华西证券-上汽集团-600104-销量持续改善，静待金九银十-200906

1. 事件概述公司发布2020年8月产销快报：单月汽车批发总华西证券产量49.8万辆，同比下降7.0%；单月汽车批发总销量50.4万辆，同比增长3.6%，环比增长10.2%。

2. 其中，上汽乘用车（自主）单月销量5.0万辆，同比减少1.2%；上汽大众14.5万辆，同比减少4.0%；上汽通用12.9万辆，同比减少3.4%；上汽通用五菱销量14.8万辆，上汽集团同比增长16.5%。

3. 公司2020年前8月汽车累计销量301.1万辆，同比减少26001042.0%。

4. 分析判断:批发环比明显改善上汽通用五菱销量持续改善加速复苏“刺激政策+首购需求”双重逻辑驱动需求持续回暖，公司8月批发销量环比明显增长。

5. 其中，各品牌表现略有分化：1）合资方面，上汽大静待金九银十众8月批发销量环比增长8.2%，同比降幅收窄，持续改善，目前斯柯达全系车型降价，部分车型推出5折优惠、费用补贴、零首付等优惠方案，将有利于促进销量的持续回暖；上汽通用8月批发销量环比增长14.6%，随着产品投放进度加快，以及别克、雪佛兰多款轿车推出四缸自然吸气版本车型，预计上汽通用销量有望逐步改善。

6. 2）自主方面，上汽通用五菱批发销量表现亮眼，连续五个月同比正增长，8月环比增长13.8%，呈现加速复苏态势；上汽乘华西证券用车8月批发销量同比降幅持续收窄，预计随着荣威RX5Plus、长续航荣威i6等新车型爬坡上量，叠加首款MPV荣威iMAX8推出，有望驱动销量同比转正。

7. 展望2020全年：销量目标明确坚持新四化发展1）公司上汽集团力争2020全年实现整车销售600万辆左右，市占率继续保持国内领先，目标营收/营业成本分别为7,800/6,786亿元；我们认为，公司在毛利率维持13%的情况下，2020年继续完善内部管理，深化改革提高经营效益，盈利有望实现改善；2）公司将继续把握科技进步大方向、市场演变大格局、行业变革大趋势，继续深入推进“电动化、智能网联化、共享化、国际化”的新四化战略。

8. 新能源方面，加快提升三电系统的自主核心能力，上汽英飞凌实现全球最先进的第七代IGBT量产，400型燃料电池电堆和系统研发快速推进，300型燃料电池技术已在公司多款商用车产品上实现应用，并已获得公司以外多家企业的订单；智能网联方面，核心技术产业化持续推进，包括智能驾驶决策域控制器iECU完成硬件升级、智能车联终端T-Box已搭载在RX5MAX上实现量产、智能底盘中的第四代冗余电子转向系统EP600104S完成产品交样等，并成立软件中心“零束”攻克“卡脖子”的关键技术；共享出行方面，享道出行的注册用户数已突破1000万人，较年初增长超过40%；国际化方面，2020H1年实现整车出口及海外销量达到13.2万辆，其中自主品牌海外销量7.9万辆，同比增长17.3%。

9. 6月上汽电动车在欧洲市场的销量持续改善销量已跃上“千辆级”台阶；其中，在英国电动车市场MGEZS销量稳居前三，在荷兰和挪威也已跻身市场前列，首批328辆上汽大通MAXUSEV30纯电动智能物流车发运挪威，上汽自主品牌新能源产品加速全球化。

10. 投资建议乘用车行业“刺激政策+需求释放”双重逻辑驱动需静待金九银十求回暖；公司作为乘用车龙头，多年来维持高股息率（2019年5%），2020年销量复苏有望继续发挥龙头规模效应，驱动盈利底部向上。

11. 公司目前处于盈利历史底部，估值历史大底，维持盈利预测华西证券：预计公司2020-2022年归母净利为270/302/331亿元，EPS为2.31/2.58/2.83元，对应PE8.35/7.45/6.80倍，对应PB0.80/0.71/0.64倍。

12. 给予公司2上汽集团020年1.2倍PB，目标价28.86元不变，维持“买入”评级。

13. 风险提示车市下行风险；老车型销量不达预期；新车型上市600104不达预期；汽车消费刺激政策效果不达预期；新冠病毒疫情扩张或反复导致供应链体系风险。