国金证券-公用事业与环保产业行业点评：短期供不应求推升煤价，全年中枢判断不变-200521

　　事件
　　近期动力煤价格呈现上扬迹象，秦皇岛港Q5500动力煤市场价自5月12日起连续上涨，截至5月19日达到502.5元/吨，累计涨幅7.5%。
　　评论
　　用电需求快速攀升叠加其他电源发电不足推动5月煤电高发。5月起六大发电集团日均耗煤量大幅增长，5月19日达到69.18万吨，同比增长10%，环比上月同期增长21.5%；六大集团煤炭库存同比、环比上月降低10.6%、10.2%至1452.57万吨，直供可用天数降至21天。我们认为近期煤电高发主要系：1）赶工+高气温推动用电量高增长，5月前15日全国发电量同比增长5.6%，一方面是各地复工复产已接近正常水平（全国规模以上工业企业复工率、复岗率回升至99.1%、95.4%），基建项目陆续落地实施，下游工商业赶工积极推升用电需求；另一方面是南方高温天气增多导致制冷用电攀升，南方主要城市5月日平均气温普遍高于去年同期2-3℃，带动南网发电量同比增速超10%。2）多条特高压线路集中检修，可再生外送电受影响。为“迎峰度夏”做准备，溪洛渡左岸—浙江金华、哈密南—郑州、晋东南—南阳—荆门特高压均于5/5、5/7、5/7开展为期18、11、11天的年度检修，对应电源的发电受限，各地煤电发电比例提升。3）水电送出偏低，2020年以来水电站来水总体偏枯，当前三峡仅为去年同期的46%，水电发电量同比明显下滑。
　　煤炭供给端受限，短期供不应求导致煤价上涨。5月煤炭供应在产地、运输、进口共同作用下下滑，秦皇岛煤炭库存同比-36.0%至407万吨，已接近疫情爆发时期（2月10日）水平，主要系：1）产地煤矿停产/减产，两会召开影响下产地安监力度加强，大同市20座煤矿自5月12日停产检修至两会结束，进行停产检修，退出产能约4200万吨；并有部分地区因煤炭需求低迷引发部分煤矿减产/停产检修，4月原煤产量同比+6.0%，增速环比3月收窄3.6pct。2）大秦线检修，5月1日起大秦铁路开展为期30天的春季集中检修，同时迁曹线、北同蒲线也开展不同程度的检修施工，煤炭运力显著收缩。3）坑口与港口价倒挂，贸易商交易意愿低。根据鄂尔多斯煤价格指数，5月15日到港指导价南线512元/吨，而同期CCTD秦皇岛Q5500交易价503元/吨，出现倒挂，贸易商拉煤到港口的意愿降低，进一步压制供给；4）进口煤政策收紧，今年1-4月份进口煤及褐煤同比大增26.9%至1.27亿吨，而近期多地海关进口政策收紧。5）长协签订不及时，部分电企至今未与神华签订长协，2月至今持续采购市场煤，加剧短期内动力煤供不应求的局面。
　　短期供不应求不改长期宽松格局，维持全年煤价中枢判断。造成供不应求的影响因素均为短期效应：需求方面，特高压检修5月下旬陆续完成，同时乌东德水电站预计于5月27日完成第二阶段蓄水，三峡水电送出将恢复正常，可再生发电回升使得煤电增势趋缓；供给方面，产地限产与大秦线检修持续时间较短，预计受限产能于两会后逐步释放。我们认为煤炭供不应求局面自6月起或出现缓解，二三季度煤价将呈现类似2018年的先扬后抑趋势。参考上一轮煤价下跌周期，上年非采暖季平均价是此年的最高价的顶部，对应2020年最高价在592元/吨左右；同时上轮煤价下降周期中，采暖季价与年平均价格相差42-81元/吨，对应2020年平均价在478-517元/吨左右。我们维持2020全年煤价中枢520元/吨的判断，同比降幅11.6%，在火电全年发电量不变、火电综合上网电价受降电价政策和市场化影响下降1%的假设下，预计火电行业板块2020年业绩增速有望达到87%。
　　投资建议
　　我们认为短期煤炭供不应求导致的局面难以持续，维持全年煤价降幅判断。电价政策落地后或逢火电业绩最为丰厚、估值修复的季度，建议短期关注火电板块机会，尤其煤价弹性大、边际变化显著的个股，如华电国际、华能国际、建投能源、皖能电力、长源电力。
　　风险提示
　　疫情后续复工复产不及预期，电价超预期大幅下降，煤价下跌低于预期。