海通证券-煤炭行业：盈利环比改善，期待下半年煤价中枢上移-200902

1. Q2海通证券行业利润总额同比继续下滑至33%，吨煤利润较Q1略有回升。

2. 截至2020年7月底，行业利润总额累计煤炭行业同比下跌32.8%，较3月底继续下滑2.9pct。

3. 截至2盈利环比改善020年7月底，全行业吨煤利润54元/吨，较3月底提升4元/吨，较去年同期下降26元/吨。

4. 我们认为期待下半年煤价中枢上移，二季度煤价继续下行，企业或为应对煤价下行加大降本减费力度，从而导致吨煤利润环比略有回升。

5. 上半年36家样本公司归母净利合计海通证券440亿元（同比-21%），Q2环比改善显著。

6. 从披露产销量数据的15家煤炭上市公司看，20H1均价同比平均下跌10.3%煤炭行业，吨煤成本平均下跌5.5%，吨煤净利平均下跌23.7%。

7. 分煤种看，动力煤企业价格/成本盈利环比改善同比-9.1%/-1.5%，平均吨煤净利约65元，同比-25.3%；焦煤企业价格/成本同比-9.8%/-8.4%，平均吨煤净利约66元，同比-14.6%。

8. 从36家样本公司数据加总看，20H1总营业收入/成本同比-3.6%/+0.2%，毛利期待下半年煤价中枢上移率同比-2.9pct，归母净利合计440亿元，同比-20.9%。

9. 剔除电力及海通证券运输板块占比较大的中国神华，归母净利润合计达233亿元，同比-25.7%。

10. 其中，2020Q2样本公司归母净利润合计达241亿元，环比+20.8%，剔除中国神华后归母煤炭行业净利润合计达132亿元，环比+30.6%，环比改善显著。

11. ROE持续下滑，资盈利环比改善本开支增长有限，去杠杆任重道远。

12. 截至2020年7月，行业债务规模总量为3.5期待下半年煤价中枢上移6万亿元，较2019年底减少954亿元，较2020年3月底增加628亿元；全行业资产负债率为64.73%，较2019年底下降0.16pct，较2020年3月底下降0.45pct。

13. 36家样本公司20H1平均资产负债率54%，较2019全年下降0.14pct，较20Q1下降0.35pct，且分化严重，行业去杠杆依海通证券然任重道远。

14. 样本公司ROE持续下滑，按20H1年化，2020年样本公司ROE水平仅为4.5%（2019年RO煤炭行业E为8.4%）。

15. 资本开支方面，截至2020年盈利环比改善上半年，资本开支合计341亿元，同比增加4亿元，疫情影响了在建项目进度。

16. 按20H1年化，2020年资本开支仅673亿元，为2011年以来新低，期待下半年煤价中枢上移较2019年减少119亿元，我们预计下半年或加快项目建设进度。

17. 2020年煤价展望：预计下半年动力煤价格中枢小幅上移，焦煤价海通证券格仍将承压。

18. 动力煤方面，我们认为2020年作为“十三五”末年，为在建产能投产尾声，供给仍有一定增长压力，预计供需将煤炭行业呈现弱平衡状态，煤价中枢较2019年小幅下移，上半年动力煤均价为535元/吨，预计下半年中枢小幅上移，全年均价540-550元/吨。

19. 焦煤方面，当前随着焦炭提涨落地，焦煤价格有望企稳，但考虑到主产地山西地区矿井整体开工维持高位，加之蒙煤通关量明显增加，盈利环比改善短期焦煤供需略宽松，而且随着下半年焦化限产逐步落实，焦煤价格仍有压力。

20. 投资策略：期待下半年煤价中枢上移建议关注三条主线：（1）山西国改提速，建议关注：山煤国际、西山煤电、潞安环能；（2）焦化限产去产能政策有望突破，建议关注金能科技、淮北矿业；（3）煤炭供需格局稳健，建议关注高分红龙头公司估值修复：中国神华、平煤股份、陕西煤业、露天煤业。

21. 风险提示：下游复工持续推迟、焦化去产能及进口煤限制海通证券政策执行低于预期。