海通证券-国投电力-600886-H1归母净利高增35%，卡拉建设有望巩固水电利用小时优势-200903

1. 投资要点：受水电增量、煤价下跌及投资收益影响，20H1海通证券归母净利增长35%。

2. 公司20H1营业收入17国投电力4.7亿元，YOY-10.9%；归母净利30.8亿元，YOY35.1%。

3. 其中Q1600886、Q2分别实现归母净利14.8、16.0亿元，同比分别增加40.7%、30.3%。

4. 公司归母净利增厚主要来自Q2水电电量同比增加H1归母净利高增35%22%，火电燃料成本下降，以及出售电厂取得投资收益约5.4亿元。

5. H1水火电量卡拉建设有望巩固水电利用小时优势稳定，风光增速亮眼。

6. 公司H1完成发电量6海通证券46亿千瓦时，上网电量629亿千瓦时，同比分别减少10.9%和10.5%，若剔除已转让火电项目对电量的影响，则同比分别增加了1.1%、1.0%。

7. 分电源看，水电累计上网电量增速1.7%，其中Q2受益来水好转，增速高达21.7%国投电力，基本抹平Q1因需求及来水偏枯导致的电量下滑。

8. 我们认为Q6008863来水持续向好及8月气温偏高或将助推水电高增速延续。

9. 火电Q2增H1归母净利高增35%速7.9%，环比增加20.8pct。

10. 风电、光伏受益于装机容量提升，H1电量分别增加22.2%、4卡拉建设有望巩固水电利用小时优势8.6%。

11. 公司水、火、风、光H1上网电价变化分别为海通证券-2.9%、2.1%、-1.14%、4.9%；光伏上网电价提升主要由于江苏、陕西新增项目平均电价较高。

12. 卡拉电站获核准，联国投电力合调度有望巩固水电利用小时优势。

13. 公司于6月发布公告，雅砻江中游水电规划的最后一级----卡拉电600886站获核准。

14. 卡拉电站总装机容量102万千瓦，单独运行时多年平均年发电H1归母净利高增35%量40.0亿千瓦时，与上游两河口联合运行时多年平均年发电量45.2亿千瓦时（较2019水电电量增加5%）。

15. 卡拉电站总投资为171.2亿元，其中资本金占比约20%，建设周期约卡拉建设有望巩固水电利用小时优势83个月。

16. 公司在建两河口、杨房沟电站计划于2021-2023年投产，带来450万千瓦水电装机增量（对应201海通证券9年底水电装机，增速达到27%），卡拉的建设投产将带来公司水电规模持续扩张。

17. 20H1，全国水电利用小时1528小时，我们测算公司水电平均利用国投电力小时2255小时，远高于全国。

18. 我们认为卡拉电站投入联合调度后，600886将进一步巩固公司的水电利用小时优势。

19. H1归母净利高增35%盈利预测与估值。

20. 公司于2020年7月底批准将发行GDR并卡拉建设有望巩固水电利用小时优势在伦交所上市的议案有效期推迟至2021年8月11日，我们认为海外发行有望助力全球业务拓展，并提升在国际投资者中的知名度及影响力。

21. 我们预计2020-2海通证券2年实现归属母公司所有的净利润55.07、55.85、62.89亿元，对应EPS为0.81、0.82、0.93元。

22. 参考可比公司估值，给予公司2国投电力020年14-16倍PE，对应合理价值区间11.34-12.96元，维持优于大市评级。

23. 600886风险提示。

24. 宏观经济下行带来全社会用电量承压；天气因素影响来水；H1归母净利高增35%市场电让利进一步扩大；煤价上行。