中信证券-水泥行业：阶段性雨水不改需求强劲，政府工作报告逆周期政策如期落地-200524

　　核心观点
　　雨水影响下发货略有减弱但仍保持高位，库存仍继续下降，全国价格继续提升。本周水泥行业出货率仍保持高位，全国范围出货率91.8%，受雨水影响环比略降0.3pct，去年同期（5月第三周）为82.9%；区域上看，华东/西南/华南/华中/华北/西北/东北出货率为99.8%/97%/96.7%/95.5%/81.3%/81.1%/57.5%，除华北、东北外均超去年同期水平，东南部区域及西北大部分产销平衡。剔除雨水影响下需求仍旧旺盛，本周库存继续下降（全国平均库容53%，环比-0.7pct），除华北外其他区域库存低于去年同期水平，西北库存处于历史低位。价格继续提升，本周全国高标水泥吨价格为441元（环比+3元），其中西南（环比+8元至408元）、华北（环比+4元至431元）、华东（环比+3元至483元）、西北（环比+2元至433元）上涨；全国平均价格较去年同期（5月第三周）高5.2元。
　　2020年政府工作报告出炉，逆周期政策如期落地，积极的财政政策更加积极有为，稳健的货币政策更加灵活适度。1）政府工作报告未提出全年经济增速具体目标，着力“六稳”“六保”。我们认为未设立经济增长目标与稳增长并不矛盾；就业优先政策全面强化下，建筑作为第二大就业行业，基建发力料亦将发挥稳就业关键作用。2）积极的财政政策更加积极有为，2020年目标财政赤字率3.6%以上（同比+0.8pct），财政赤字水平3.76万亿元（较去年+1万亿元）；并发行1万亿元抗疫特别国债，以上2万亿元增量全部转移给地方，主要用于“六保”、减税降费、扩大消费和投资等。3）扩大有效投资，拟安排地方专项债3.75万亿元（较去年+1.6万亿元），并提高专项债可用作项目资本金的比例。4）重点支持“两新一重”建设，加强交通、水利等重大工程建设，我们认为基建投资料继续发挥核心的逆周期作用：增加国家铁路建设资本金1000亿元，我们预计铁路投资料在8000亿高位上稳中有升。5）稳健的货币政策更加灵活适度，我们预计2020年M2及社融余额增速料明显提升。
　　上调2020年基建投资增速预测至12.3%，若考虑抗疫特别国债或有部分用于重大基建投资，基建增速可进一步提升至15%。综合考虑专项债扩容及用于基建比例提升（规模提升1.6万亿至3.75万亿，比例升至50%共1.88万亿）、部分专项债作资本金的乘数效应（拉动总投资2.25万亿）、用于基建的国家预算内资金稳中有升（同比+3.5%）、以及撬动比例提升（回升0.1x至5.9x），我们上调2020年基建投资增速预测至12.3%（原预测为10.9%）。此外，抗疫特别国债或有部分用于重大基建投资（预计规模约5000亿），或将带动基建进一步回升（增速约15%）。
　　各地需求保持旺盛，库存仍处于较低水平，东南地区雨水影响下价格料稳，短期内全国整体水泥价格仍保持稳中有升态势。考虑需求已全面复苏，库存仍处较低水平，我们预计南部东部地区在雨水扰动下价格保持平稳，全国整体价格短期内料保持稳中有升态势。全年看预计全国整体需求将保持韧性；在供给端仍有较强控制力下，全年价格仍将保持高位区间，销量小幅增长，行业整体盈利保持稳健。区域上，1）推荐需求稳健，且在赶工潮下出货维持高位、库存偏低、价格率先回升的华东、华南区域；2）需求与基建相关性更高、价格仍有上升空间的部分北方（西北、京津冀等）区域；以及3）关注受益发展一揽子政策的湖北区域。
　　风险因素：雨水等天气扰动；疫情控制不及预期；各地复工推迟超预期；逆周期政策不达预期等。
　　投资策略：考虑需求已全面复苏，库存仍处较低水平，我们预计南部东部地区在雨水扰动下价格保持平稳，全国整体价格短期内料保持稳中有升态势。全年看预计全国整体需求将保持韧性；在供给端仍有较强控制力下，预计全年价格仍将保持高位区间，销量小幅增长，行业整体盈利保持稳健。标的上把握以下主线：1）推荐需求稳健，且在赶工潮下出货维持高位、库存偏低、价格率先回升的华东、华南区域，继续推荐海螺水泥（A/H）、华润水泥控股（H），关注上峰水泥等；2）需求与基建相关性更高、价格仍有上升空间的部分北方（西北、京津冀等）区域，关注冀东水泥、西部水泥（H）、祁连山、天山股份；3）关注受益湖北发展一揽子政策的华新水泥。