方正证券-中公教育-002607-培训人次上涨近4成，扩招扩考等稳就业政策强化-200830

1. 事件：FY20H1实现营收28.1亿元，yoy-22.8%，实现归母净利润-2方正证券.33亿元，yoy-147.3%，扣非归母净利润-3.68亿元，yoy-177.8%。

2. 点评：1、培训总人次同比增速达37%：（1）业绩：FY20H1收入下滑主要受到上半年多项考试延期影响，收入确认水平与实际经营发生背离，FY中公教育20H1培训人次245.2万，yoy+37.1%；FY20H1末，合同负债72.2亿，yoy+31.5%。

3. 20年省考招录人数16.4万人，yoy+30%，公务员考试扩招趋势得到确认，事业单位、教002607师等公共服务门类扩招空间更大。

4. 基于对中长期扩招扩考趋势以及培训人次上涨近4成疫情可防可控的判断，公司上半年逆势扩充渠道点位与人才，影响公司利润。

5. 截至FY20H1末员工41911人，yoy+36.1%；教师18036人，yoy+54.2%；直营网点1335扩招扩考等稳就业政策强化个，yoy+51.7%。

6. （2）方正证券费用：FY20H1销售/管理/研发/财务费用yoy为+3.8%/+3.9%/+26.1%/+330%。

7. 财务费用增加主要是银行贷中公教育款利息及金融机构手续费增加所致。

8. 研发费用的增长主要来自研发人员扩充以及其薪酬的002607增加。

9. （3）其他指标：FY20Q2经营性现金流15亿，yoy-22.4%，销售商品、提供劳务收到的现金34.2亿，yoy-7.4%，均小于培训人次上涨近4成营收降幅。

10. FY20H1末短期借款34.7亿，yoy+75.7%，主要用于购买建设学习中心，以及应对线下开课时间不确定性的储扩招扩考等稳就业政策强化备资金。

11. 2、扩招扩考等稳就业政策强化，招录与学历提升板块处于中高速发展期：（1）疫情后扩招扩考作为稳就业政策被强化：①扩大公共部门就业，公务员、事业单位等招录人数同比增长20%以上，公共部门扩招将获得内循方正证券环新方针的强大牵引。

12. ②中公教育扩招研究生等学历提升项目吸纳170余万人。

13. ③今年高校毕业生874万，yoy+4.0026078%，随着高职扩招等政策实行，未来几年高校毕业人数将快速增长。

14. ④培训人次上涨近4成目前高校毕业生人数已到达新增就业人口总量过半的临界值，稳就业的重点向毕业生转移。

15. 基于此，我们认为整个招录、学历提升板块中长期扩招扩考趋势明确，未来5扩招扩考等稳就业政策强化-10年行业将处于中高速发展期。

16. （2）招录业务：FY20H1公务员/事业单位/教师业务收入为12.2/2.5/3.5亿元，yoy-方正证券40.9%/-4.2%/-32.8%。

17. 随着下半年各项考试恢复，业绩将快中公教育速释放。

18. （3）综合序列业务：FY20H1综合序列收入9.7亿元，yoy+26%，实现逆势增长，主要是考研等新业务保持较高的活跃度，且较少采用协议班，收入确认002607并未受到考试延期影响。

19. 3、盈利预测与投资评级：预计公司20-22年净利润为25.3/32.7/41.2亿元，EPS培训人次上涨近4成为0.41/0.53/0.67元，对应PE为88.8/68.7/54.4X，维持“推荐”评级。

20. 风险提示：疫情、政策、运营管理、竞争风扩招扩考等稳就业政策强化险、人才流失、课程内容同质化、行业估值中枢下移、控股股东相关等风险。