华西证券-上汽集团-600104-销量持续改善 静待金九银十-200906

　　上汽集团(600104)
　　事件概述
　　公司发布 2020 年 8 月产销快报：单月汽车批发总产量 49.8 万辆，同比下降 7.0%；单月汽车批发总销量 50.4 万辆，同比增长 3.6%，环比增长 10.2%。其中，上汽乘用车（自主）单月销量 5.0 万辆，同比减少 1.2%；上汽大众 14.5 万辆，同比减少4.0%；上汽通用 12.9 万辆，同比减少 3.4%；上汽通用五菱销量 14.8 万辆，同比增长 16.5%。公司 2020 年前 8 月汽车累计销量 301.1 万辆，同比减少 22.0%。
　　分析判断:
　　批发环比明显改善 上汽通用五菱加速复苏
　　“刺激政策+首购需求”双重逻辑驱动需求持续回暖， 公司 8 月批发销量环比明显增长。其中，各品牌表现略有分化：
　　1） 合资方面，上汽大众 8 月批发销量环比增长 8.2%， 同比降幅收窄，持续改善，目前斯柯达全系车型降价，部分车型推出5 折优惠、费用补贴、零首付等优惠方案，将有利于促进销量的持续回暖；上汽通用 8 月批发销量环比增长 14.6%， 随着产品投放进度加快，以及别克、雪佛兰多款轿车推出四缸自然吸气版本车型，预计上汽通用销量有望逐步改善。
　　2） 自主方面，上汽通用五菱批发销量表现亮眼，连续五个月同比正增长， 8 月环比增长 13.8%，呈现加速复苏态势；上汽乘用车 8 月批发销量同比降幅持续收窄，预计随着荣威 RX5Plus、长续航荣威 i6 等新车型爬坡上量，叠加首款 MPV 荣威iMAX8 推出， 有望驱动销量同比转正。
　　展望 2020 全年：销量目标明确 坚持新四化发展
　　1）公司力争 2020 全年实现整车销售 600 万辆左右，市占率继续保持国内领先，目标营收/营业成本分别为 7,800/6,786 亿元；我们认为，公司在毛利率维持 13%的情况下， 2020 年继续完善内部管理，深化改革提高经营效益，盈利有望实现改善；2）公司将继续把握科技进步大方向、市场演变大格局、行业变革大趋势，继续深入推进“电动化、智能网联化、共享化、国际化”的新四化战略。新能源方面，加快提升三电系统的自主核心能力，上汽英飞凌实现全球最先进的第七代 IGBT 量产， 400 型燃料电池电堆和系统研发快速推进， 300 型燃料电池技术已在公司多款商用车产品上实现应用，并已获得公司以外多家企业的订单； 智能网联方面， 核心技术产业化持续推进，包括智能驾驶决策域控制器 iECU 完成硬件升级、 智能车联终端 T-Box 已搭载在 RX5 MAX 上实现量产、 智能底盘中的第四代冗余电子转向系统 EPS 完成产品交样等，并成立软件中心“零束” 攻克“卡脖子”的关键技术；共享出行方面，享道出行的注册用户数已突破 1000 万人，较年初增长超过 40%；国际化方面， 2020H1 年实现整车出口及海外销量达到 13.2 万辆，其中自主品牌海外销量 7.9 万辆，同比增长 17.3%。 6 月上汽电动车在欧洲市场的销量已跃上“千辆级”台阶；其中，在英国电动车市场 MG EZS 销量稳居前三，在荷兰和挪威也已跻身市场前列，首批 328 辆上汽大通 MAXUS EV30 纯电动智能物流车发运挪威，上汽自主品牌新能源产品加速全球化。
　　投资建议
　　乘用车行业“刺激政策+需求释放”双重逻辑驱动需求回暖；公司作为乘用车龙头，多年来维持高股息率（ 2019 年 5%）， 2020年销量复苏有望继续发挥龙头规模效应，驱动盈利底部向上。
　　公司目前处于盈利历史底部，估值历史大底，维持盈利预测：预计公司 2020-2022 年归母净利为 270/302/331 亿元， EPS 为2.31/2.58/2.83 元，对应 PE 8.35/7.45/6.80 倍，对应 PB0.80/0.71/0.64 倍。给予公司 2020 年 1.2 倍 PB，目标价28.86 元不变，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　车市下行风险；老车型销量不达预期；新车型上市不达预期；汽车消费刺激政策效果不达预期；新冠病毒疫情扩张或反复导致供应链体系风险。