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东兴证券-策略周报:行情未完,价值深化-200913

上传日期:2020-09-14 16:03:00  研报作者:杨若木  分享者:ambers   收藏研报

【研究报告内容】


  近期市场出现关于牛市终结的讨论,源于“紧信用、紧货币”的担忧。9 月以来市场大幅调整,成长调整大于价值。从实际数据来看也支持这一论断:由于银行结构性存款持续压降,负债端压力大增,一年期 AAA 同业存单利率持续单边上行,银行间流动性趋紧。利率债持续走高,大部分甚至超过年初水平,7 月社融数据也显示了信用扩张边际放缓。政策导向是格林斯潘期权,引导经济企稳、股市慢牛,而不是压垮经济、造成熊市。 当前宏观政策的目的是防止过热,以支持经济更加平稳的长期发展,而非“大收紧”。历史上的“大收紧”往往出现于“大放松”导致问题频发之后,如2009 年(四万亿之后的急刹车)和 2016 年(同业乱象后的去杠杆);今年以来,相比于海外的大放水,我国货币政策实际较为审慎,没有“大放松”,自然也不需要“大收紧”。8 月社融及新增信贷数据表明,政策依然在支持实体经济发展。股票市场的低价股炒作也是牛市途中的必然过程。与 2015 年相比的差异之处在于,在炒作低价股苗头出现之时监管及时降温,引导市场合理预期。2015 年牛市尾声时期 5 元以下低价股 51 只,3 元以下低价股仅 7 只,而当前还有 694只和 217 只。
  行情未终结,价值配置的性价比依然高于成长。第一、成长板块的调整还未结束。利率债和成长股都是对货币政策高度敏感的品种,但 5 月以来利率债就已经反应货币政策收紧的预期,甚至调整过度,1 年期国债相比年初(疫情前)还上行了 18BP,而成长股滞后了两个月才有所调整,且幅度相对有限。创业板估值溢价还处于深度负区间。成长内部特别需要区分成长因子,特别是“伪成长”板块,估值挤泡沫可能要持续到年末,而盈利有支撑的真成长板块,估值相对合理;第二、价值的估值修复空间较大。 货币和信用总量边际上不再放松不假,但信贷利率、短端利率还是低于去年同期水平,而价值股的估值也还低于去年同期。DR007 处于下行区间,一般贷款加权平均利率处于 2007 年以来的最低点。历史上,每次信贷利率回落都对应价值板块的大行情,如 2009 年和 2014 年下半年。 这部分的估值修复目前尚未在价值板块体现,特别是银行和保险,资产质量不差但估值很低;第三、北向资金流出,减配 TMT、食品和医药,而逐步流入机械、建材等业绩优和金融、地产等估值低的板块。
  风险提示:政策推进不及预期,宏观经济下行超预期,市场波动超出预期
 报告详细内容请查阅原报告附件
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