天风证券-珀莱雅-603605-电商高增带动Q2业绩+23%yoy，多品牌多品类矩阵渐成-200904

　　珀莱雅(603605)
　　公司2020H1实现营收13.84亿元，同比增长4.26%：1）分季度，20Q1/20Q2实现营收6.08/7.76亿元，同比-5.25%/+13.16%yoy，环比改善；2）分渠道，线上营收8.78亿元，+43.85%yoy，占比提升17.54pcts至63.55%，其中直营/分销分别占比52.79%/47.21%；线下营收5.04亿元，-29.69%yoy，占比下降至36.45%，其中日化渠道-34.95%yoy；3）分品牌：珀莱雅品牌营收11.31亿元，-3.66%yoy，占比同比-6.64pcts至81.86%，跨境代理等其他品牌营收2.51亿元，+64.32%yoy，占比提升至18.14%；4）分品类，护肤类营收11.22亿元，线下占比高导致-6.94%yoy，彩妆类营收1.37亿元，+251.76%yoy，占比提升6.98pcts至9.92%。
　　2020H1公司毛利率达59.90%，同比-5.88pcts，其中2020Q2毛利率同比下降7.70pcts。主要系2020年根据新收入准则调整运费3965万元至主营业务成本，影响毛利率-2.86pcts；跨境品牌代理毛利率仅20.72%。
　　2020H1公司期间费用率42.05%，同比增5.78pct。其中2020H1销售费用率33.04%，同比-6.36pct，主要系2020年根据新收入准则调整运费影响-2.86pcts，20Q1/Q2销售费用率分别为32.42%/33.53%，同比-3.19/-9.43pcts。2020H1公司管理费用率7.24%，同比增0.52pct，20Q1/Q2管理费用率分别为7.40%/7.11%，同比+0.48/+0.58pcts，主要系折旧摊销及租赁费增加。公司2020H1净利率12.55%，同比-0.15pcts，2020Q1/Q2分别为12.62%/12.49%，同比-1.48/+1.11pcts。
　　公司2020H1经营活动现金流净额0.37亿元，+162%yoy，环比改善明显。2020Q1/Q2经营活动现金流净额分别为-1.35/+1.71亿元，环比改善明显。截至20H1期末货币资金12.23亿元，资金充沛。
　　新组织、新模式打造年轻化赋能平台，彩妆彩棠二品牌高增势头显现。珀莱雅围绕美妆主业做产业生态的布局，发现新市场、构建新组织、探索新模式，从垂直型组织到开放、网状、扁平的年轻化组织。目前化妆师品牌彩棠品牌6/7月天猫旗舰店销售额同比增速超500%，粉底液（￥199）和修容盘（￥199）月销达4万+/8万+，爆品打造初试成功。
　　新品频获成功，精华大单品助力产品线/消费者升级。公司分别于2月/4月/7月推出红宝石精华/双抗精华/双抗小夜灯眼霜，两大精华累计销量达10余万瓶，小夜灯眼霜自7月销售以来销量突破9万瓶。精华和眼霜是高毛利品类，且能为公司提升产品力，将作为常青明星单品持续打造。
　　新组织、新模式打造年轻化赋能平台，新品精华助力产品线/消费者升级，彩妆彩棠二品牌高增势头显现。考虑疫情影响线下化妆品消费，将珀莱雅2020/2021年净利润预测从4.76/6.14亿元下调至4.73/5.94亿元，维持买入评级。
　　风险提示：新品拓展不及预期、消费复苏缓慢、彩妆发展不及预期