热力、燃气及水的生产和供应业投资有所加快影响；不含电力基建投资中，交通运输、仓储和邮政业单月投资增速明显走低，从7月的11.7%回落至6.4%，是导致不含电力基建投资单月增速回落的主要原因，而水利、环境和公共设施管理业单月增速也仅较7月回升0.9个百分点，考虑到此两大项在此前专项债用途中占比较大，随着专项债用于基建占比回落，两者增速回升动能减弱，导致8月不含电力基建投资单月增速回落。 二、消费：修复有所加快，关注海南自贸港免税政策对社零的带动作用 8月社零增速0.5%，为年内首次转正，海南自贸港带来的需求转移不容忽视。社零消费中占比较大的类别分别为汽车、石油及其制品、餐饮、服装鞋帽和家用电器，其他商品类别占比相对较小，从8月社零增速来看，以上五类均未明显超季节性加快，对社零的额外带动相对较为有限，相反，在社零中占比较小的化妆品、金银珠宝及通讯器材等8月增速大幅回升，值得关注。 具体来看，（1）受海南自贸区免税政策以及疫情限制出国消费影响，需求转移至国内，导致化妆品、日用品、金银珠宝、通讯器材等消费增速显著回升。化妆品、金银珠宝、日用品、通讯器材消费增速分别较7月大幅回升9.8、7.8、4.5、13.8个百分点分别至19%、15.3%、11.4%、25.1%，对社零增速产生明显带动。 以上小类品种具有线上消费品属性，但由于8月网上消费增速明显回落，线上消费并非相关商品消费大幅增长的主要原因；另外，考虑到化妆品、金银珠宝等商品代购以及进口量相对较大，疫情出现后，出国以及代购均明显减少。而海南自贸区7月开始实施免税新政，叠加多家航空公司出台“随心飞”产品，8月正值暑期，使得众多出国购物和代购需求转移至海南自贸港，据海口海关统计数据显示，海南离岛免税新政正式实施截至8月31日，海关共监管离岛免税购物金额55.8亿元、件数612.2万件、旅客83.2万人次，同比分别增长221.9%、147.3%、54.8%，因此，海南自贸港带来的需求转移或为8月社零修复加快的主要原因。 （2）汽车消费方面，受促汽车消费政策影响，8月汽车消费增速11.8%，较7月高点仅小幅回落，且环比来看，8月汽车销售量也有所回升。一方面8月开始，深圳、安阳等部分城市再度出台汽车消费刺激政策释放短期消费需求影响；另一方面，疫情对居民生活方式影响较大，8月暑假自驾游需求和开学后接送需求增加，带动8月汽车消费明显回升；（3）石油及其制品消费依旧较低，石油及其制品消费较7月小幅下行，主要受国内成品油价8月上调幅度小于7月影响。（4）餐饮业收入从7月的11%跌幅收窄至-7%，收窄幅度与7月基本持平，显示餐饮业修复依然较慢，后续餐饮业恢复或仍受禁止餐饮浪费措施制约。 后续来看，主要社零分项中汽车消费或维持高增，成品油价格上调难度较大导致石油及其制品类分项增速缓慢，餐饮消费受防止餐饮浪费政策制约恢复或按部就班，而占比较小品类中，海南自贸港影响较强，其对社零带动作用或延续至四季度，对社零影响节奏或呈现9月带动效应较8月降低（开学影响），10月较8月更高（十一假期，海外出游转移至国内），11~12月或较9月偏好（天气转冷后为海南旅游旺季，且随心飞仍有效）特征，因此，9月社零增速修复幅度或略有收窄，10月可能再度走扩，11~12月修复或较10月小幅回落，但考虑到占比较大的石油及其制品以及餐饮消费仍对社零产生拖累，料年内社零增速仍难恢复至疫情开始前水平。 三、工业：基数影响较大，9月大概率将明显回落 8月工业增加值同比增速5.6%，较7月明显回升0.8个百分点，超出市场预期，主要受去年基数较低影响。去年8月工业增加值增速从7月的4.8%降至全年低点4.4%，其中制造业增加值下行0.2个百分点，为全年低点，基数明显走低；从定基指数来看，8月工业增加值定基指数为206.4，较7月的205小幅回升，因此，在去年低基数以及今年8月工业生产微幅扩大影响下，工业增加值明显回升。三大产业中，8月制造业增加值6%，与7月持平，考虑到去年基数较低，制造业并未对工业增加值未产生额外带动，采矿业增速转正回升至1.6%，电力、热力、燃气及水生产和供应业回升至5.8%，二者分别较7月明显走高4.2和4.1个百分点，对工业增速产生明显拉动。 从行业来看，（1）制造业表现分化，其中占比较大的汽车生产由7月的21.6%回落至8月的14.8%；但黑色、有色冶炼加工业以及非金属制造业分别较7月回升1.3、2.2、1.9个百分点至9.2%、4.8%、5%，与8月钢铁、有色、水泥等价格回升相对应；计算机、通信和其他电子设备制造业行业增速则继续放缓3.1个百分点至8.7%。（2）采矿业方面，随着煤炭和石油进口减少，8月进口煤炭环比减少544万吨，同比下降37.3%，降幅比上月扩大16.7个百分点，进口原油同比增长12.6%，增速比上月回落12.4个百分点，以及8月动力煤、原油价格略有回升，相关开采业也明显回暖；（3）电力、热力、燃气及水生产和供应业方面，增速较7月明显回升或主要受低基数以及8月气温仍然偏高使得空调负荷有所增加影响。 后续来看，去年9月定基指数回升幅度明显超出季节性，在今年9月工业增速未明显加快情况下，工业增加值大概率将明显回落。从截至目前的9月工业相关高频来看，除动力煤和玻璃价格指数仍然回升外，其他相关高频转为回落，叠加库存较高，9月工业增加值或将再度回落。 四、就业：8月就业继续好转，政策定力或依旧较强 8月就业数据继续好转，全年就业压力最大的阶段已经过去，就业目标完成或无压。8月城镇调查失业率为5.6%，较7月略有回落，就业结构继续分化，其中25-59岁人口调查失业率为4.8%，比7月份下降0.2个百分点，而 20-24岁专科及以上受教育程度人员调查失业率较7月仍有所上升。考虑到今年政府的量化目标为就业，政府工作报告中给出城镇调查失业率为6%，全年新增就业人数为900万的目标，当前失业率为5.6%，年初至今累计同比为5.8%，后续整体失业率未大幅上行情况下，年度6%的目标大概率可顺利达成；8月新增就业累计数为781万人，假设后续每月新增就业人数符合不断走低的季节性规律，则全年新增就业人数目标或在10月便可达成。考虑到就业为当前政策首要目标，因此政策或依然保持定力，进一步宽松空间有限。 总结来看，8月经济数据整体表现偏强势，部分数据超出市场预期，其中工业受基数效应影响明显回升，并非趋势性走高，9月可能重新回落，消费则受海南自贸港免税政策以及需求转移影响转正，后续该效应或将延续，10月对社零带动作用或更加显著，但社零年内料仍难回升至疫情前水平，投资中地产仍较强，但基建增速仍偏弱，制造业修复略有加快，持续性或仅能延续至10月。值得关注的是，8月就业数据仍继续向好，后续失业率和新增就业人数均能顺利完成政府工作报告所定目标，因此政策或依然保持定力。 具体内容详见华创证券研究所9月16日发布的报告《制造业和消费修复为何加快？能否持续？——8月经济数据点评》 华创债券论坛 欢迎关注 法律声明 华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。 本资料来自华创证券研究所已经发布的研究报告，若对报告的摘编产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。须注意的是，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可能会根据华创证券研究所后续发布的研究报告在不发出通知的情形下做出更改。华创证券的其他业务部门或附属机构可能独立做出与本资料的意见或建议不一致的投资决策。本资料所指的证券或金融工具的价格、价值及收入可涨可跌，以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。本资料仅供订阅人参考之用，不是或不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。订阅人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。华创证券不对使用本资料涉及的信息所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。 本资料所载的证券市场研究信息通常基于特定的假设条件，提供中长期的价值判断，或者依据“相对指数表现”给出投资建议，并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断，因此不能够等同于带有针对性的、指导具体投资的操作意见。普通个人投资者如需使用本资料，须寻求专业投资顾问的指导及相关的后续解读服务。若因不当使用相关信息而造成任何直接或间接损失，华创证券对此不承担任何形式的责任。 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