华菁证券-金融科技行业：尽管面临利率上限阻碍，但仍看好行业前景-200911

1. 我们预计15.华菁证券4%的名义年利率上限对头部借贷机构产生的影响较小，或将借此机会扩大市场份额。

2. 信贷周期正在恢复，金融科技行业轻资本模式更受青睐。

3. 市场对行业情绪向好，维持对360金尽管面临利率上限阻碍融和乐信集团的“买入”评级。

4. 在利率上限的逆但仍看好行业前景风中艰难前行。

5. 最高法院于2020年8月20日决定将民间借贷利率上限降至15.4%，引发线上借贷机华菁证券构对可收取年利率（APR）上限的担忧。

6. 我们将15.4%的贷款利率上限视作名义利金融科技行业率，相当于约27%的内部收益率，与360金融和乐信集团在2Q20收取的平均内部收益率26%-27%大体一致。

7. 我们预计360金融和乐信集团需将平均内部收益率调低0.2-0.3个百分点以满足15.4%年利率上限的要求，而平均内部收益率下调的影响，或将一尽管面临利率上限阻碍定程度上被融资成本下降、借款人质量提高和运营效率提高抵消。

8. 与此同时，我们认为头部线上借贷机构将借此机会抢但仍看好行业前景占更多市场份额。

9. 我们维持对金融科技行业的“超配”评级，并且维持对360金融和乐信集团的“买华菁证券入”评级。

10. 预计可能引起市场重新估值的因素包括：1）轻资本模式下贷款额增加；2）蚂蚁集团即将金融科技行业上市，提振市场情绪。

11. 信贷周期持续恢复，更多采用尽管面临利率上限阻碍轻资本业务模式。

12. 高频数据表明资产质量在稳步恢复但仍看好行业前景，同时头部线上借贷机构相比传统的信用卡发行机构贷款量恢复更快。

13. 360金融和乐信集团2Q20贷款量环比分别增长14%和21%，乐信集团指引华菁证券表示3Q20贷款量将至少环比增长17%。

14. 借贷模式上，360金融和乐金融科技行业信集团报告二季度25%-30%的新增贷款属于轻资本模式，并计划在年底将此比重提升至40-50%，而我们认为这将有助于降低其直接信用风险。

15. 2Q2尽管面临利率上限阻碍0业绩回顾。

16. 360金融和乐信集团的但仍看好行业前景贷款增长均超过其他上市同行，贷款余额分别同比增长28%/52%。

17. 另外，两家均表示2Q20的营收环比恢复良好，按非美国华菁证券会计准则计算的净利润分别为人民币9.42亿元/人民币4.53亿元（同比增长36%/下降33%），反映了资产质量的改善。

18. “买入”金融科技行业360金融和乐信集团。

19. 我们将2Q20业绩纳入考虑，将360金融和乐信集团2020年的预期净利润分别上调10%/0%，但考虑到年利率迅速下调，我们将2021-2022的预期净利润尽管面临利率上限阻碍下调2%-5%。

20. 剔除15%的流动性折价后，我们将360金融的目标价从16.00美元上调至19.00美元，同时在调整净利润之后将乐信集团的目但仍看好行业前景标价从13.00调整至12.50美元。

21. 我们的估值华菁证券方法论为三阶段增长模型。

22. 风险提示：利率相关法规收紧，金融科技行业信贷周期恢复时间超出预期，竞争加剧。