信达证券-非银金融行业周报：8月社融超预期符合基建托底思路，非银板块风格仍然占优-200913

　　核心观点： 在市场热烈讨论流动性拐点何时到来之际， 8 月新增社融 3.58 万亿大超预期，但结构上却是以政府债券新增1.38 万亿为主要贡献，表内信贷新增持续回落。同时我们一直关注的 M2-M1 继续收窄，企业投资活动持续活跃。我们认为，当前时点是全年投资非银的最佳时机。市场风格大概率回归经济企稳主线。低估值券商、保险具备相当强的配置价值。建议关注：中信证券，第一创业，招商证券，新华保险，中国人寿。
　　市场回顾：本周主要指数下行，上证综指报 3260.35 点，-2.83 %；深证指数报 12942.95 点，-5.42 %；沪深 300 指数报4627.28，-3.00%；中证综合债（净价）指数报 98.16，+5bp；创业板报 2536.62，-7.16%。沪深两市 A 股日均成交额9079.87 亿元，环比-2.07%，两融余额 14863.66 元，较上周升-1.33%。个股方面， 券商：中信建投-0.10%，太平洋-1.69%，广发证券-1.84%；保险：西水股份+10.15%，中国人寿+4.89%，新华保险+4.06%；多元金融：仁东控股+5.03%，渤海租赁+1.07%，民生控股-0.64%。
　　证券业观点： 自今年 2 月份首批券商入选基金投顾业务试点起，7 家试点券商纷纷积极布局，本周中信建投基金投顾产品正式上线，财富管理买方时代正式开启。与同样获得基金投顾资格的公募基金和银行相比，券商的投研实力突出，能够提供更专业的服务，在资产配置、基金评价筛选方面经验丰富，投资能力有明显优势；服务方面，券商在投顾人才储备较强，数量与质量优势明显。线下渠道方面虽网点数量少于银行，但远超公募基金和第三方销售机构，有利于线下开展业务；客户方面，券商客户渠道广泛，且积累了一定数量的高净值客户。伴随资管新规出台，市场无风险收益下行及国内居民可投资资产的迅速增长，券商财富管理业务有望迎来爆发增长，财富管理转型已取得实质性进展的券商更受益，建议关注。资本市场改革加速推进，利好政策有序落地，券商行业迎来发展的历史性机遇，继续看好券商板块，当前行业平均估值 PB 2.08 倍，低于 2.2X-2.5XPB 的估值中枢，攻守兼备。建议关注：中信证券、招商证券、第一创业及互联网券商东方财富。
　　保险业观点： （一）9 月 11 日，银保监会发布《保险资产管理产品管理暂行办法》配套规则，即《组合类保险资产管理产品实施细则》《债权投资计划实施细则》和《股权投资计划实施细则》三个细则。 《细则》明确了三类产品的登记机制、投资范围、风险管理和监督管理等要求，具体内容上对组合类产品：1）投资范围拓宽，增加“大额存单”、“同业存单”，股票拓展为“上市或挂牌交易的股票”，2）集中度比例取消，3）货币类产品允许采用“摊余成本+影子定价”，给予保险资管产品与银行理财和货基同等待遇，4）对投资范围和销售对象实施差异化监督，对债权计划：1）允许不超过 40%的募集资金用于补充营运资金（此前为 20%）。对股权投资计划： 1）拓宽投资范围，允许投资“可转换为普通股的优先股”、“可转换债券”。我们认为，《细则》1）通过拓宽投资范围，更好落实保险资金服务实体经济的作用。2）促进保险资管机构提升投资管理能力，强化风险管控。3）对险企来说，也有助于更好服务保险资金等长期资金，优化资产负债匹配。
　　（二） 9 月 9 日，银保监会发布关于保险资金投资债转股投资计划有关事项的通知，明确了债转股投资计划应当符合的条件、分类管理、投资范围、集中度监管做了明确的规范。《通知》主要内容有：1）按照穿透原则分类管理，债转股投资计划投资于权益类资产的比例不低于 80%的，纳入权益类资产投资比例管理；其余纳入其他金融资产投资比例管理。2）投向市场化债转股资产不低于净资产的 60%，可投资其他资产包括存款（包括大额存单）、标准化债权类资产等银保监会认可的资产，债转股投资计划份额分级应当为优先级份额。3）险资、险企与关联方投资同一债转股投资计划投资金额上限分别为 50%和 80%。险企此前与银行系统的金融资产投资公司等系统外部合作较少，上半年其债转股规模较小仅 900亿元。《通知》打开了险资与金融资产投资公司合作的路径，为债转股提供了新的资金来源，同时也有望支持优质企业渡过难关，降低杠杆率，获得长期、规模较大、成本较低的资金以降低债务成本，服务实体经济的发展。对于险企来说，在目前标准化资产投资回报率偏低的背景下，保险资金也有了更多投资机会。
　　（三） 上市险企公布前 8 月保费数据。 前 8 月上市险企寿险保费增速仍然分化明显，单月略有波动， NBV 增长仍然承压，随着前期需求的不断释放，重疾炒停、人力增员提速，以及产品的不断升级，我们预计负债端仍有改善趋势。建议关注年底的开门红行情。产险保费增长保持稳定，车险小幅波动但表现较为稳定。资产端长端利率企稳，10 年期国债收益率达 3.13%，前期利差担忧弱化。后续仍然期待市场活跃带来的β预期，以及险企发力增员及产品升级带来的新单复苏预期。目前四家上市寿险公司估值位于 0.59x~1.05x 2020E PEV，处于历史较低区间。推荐受新业务价值正增长、且受权益市场上涨内含价值弹性较高的国寿，以及负债端表现优异且弹性较高的新华。
　　流动性观点：量方面，本周央行公开市场净投放 2300 亿元，其中逆回购投放 6200 亿元，逆回购到期 3900 亿元。下周将有 6200 亿元逆回购到期和 2000 亿元 MLF 到期。 价方面， 本周资金利率下行。加权平均银行间同业拆借利率下行 54bp至 1.58%，银行间质押式回购利率下行 53bp 至 1.59%。R001 下行 58bp 至 1.51%, R007 下行 15bp 至 2.19%，DR007下行 11bp 至 2.09%。SHIBOR 隔夜利率下行 59bp 至 1.46%。本周国债利率小幅上行，十年期国债利率达 3.13%。同业存单利率继续上行。展望 9 月，政府债券供给增量叠加结构性存款治理下流动性或将仍然维持紧平衡，未来仍然需要较为灵活的货币政策以及结构性投放来保持流动性合理充裕。 金融数据方面， 8 月 M2 同比+10.4%，增速较上月下降 0.3ppts，源于政府债券放量发行带来财政存款增加以及市场调整带来非银存款大幅下降， M1 同比+8%，环比上升 1.1ppts， M1-M2剪刀差收窄 1.4ppts。我们预计，随着后续财政支出的加速，M2 增速有望恢复上行。
　　多元金融观点： 。
　　风险因素：新冠疫情恶化、中国经济超预期下滑，长期利率下行超预期，开门红不及预期，金融监管政策收紧, 低利率造成利差损风险、代理人脱落压力、保险销售低于预期、资本市场波动对业绩影响的不确定性等。