新时代证券-良品铺子-603719-2020年半年报点评：差异化竞争进行时，下半年有望改善-200831

1. 业绩低于预期，系线上阿新时代证券里平台分流及线下门店恢复较慢所致公司2020H1营收36.10亿（+3.02%），归母净利润1.61亿（-17.56%）。

2. Q2营收17.01亿（+1.77良品铺子%），归母净利润0.73亿（-15.19%），业绩低于预期，系线上阿里平台分流及学校开学推迟、线下门店恢复较慢所致。

3. 2020H1毛利率30.53%（-1.96pct），其中Q2毛利率为31.60371955%（-0.14pct）；2020H1净利率为4.50%（-1.1pct），其中Q2净利率为4.18%（-0.97pct），系毛利率略有下滑叠加销售费用率增加2.37pct等所致。

4. 2020H1合同负债期末为1.47亿，环比下降0.04亿，2020年半年报点评同比增加0.27亿，系加盟商预收货款、预收加盟特许权使用费及会员积分增加所致。

5. 2020H1经营性现金流净额为0.36亿（-82%），系疫情期间为支差异化竞争进行时持供应商发展扩大现款结算供应商货款比例所致。

6. 门店持续扩张下半年有望改善，线上占比超过线下分经营业态来看，2020H1电子商务营收8.75亿（+14%），线上已恢复两位数增长；加盟批发业务销售4.27亿（-0.8%），直营零售业务2.49亿（-23%），系疫情影响致开店业务受阻。

7. 疫情影响下团购业新时代证券务下滑34%至0.11亿。

8. 目前公司产品超良品铺子1500个SKU，新品占比达到18.25%。

9. 分区域来看，2020H1大本营华中地区营收因疫情影603719响下滑21%至4.51亿，其他区域上半年已实现正增长，其中华东地区营收因恢复较快同增14%至1.43亿。

10. 2020H1线上营收同增14%至8.75亿，线上：线2020年半年报点评下为52:48。

11. 门店方面，2020H1共有2450家门店，其中加盟店1748家、直营差异化竞争进行时店702家，净增加33家门店。

12. 截止2020H下半年有望改善1，公司已签约待开业门店有72家，其中直营门店25家、加盟店47家。

13. “高端零食”战略持续发力，品牌+产品+智慧供应链+数字化全渠道优势“高端零食战略”主要包括三个方面：第一，细分消费人群（公司已实施子品牌经营策略，推出“良品小食仙”、“良品购”、“良品飞扬”三个子品牌，分别针对儿童零食、企事业单位团购和健身代餐这三个细新时代证券分市场）；第二，为目标消费人群提供有营养健康价值的高品质食品；第三，为目标消费人群在不同购买任务、不同使用场景下对休闲食品的多样化需求提供解决方案。

14. 我们看好公司定位高端零食战略，智慧供应链布局及数字化全渠道优势，预计公司2020-2022年EPS为1.02/1.30/1.72元，当前股价对应PE分别为71良品铺子/56/42倍，维持“推荐”评级。

15. 风险提示：疫情603719拖累消费；核心产品增长不及预期；门店扩张不及预期。