广发证券-中国平安-601318-寿险改革正当时-200831

1. 核心观点：公司披露2020半年报：归母净利润为686.8广发证券3亿，同比-29.7%；归母营运利润743.1亿，同比+1.2%；EV12571亿，环比+4.7%。

2. 寿险改革进行中国平安时，叠加新冠疫情的冲击，价值下滑符合市场预期。

3. 上半年NBV310亿，同比-24.4%，寿险改革持续推进，公司力保上年业绩导致开门红节601318奏扰动，且叠加新冠疫情对线下销售的短暂压制，传导至上半年新单同比-8%。

4. 且公司积极应对疫情推出部分短期险和策略性保障型产品，导寿险改革正当时致NBVMargin下滑8pct至36.7%。

5. 2019年11月公司启动一系列寿险改革项目（产品、渠道、数据化经营），其中渠道短期将聚焦“增员+增产”，通过调整基本法来广发证券提升队伍规模及产能。

6. 公司中国平安凭借多年的寿险经营、强大的代理人队伍、领先的科技实力、全面的综合金融服务能力、丰富的生态圈场景，我们认为公司有能力、有信心通过深化寿险改革，建立长期可持续的寿险价值增长平台。

7. 归母营运利润同比增长6013181.2%。

8. （1）寿险业务营运利润同比寿险改革正当时增长6.6%，较去年同期36.9%增速下滑，原因在于新单下滑导致的剩余边际摊销增速放缓至12.6%，另外由于持续加大科技投入和保单继续率下滑导致营运偏差下降19%至98.9亿；（2）财险业务营运利润同比-17.6%，主要原因在上半年信保业务综合成本率上升导致财险承保利润同比下滑37.7%，同时权益市场下滑导致年化总投资收益率下滑0.9pct。

9. 投资建议：维持公司“买广发证券入”评级。

10. 公司领先行业深化寿险改革转型，力争建立真正长期可持续的健康增长平台，预中国平安计2020年完成所有改革项目，2021年逐步显现效果。

11. 采用EV估值法，给于公司20年A股1.3XPEV估值（港股1.3XPEV），对应A股合理价值98.71元/股（港股111.47港币/股），维持公司A/H股601318“买入”评级。

12. 寿险改革正当时风险提示。

13. 全年新单增速不达预期，宏广发证券观经济下行导致利率下行。