天风证券-航空运输行业：中报落子，中期景气曙光已现-200903

1. 航空板块中报披露完毕，整体符合预期航空板块中报披露完毕，天风证券由于疫情冲击各公司运量同比大幅下降，虽然整体运价同比变化不大，量的下滑仍然导致减收。

2. 油价低迷，航油成本降低航空运输行业及因减量带来的变动成本下降难抵刚性成本支出带来的成本费用压力，各公司均录得显著亏损。

3. 单就二季度而言，各公司业务量依然下滑，但结构有所改变，国内线中报落子降幅收窄，国际线降幅加大。

4. 由于国中期景气曙光已现内线价格大幅下挫，国际线大幅减量，各公司营收同比降幅环比一季度有所扩大。

5. 成本端，航油成本同比降幅加大，其他成本项跟随业务量同样有所下降，费用仍整体平稳，单季度亏损幅度环比一季度表天风证券现不一，东航亏损幅度有所加大，国航基本持平，南航、春秋、吉祥则有所减亏。

6. 鉴于民航局早已公布民航企业二季航空运输行业度亏损与一季度相近，且各航司披露数据相对透明，因此我们认为各航司业绩表现整体基本符合预期。

7. 民航供给预计持续紧张供给端，我们通过对航空公司引进飞机消耗现金体量及各航司现金流情况测算，认为即便是疫情前各航司盈利较高之时，大部分航司内生扩张能力仍然不足，扩张机队需要频繁外部融资及提中报落子高租赁飞机占比。

8. 站在当前中期景气曙光已现时点，由于国内需求尚在恢复，国际需求低迷，外需全面回暖的时点尚不完全明确，各公司引进运力大概率趋于谨慎，且即便各航司盈利及现金流情况于明年基本恢复，由于内生扩张力的限制及机队年轻化的需求，除非再度大规模融资，我们认为其仍难有余力快速引进运力，民航供给有望持续紧张。

9. 需求持续复苏，疫苗全面投入使用有望促成行业中期景气目前国内疫情管控向好，居民出行的信心得以提振，内需快速恢复，客流降幅迅天风证券速收窄，且十一加长版假期将近，需求有望进一步复苏。

10. 海外疫情暂未出现全面拐点，其全面复苏或需等待疫航空运输行业苗全面投入使用。

11. 我们认为外部冲击带来的需求低迷毕竟是暂时的，2003年的非典疫情以及美国航空业历次短期波动的经验均表明外部因素消退后，中报落子民航需求会较快的回归至自然增长曲线。

12. 我国民航需求长期向好的趋势不改，线上交流的火爆中期景气曙光已现亦只是疫情下的权宜之举，一旦疫苗研制成功并全面投入使用，供给紧张叠加需求快速复苏，有望促成行业中期景气。

13. 投资天风证券建议当前国际油价处于低位，汇率阶段性升值，外部环境偏暖。

14. 各航司PB估值仍处于历史底部区域，且当前大航股价对航空运输行业应2022年预期EPS的PE估值仅为7倍左右，风险收益比相对较高，推荐三大航、春秋、吉祥。

15. 风险提示：宏观经济中报落子下滑，疫情反复，油价汇率波动，安全事故。