开源证券-生益科技-600183-公司首次覆盖报告：精于业、专于研，覆铜板龙头有望穿越周期-200908

　　生益科技(600183)
　　国内覆铜板龙头，首次覆盖给予“买入”评级
　　生益科技历时三十余年积淀，升至全球硬质覆铜板基材领域第二， 2019 年市占率达到 12%。 公司采用无实控人架构，通过充分的人才激励机制绑定核心管理层。 公司盈利平稳， 2019 年公司的资产负债率仅为 39.8%。 ROE（加权）为 19.7%， ROIC为 16.4%。 自上市以来， 公司合计募集资金 34.3 亿元，上市以来分红总金额达到 60.6亿元，大幅超过上市融资金额，实现股东高分红回报。 我们预计公司 2020/2021/2022年归母净利润为 18.1/22.4/25.7 亿元，对应 EPS 为 0.79/0.98/1.13 元，当前股价对应PE 为 31.3/25.2/21.9 倍。 首次覆盖给予“买入”评级。
　　 精于业：产品结构升级助力公司穿越周期
　　历史上的生益盈利呈现周期波动，未来通过高速高频覆铜板产品占比提升增强盈利能力。 国内中低端 FR-4 覆铜板产品产能过剩，过去公司盈利的波动性取决于自身的覆铜板与粘结片配套率、上游材料涨价、下游需求等三重因素。 2018 年后， 公司逐步从投资驱动走向研发驱动，研发费用接近友商的 6 倍。 在 5G 建设背景下，流量增长推动基站及服务器新标准升级，从而拉动高速覆铜板需求激增，公司已在 M4、高频碳氢覆铜板领域实现良好卡位， 研发 S9 系列产品对标业内龙头的领先产品。2020H1 高频高速业务高速增长，占收入比例达到 10%，未来公司持续增加高频高速产品占比，提振盈利能力，有望穿越周期。
　　立于信：优质管理基因孵化产业链，业务协同效应显著
　　公司持股上游硅微粉材料企业联瑞新材（688300.SH），分拆上市后专注电子材料主业。 控股子公司生益电子专注数通领域 PCB 业务，定位国内第一梯队。生益电子在沉淀全球 PCB 龙头厂商美维高端工艺制程的基础上， 经过产能和产品结构的调整，经营效益亦有爬升，净利率由 2015 年的 3.1%爬升至 2020H1 的 15.7%。
　　风险提示： 下游基站建设节奏放缓； IDC 建设速度不及预期； 下游需求疲软；原材料价格上涨；公司新品研发进度不及预期