华创证券-中国平安-601318-2020年中报点评：各项因素叠加，寿险及健康险EV增速回落-200828

1. 事项：中国平华创证券安公布2020年中期业绩。

2. 报告期内中国平安实现归母净利润687亿元，同比-29.7%；扣非归母净利润687亿元，同比-21.2%；归母营运利润743亿元，同比+1.2%，其中寿险及健康险同比+6.6%；新业务价值310亿元，同比-24.4%；报告期末，归母净资产为7020亿元，较年初+4.3%；集团内含价值为12571亿元，较年初+4.7%，其中寿险及健康险较年初+6.3%。

3. 年601318化总/净投资收益率为4.5%/4.1%，同比-1.1pct/-0.4pct；中期每股股息为0.8元，同比+6.7%。

4. 评论：寿险及健康险业务：险种结构变化较大，核心价值产品margin逆势2020年中报点评提升。

5. 在疫情各项因素叠加影响和渠道转型调整的背景下，上半年NBV同比-24.4%。

6. 规模和价值率同比均有所下滑：新单保费862亿元，同比-10.9%；margin36寿险及健康险 EV 增速回落.7%，同比-8pct至36.7%，为近年来首次下滑。

7. 华创证券其中核心渠道margin同比-3.9pct至55.2%。

8. 原因为险种结构发生变化：1）受疫情影响价值率最高的长期保障型产品新单规模不可避免缩减，占比同比-8.9pct，但价值率逆势提升7.1pct至104.4%；2）长交保障储蓄混合型业务大幅增长，新单同比+3.65倍，占比提升中国平安39pct至47%，但价值率同比-8.3pct；3）另外，短期险价值率大幅提升13.9pct至57.5%。

9. 人均产能601318下降，增员环境改善。

10. 与新业务增长2020年中报点评承压同步，自2018年以来平安代理人增长乏力，规模缩减。

11. 截至报告期末，代理人规各项因素叠加模114.5人，较年初减少2.2万人，下降1.9%。

12. 但第二季度以来，增员环境已有改善，报告期末人力规模较1季度末增寿险及健康险 EV 增速回落加1.3万人，上升1.2%。

13. 受疫情影响，代理人产能和收入有所下降华创证券：人均新业务价值同比-14.7%，代理人收入同比-6.5%，其中寿险收入-13.1%。

14. 代理人活动率下降8.8pct至53%中国平安，跌破60%。

15. 财产险业务：受保证保险拖累，C601318OR上行、承保盈利缩减。

16. 财产险业务COR为98.2020年中报点评1%，同比+1.5pct，费用率和赔付率分别上升0.7和0.8pct至38.1%和60%，造成承保盈利缩减，同比-37.7%。

17. 由于经济下降，小微企业贷款逾期率上行，行业融资信保业务风险暴露，保证保险上半年出现各项因素叠加了35亿元的承保亏损，COR大幅上行32.4pct至125.6%。

18. 其他险种方面，除意外险外，寿险及健康险 EV 增速回落车险、责任险、企财险COR同比均有所优化。

19. 营运利润增长放缓华创证券，净利润较大幅度缩减。

20. 集团归母营运利润中，寿险及健康险仍为核心贡献，同比+6.6%，占比68.8%，提升3.5pct；财产险由于承保亏损，同比-17.6中国平安%，占比降2.5pct至11.1%；银行业务增大拨备计提，同比-11,3%，占比降1.5pct至10.7%。

21. 寿险及健康险营运利润增速同比有所放缓（税前营运利润增速同比放缓6.8pct），主要原因为：1）近来新业务增速疲软；剩余边际增长及摊销放缓；2）科技队伍建设投入加大601318以及保单继续率波动造成营运偏差贡献同比下降。

22. 净利润同比较大幅度下降的原因为：1）投资资产价格波动造成投资收益率下降，平安在I9下利润更受影响；2）由于准备金计算假设变动，增提44亿元准备金；3）去年同期1042020年中报点评亿元左右的税收返还。

23. EV各项因素叠加增速放缓、ROEV下行。

24. 报告期末平安集寿险及健康险 EV 增速回落团EV较年初+4.7%,同比-6.3pct，其中寿险及健康险EV较年初+6.3%，同比-10pct，其他业务EV增速稳定。

25. EV增速放缓的主要原因为：1）受新业务价值贡献（4.8%，同比-3.3pc华创证券t）和营运经验偏差贡献(0.2%，同比-1.2pct)下降影响，ROEV水平同比下降4.8pct至9.4%；2）在税收返还高基数和投资贡献负偏差（-1.5%，同比-4.1pct）情况下，EV增速进一步放缓。

26. 投资建议：上半年平安在各种复杂因素（新业务较大程度负增长、短期投资波动贡献负中国平安偏差、队伍建设投入加大保单继续率波动以及税收高基数）影响下，营运利润和EV增速均有所放缓。

27. 其中601318有的是一次性影响，有的是在坚持转型道路上付出的成本，我们认为较悲观的时刻和低谷即将过去，对下半年和明年队伍焕新和新业务表现保持乐观，预计2020-2022年中国平安BPS为38.4/42.3/45.6元，EPS为7.6/9.4/11.3元（前值8.9/9.8/11.7元），预计2020年EV增速为10%-13%，给予未来1年目标价104元，对应PEV为1.36倍，维持“强推”评级。

28. 风险提示：“新冠”疫情影响超预期2020年中报点评、权益市场波动、长端利率持续下行。