华创证券-【华创·每日最强音】美团点评-深度研究:后疫情时代如何看待无边界巨头未来空间|宏观+互联网+非银(20200915)-200915

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SOFR是基于国债抵押回购市场的隔夜利率，其弥补了LIBOR的核心问题。第一，SOFR不是通过报价，而是通过成交价计算，这增加了操纵的难度；第二，回购是货币市场成交量最大的品种，每日超过1万亿美元的交易量保证SOFR能最大程度地反映资金市场利率水平。 转换之路开启：道阻且长 但SOFR和LIBOR还有两大不同构成了基准利率转换的难点，一则，美元LIBOR的期限包含从隔夜到一年的7种类型，而SOFR仅有隔夜这一种期限。二则，LIBOR表示的是无担保借款的利率，因此存在信用风险，而SOFR表示的是有担保借款的利率，因此信用风险较小。两者间的利差需要给未来转换基准利率的合约一个标准。于是，解决难点就分成了两个步骤，即期限调整与利差确定。 就期货合约转换方案，首先以后置复利法计算各期限利率，即在相应IBOR期限结束前对相应期限内的每日SOFR进行复利计算。其次以5年历史中值法确认利差，即以后备方案触发前5年的IBOR与期限调整后无风险利率的利差的历史均值或中值进行利差调整。 就现货合约转换方案，后备利率方面，第一顺位选择是按照由ARRC确认的SOFR 前瞻性利率曲线来确认后备利率。但当下前瞻性利率曲线还没有搭建成功，因为前瞻法的前提需要有充分流动性的衍生品市场来提供报价。第二顺位选择是按照后置复利法计算后备利率。利差调整方面，第一选择是官方ARRC推荐的利差调整方案，第二选择使用ISDA明确的利差，最后以发行人指定的利差作为兜底。 目前与SOFR挂钩金融产品规模发展迅速，整体已经达到3万亿美元，但对比LIBOR背后约150万亿美元的金融资产仍然是小巫见大巫。值得关注的是，在FCA停止推动LIBOR报价的那一刻，金融衍生品后备合约的触发将会减少约95%的LIBOR风险敞口。 （完整研报请点击下方报告原文链接获取） 风险提示：LIBOR挂钩合约新增超预期。 摘自《【华创宏观】从LIBOR到SOFR：美元国际基准利率转换背后的二三事——全球利率图谱·系列一》 联系人：张瑜 发布时间：2020/9/14 0 2 华创互联网研究 美团点评-W（03690.HK）深度研究报告：后疫情时代如何看待无边界巨头未来空间 主要观点： 本地生活作为巨大的蓝海市场，行业总体数字化水平仍处于初级阶段。疫情极大催化了线上化水平。2012-2018 年，中国生活服务业在线交易规模从 4295 亿元增长至 36291 亿元，年均增速约 53%，交易规模在生活服务总体市场的渗透率仍不足18%，发展空间和潜力巨大。 美团上市2年基本复盘，本地生活领域从“两强相争”到“龙头”地位显现。股价已摆脱阿里巴巴“百亿补贴”负向影响。盈利能力逐步验证，规模效应显现，平台价值逐步发挥。运力、商户、用户三轮协同，驱动运营效率提升。2020年Q2提前实现业务恢复，平台长期价值逐步发挥优势。 万物到家成就外卖长期模型，料将成为美团的现金奶牛。美团市场份额牢固，对手凭借补贴难以扭转行业格局。外卖订单结构从餐饮到非餐外卖零售成为到家经济的重要组成部分，生态边界扩大，新业态、新模式加速出现优化了外卖远期模型。日均单量、每单均价、配送费、广告业务收入多项并举，成就美团外卖净利润的可期增长。随着“一切皆可外卖”时代的到来，美团外卖业务具有远期价值，有望带来持续稳定的现金流及利润。 新零售业态成为领航标，有望再造下一个外卖市场。我国新零售起步晚，但发展强劲。新零售竞争格局，入口+流量+场景、供应链+配送模式不尽相同。美团、阿里、京东三家会战新零售战场，阿里“天猫超市+淘鲜达+盒马+饿了么”、京东“无界零售”，美团凭借闪购、买菜、社区团购的立体网络覆盖，料将占据优势地位。美团新零售业务以美团买菜、美团闪购与美团优选为核心支撑。美团闪购，外卖订单结构从餐饮到非餐外卖零售成为到家经济的重要组成部分。美团买菜，头部玩家已经显现；前置仓物流分级集约化，配送效率最大化，盈亏模型的关键是随订单规模扩大，仓储物流后端投入得以平衡。美团优选，下沉市场社团团购抢夺社区流量。社区团购的主要商业模式是“预售制+团长制”，UE模型较好以及未来的市场空间广阔。 近场电商逐步替代中心化电商，行业迎来变革期。满足3～5km半径内消费者生活相关高频需求，并逐步完成了一张全国范围 “前置仓/店+即时配送”的末端服务网络布局，伴随餐饮外卖、商超零售甚至服装3C等品类的发展，近场电商将对传统中心化电商形成冲击。 盈利预测、估值及投资评级：公司在市占格局上不断占优，展现出强劲的盈利能力。疫情为本地生活赛道带来极大的机会。我们认为公司有望成长为后疫情时代服务业线上化的无边界巨头，看好公司长期港股核心资产龙头地位。我们维持预计20-22年Non GAAP下经调净利润77亿/165亿/305亿。我们参考分部估值方法，2023年餐饮外卖PE估值（30X），对应2023年10271亿，到店酒旅业务PE估值（30X），对应2023年5104亿，新业务中本地零售、快驴、餐厅RMS依据可比估值总计给予2560亿估值，2023年总计17935亿元人民币，折现到2020年，对应16732亿港币，维持“推荐”评级。 （完整研报及投资建议请点击下方报告原文链接获取） 风险提示：餐饮外卖业务竞争加剧、新业务持续亏损，现金流管控不当，成本上升。 摘自《美团点评-W（03690.HK）深度研究报告：后疫情时代如何看待无边界巨头未来空间》 联系人：靳相宜 发布时间：2020/9/14 0 3 华创非银 强化准入和持续管理，增强金融行业服务实体经济效率——《金融控股公司监督管理试行办法》点评 主要观点： 明确金融控股公司定义和准入门槛，进一步完善金融行业监管体系。1. 规定金融控股公司的定义为依法设立的，控股或者实际控制两个或者以上不同类型金融机构，自身仅开展股权投资管理、不直接从事商业性经营活动的有限责任公司或者股份有限公司。2. 明确旗下金融机构的范围，包括商业银行、金融租赁公司、信托公司、金融资产管理公司、证券公司、公募基金、期货公司、人身保险公司、财产保险公司、再保险公司、保险资产管理公司，及国务院认定的其他机构。3. 细化了资产规模要求，满足以下资产规模的均应申请设立金控公司：（1）控股或者实际控制的金融机构中含商业银行的，金融机构的总资产不少于5000亿元；（2）金融机构总资产少于5000亿元但商业银行以外其他类型的金融机构总资产不少于1000亿元或者受托管理的总资产不少于5000亿元；（3）控股或者实际控制的金融机构中不含商业银行的，金融机构的总资产不少于1000亿元或者受托管理的总资产不少于5000亿元；（4）其他人行认为需要设立金融控股公司的。 过渡期为12个月，全面规范市场各类金融集团展业经营模式。《办法》从注册资本、名称使用、股东管理等各方面对金融控股公司做出了全面细化的要求：（1）金控公司实缴注册资本额需不低于50亿元，且不低于所直接控股金融机构注册资本总和的50%。（2）未经中国人民银行批准，不得登记为金融控股公司，不得在公司名称中使用“金融控股”、“金融集团”等字样。（3）申请金融控股公司但未获批准的，应当按照人民银行、银保监会、证监会等提出的要求，采取转让所控股金融机构的股权或者转移实际控制权等措施。（4）变更名称、住所、注册资本、持有5%以上股权的股东、实际控制人，修改公司章程，投资控股其他金融机构，增加或者减少对所控股金融机构的出资等事项，均应当向人民银行提出申请。（5）非金融企业或者经认可的法人控股或者实际控制的金融资产占其并表总资产的85%以上且符合本决定规定应当申请设立金融控股公司情形的，也可以依照规定申请设立金融控股公司。 投资建议：总体来说，本次金控办法出台，有效弥补了之前一直存在的监管空白。新规的出发点是有效梳理及防范金融风险而非制造风险，目前重要的持牌金融机构已经在分牌照监管的体系当中，结合较为灵活的过渡期安排，我们认为本次新规发布不会对金融机构造成重大冲击。监管对于股权架构清晰、风险控制意识流程完善、各金融业务合规合法开展的金融控股公司是鼓励和支持的。在资本市场深化改革、金融行业需要切实支持国家产业链转型升级的大背景之下，机制健全、资本实力强、满足监管要求的金融控股公司将能更好地优化资源配置、降低融资和经营成本、为企业和居民提供更优质的金融服务，持续提升服务实体经济和社会的能力。 中信集团、光大集团、招商局集团等大型央企集团公司或有望率先申请设立金融控股公司，在通过申请的假设下，旗下中信证券、招商证券、光大证券等有可能进一步强化与集团旗下金融机构的协同，全面提升个人客户理财服务和机构客户投融资需求的效率，从而增强业务核心竞争力，有利于打造支持社会直融体系发展、以及改善创新成长型企业资产负债结构的高质量现代化投行。地方金控以有效掌控地方金融牌照为目的，服务区域实体经济，我们判断申请意愿较强，部分民营金控由于股东背景资格和实力的原因，申请具有不确定性。 （完整研报及投资建议请点击下方报告原文链接获取） 风险提示：宏观经济不及预期、行业竞争超预期、海外疫情及贸易摩擦程度高于预期。 摘自《非银金融行业重大事项点评：强化准入和持续管理，增强金融行业服务实体经济效率——《金融控股公司监督管理试行办法》点评 》 联系人：徐康 发布时间：2020/9/14 每日研究报告一览 总量研究 【华创固收】泛海寻求债券置换，体现了房企转型中的哪些风险？ 行业研究 【华创农业】8月上市猪企出栏量同比大增57%，非瘟疫苗研发要确保安全性和有效性 【华创通信】光博会收官，电信侧产业链成熟伴随竞争加剧，数通侧趋势稳定相干模块机会初现 【华创非银】资本市场深改，券商营收结构持续优化——证券行业2020年中报综述 【华创建筑建材】交通基建加快推进，广东水泥酝酿涨价 本月金股 机构销售通讯录 法律声明 华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。 本资料摘编自华创证券研究所已经发布的研究报告，若对报告的摘编产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。须注意的是，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可能会根据华创证券研究所后续发布的研究报告在不发出通知的情形下做出更改。华创证券的其他业务部门或附属机构可能独立做出与本资料的意见或建议不一致的投资决策。本资料所指的证券或金融工具的价格、价值及收入可涨可跌，以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。本资料仅供订阅人参考之用，不是或不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。订阅人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。华创证券不对使用本资料涉及的信息所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。 本资料所载的证券市场研究信息通常基于特定的假设条件，提供中长期的价值判断，或者依据“相对指数表现”给出投资建议，并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断，因此不能够等同于带有针对性的、指导具体投资的操作意见。普通个人投资者如需使用本资料，须寻求专业投资顾问的指导及相关的后续解读服务。若因不当使用相关信息而造成任何直接或间接损失，华创证券对此不承担任何形式的责任。 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