东吴证券-珀莱雅-603605-【珀莱雅*汤军】深度:珀露莱服匠心运,今朝新颜雅妆成-200914

　　珀莱雅（603605） 珀露莱服匠心运，今朝新颜雅妆成 投资要点 聚焦大众美妆市场，十余载铸造国货之光。珀莱雅于2006年成立，定位大众时尚化妆品，目前旗下拥有超过15个品牌，业务覆盖护肤、洁面及彩妆三大品类。2019年在中国大众美妆市场市占率1.3%，名列本土企业第5。疫后复苏稳步推进，2020年3-5月成交量恢复至70%-80%；线下面膜促销引流，线上新品助力电商高增。 颜值经济时代，国产美妆逐鹿大众市场。1）存量市场体量大：2019年中国化妆品市场规模达4777亿元（+14%），是世界第二大消费市场，预计2024年规模将达8281.8亿元（5年CAGR11.6%）；2）消费扩容创造长期增量：消费人群拓宽需求边界，Z世代及下沉用户成消费新力量，中产阶级扩容驱动消费升级。2019年中国化妆品人均消费仅为342.4元，与国际成熟市场相比增长空间较大；3）国产替代深化：国际品牌占市场主流，本土品牌自中低端市场错位竞争。2019年国产TOP5企业在大众市场市场份额提升至15.4%，自基础大众品类重点突围。 品牌外延+单品升级，研发生产构筑硬核后盾。自主孵化/外延投资/跨境代理拓展品牌矩阵，联合天猫构建品牌孵化平台、创新合伙人品牌模式，20H1彩棠/印彩巴哈等彩妆品牌崭露头角；设立投资基金，全面打造美妆生态圈。推新激发品牌势能，科技明星单品开门红，20年6月红宝石精华/双抗精华GMV合计1927万，7月双抗眼霜GMV超1600万元。研发生产加持，研发团队来自雅诗兰黛、爱茉莉等国际知名企业；超过95%产品自主生产，智慧工厂降本增效。 自建团队尽享渠道红利，新营销赋能电商增长。1）线下维稳：2018年门店优化保持稳定收入增长，单品牌店试验成熟后有望广泛复制。2）线上发力：2020H1线上渠道营收8.8亿元（+43.9%），成增长核心驱动力。自建电商团队300余人超90%为90后，平台化精细运营，洞察年轻消费热点；新营销充分引流，20Q2签约蔡徐坤代言尽享粉丝经济红利，7月主要社交内容平台曝光量超1200万次；参股MCN公司发力内容营销，泡泡面膜借助可视化卖点+产品力+内容营销/直播带货形成爆品方法论，单月销量超过100万盒，打破天猫美妆历史。 财务视角：盈利能力提升可期，高效周转ROE表现亮眼。2019/2020H1净利率11.7%/12.5%，盈利能力稳定；注重研发及推广投入，2019年公司研发费用率/销售费用率分别为2.4%/39.2%，产品力及知名度可持续提升；受高周转驱动，2019ROE21.09%，高于可比公司8.8pct。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2020-2022年营收分别为37.5/48.6/61.5亿元，同比增长20.0%/29.8%/26.5%，归母净利润分别为4.7/6.0/7.5亿元，同比增长18.8%/29.3%/24.6%。当前股价对应动态PE为65/50/40，PEG分别为3.5/1.7/1.6。公司处于高速发展期，借助优质产品力和强大渠道力，叠加品牌及上下游扩张计划，龙头有望持续受益行业发展红利，长线看好公司前景，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：疫情反复与防控影响线下销售及跨境代理；新品牌孵化风险；新品类拓展及线上营销不及预期；单品牌店经营绩效不及预期。 （分析师 汤军） 九月十大金股 法律声明 本公众号（微信号：scsresearch）为东吴证券股份有限公司（以下简称“东吴证券”）研究所依法设立，独立运营的官方订阅号。本订阅号不是东吴证券研究所的研究成果发布平台，本公众号所截内容均来自于东吴证券研究所已经正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请参见东吴证券研究所发布的完整报告。在任何情况下，本号所截内容不构成对任何人的投资建议，东吴证券或东吴研究所也不对任何人因使用本订阅号所截内容所引致的任何损失负任何责任。本订阅号所截内容版权仅归东吴证券研究所所有，东吴证券及东吴研究所对本订阅号保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、图片、影像等）未经书面许可，禁止复制、转载；经授权进行复制、转载的，需注明出处为“东吴证券研究所”，且不得对本订阅号所截内容进行任何有悖原意的引用、删节或修改。