东吴证券-万里扬-002434-8月CVT+G系列变速器维持高增长-200910

　　万里扬(002434)
　　投资要点
　　公告要点：
　　2020 年 8 月变速器总销量 128526 台，同比+40.05%。商用车变速器销量 65117 台，同比+29.49%，其中 G 系列高端变速器销量 25559 台，同比+99.63%。乘用车变速器销量 63409 台，同比+52.84%，其中 CVT 变速器销量 39672 台，同比+56.68%。新能源汽车驱动总成销量为 0。
　　8 月出货量同比+40.05%， CVT+G 系列继续维持高增长。 8 月狭义乘用车产量实现 164.4 万辆（ 同比-0.2%，环比-2.7%），批发销量实现 173.6万辆（ 同比+6.9%，环比+6.1%），批发销量连续正增长， 需求明显复苏。企业全面复工复产，保持较快生产节奏，公司 CVT 变速器同比+56.68%,涨幅略有收窄。 G 系列变速器同比+99.63%，表现依旧靓丽。
　　公司是自主变速器优秀企业。 内生+外延双管齐下，从商用车变速器—乘用车手动变速器—乘用车 CVT 自动变速器，万里扬不断拓展变速器产品线。早期专注于商用车（轻卡、中卡、重卡）的变速器研发， 2015年 6 月收购吉利汽车的乘用车手动变速器资产，于 2016 年 5 月，以 26亿元的交易价格收购奇瑞变速器 100%股权，获得奇瑞 CVT 自动变速器技术。商用车变速器是公司传统拳头产品，营收规模从一直稳定在 11 亿元以上，而轿车手动变速器目前已经稳定在 8-10 亿元，乘用车 CVT 自动变速器业务成为公司 2017 年以来核心增长点。
　　CVT 格局生变，万里扬综合实力逐步增强。“加特可+万里扬+邦奇”是国内主要独立第三方 CVT 供应商。加特可目前只配套于日系品牌。邦奇是目前自主品牌 CVT 变速箱主要配套商。万里扬是国内自主 CVT 供应商之一，主要配套奇瑞等。未来国内自主品牌 CVT 变速器格局核心看万里扬与邦奇之间的竞争。受股东方影响及自身研发和服务能力响应国内客户较慢，邦奇下游配套综合能力有所拖累，而相比之下，万里扬综合实力逐步增强。
　　2020-2021 年公司业绩有望迎来反转。 1） CVT 配套吉利渐入收获期，将成为业绩最大的弹性点。根据公告目前已经配套吉利五款车型：远景X3+远景 SUV+帝豪 GL+帝豪 GS+缤瑞， 2020-2021 年将是核心上量阶段。 2）随着自主品牌渗透率提升，乘用车手动变速器稳步发展。 3）受益国六升级，商用车 G 系列有望迎来量价齐升。 4）前期亏损的内饰业务 已 经 完 成 剥 离 。 我 们 预 计 2020-2022 年 公 司 归 母 净 利 润 为6.00/7.73/10.19 亿 元 ， 同 比 +49.9%/+28.9%/+31.7% ， 对 应 EPS 为0.45/0.58/0.76 元，对应 PE 为 21.3/16.53/12.55 倍。维持“买入”评级。
　　风险提示： 乘用车需求复苏低于预期； CVT 格局出现新进入者