太平洋-民企篇：特别时期的半年报，我们如何解读其中企业的行为调整和资质变化？-200915

　　核心观点：
　　冲击前民营发债主体的状态：
　　清楚“起跑线”的处境，才有助于找到挖掘风险和投资价值的直线路径，报告首先对 2019 年民营企业的经营、财务基本面做出非传统框架下的针对性分析，结果显示，短期内民营企业不同信用评级之间的资质差距调整要显著于经济结构渐进调整进程中的行业分化。首先，增长放缓、盈利空间压缩是各个行业企业共同面临的问题，对此中高等级民营企业实施稳杠杆策略，而低评级民企则放缓了加杠杆的进度；
　　经营所得放缓率先摊薄企业利润累积对到期偿债的覆盖比率， 报告以企业连续 3 年经营积累对到期债务覆盖比率作为其偿债负担的跟踪指标， 2019 年 AAA 评级民营企业的内生偿债能力已经高于 AA+和 AA 评级主体，同期后者的再融资缺口显示出与高偿债负担的显著相关性；
　　超出市场利率水平的股东回报率推动部分民营企业在 2019 年继续实施扩张计划，顺畅的筹资活动对其流动性稳定形成支持； 部分低偿债负担但缺乏超额盈利的 AA 及以下评级民企投资则在加速自身现金储备的消耗；
　　最后， 2019 年底 AAA 评级民企已经呈现规模优势和偿债能力绝对优势并存的姿态，而中低评级范畴内部分高偿债负担行业企业则表现出现金储备明显偏薄的压力特征。
　　2020H1 民营企业的核心变化:
　　盈利受到冲击本在预期之内，另外需要关注的是市场利率的下调相对不足，这导致更多行业企业的股东回报率在线性外推的假设下已经低于市场利率，意味着即使通过再融资缓解了流动性压力，也不得不承受着相对高融资成本造成的“负收益”，这将延缓企业疫后资质修复的进度。
　　多样化的再融资支持确实显示出对各类民营企业程度不一的流动性压力缓解作用，即使是在 AA 评级高偿债负担民企这一预期压力较大的样本范畴，在上半年也实现了债务融资正流入。