长江证券-北新建材-000786-从石膏板龙头到综合建材巨头-200903

1. 在北新建材提出“一体两翼、全球布局”]一周年之际，本篇报告聚焦长江证券公司石膏板主业以外业务，详细论述多元业务对公司长期成长的推动，剖析公司从石膏板龙头到综合建材巨头的发展路径，测算公司未来潜在成长空间，进一步关注公司长期投资价值。

2. 战略周年之际，综合建材巨头初现雏形北新建材发布“一体两翼、全球布局”战略已经一周年整，在该战略指引下，公司相继完成对蜀羊等三家防水企业的收购、将系统材料与粉料砂浆列为新晋战略级业务、提出将轻钢龙骨和粉料砂浆做到全球第一，并于近日提出全面启动涂料业北新建材务全国布局计划、加快联合重组进程，综合建材巨头初现雏形。

3. 央企信用背书、领先000786的研发实力、强大品牌效应、庞大客户资源、石膏板主业优质的经营质量是公司外延发展的保障。

4. 龙骨：渠道协同最好，配套逐步提升轻钢龙骨与石膏板配套使用，与石膏板协同性强（渠道共享、客户高度重合），市场空间有望从石膏板龙头到综合建材巨头达石膏板两倍。

5. 因行业门槛低，缺乏标准与监管，行业格局较为混乱，非国标龙长江证券骨仍遍及市场，北新建材龙骨配套率较低。

6. 北新建材龙骨业务起步较早，具备品牌、规模、渠道优势，随着对工程招标及工程监理要求持续加强，叠加公司将轻钢龙骨等“系北新建材统材料”提升至战略级业务，预计龙骨业务有望实现高增，推动配套率快速提升。

7. 防水：整合持续推进，赋能助力成长防水行业市场空间大，000786但行业集中度较低，国内还处于非标产品占主流的阶段，市场份额集中是主要逻辑。

8. 近两三年由于龙头企业上市和产业趋势变从石膏板龙头到综合建材巨头化，市场加速向头部企业集中。

9. 北新建材2019年联合重组三家区域防水龙头企业强势切入防水，长江证券在2020年进行了进一步整合，半年报防水部门表现优异、比肩上市龙头。

10. 随着公司整合逐步推进，北新防水拥有央企信用背书和保障，具备技术与研发优势，且与北新旗下其他业务具备协同效应，有望充分受益行业加速集中的趋势北新建材，对公司长期成长形成支撑。

11. 砂浆：新晋战略业务，降维打击可期抹灰石膏、自流平石膏与传统材料相比具备性能优势，海外应用较为广泛，潜在市场空间超越石膏板（测算市场空间合计约270亿），目前我国应用渗透率较低，行业较分散，随着性能优势逐步被认知以及行业内大企业推广，渗透000786率有望快速提升。

12. 石膏板与石膏砂浆原材料相同，石膏砂浆可以依托石膏板工从石膏板龙头到综合建材巨头厂进行产能布局从而降低采购成本和基地建设成本。

13. 北新今年将粉料砂浆提升为战略级业务，有望依托基地全国布长江证券局优势、成本优势、技术优势等，对小企业降维打击，充分受益石膏砂浆渗透率提升。

14. 测算外延北新建材业务业绩贡献，成长空间广阔龙骨、防水、石膏砂浆未来业绩有望达9亿、10亿、15亿，按照龙骨15X、防水20X、石膏砂浆15X估算，三项业务对应市值560亿元。

15. 若考虑即将加快重组进程的涂料业务未来000786贡献，则成长空间更大。

16. 看好“一体两翼、全球布局”战略指引下公司的长期成长性，预计2020-2021年实从石膏板龙头到综合建材巨头现业绩27、32亿，对应估值20、17倍，“买入”评级。

17. [风险提示长江证券：Table_Risk]1.地产投资大幅下降；2.外延业务发展不及预期。