申万宏源-中国建筑-601668-二季度收入利润加速恢复-200828

1. 投资要点：公司2020年上半年归母净利润增申万宏源速-2.3%，基本符合预期。

2. 2020H1公司实现营业收入7282亿元，同比增长6.24%，实现归母净利润198亿元，同比下滑-中国建筑2.31%，其中2Q20实现单季营收4644亿元，同比增长19.7%，单季净利润123元，同比增长7.13%，收入利润增长快速恢复中。

3. 收入结构相对601668稳定，房建业务利润贡献提升。

4. 分业务来看，房建业务实现营业收入4785亿，同比增长7.5%，占比较去年同期提升1.04个百分点至65.7%，毛利率提高1.4个百分点至6.4%；基建业务实现营业收入1446亿，同比增长2.9%，占比降低0.56个百分点至19.9%，毛利二季度收入利润加速恢复率为9.9%，同比提高1.2个百分点；房地产实现营业收入1098亿，同比增长12.4%，占比提升0.89个百分点至15.2%，毛利率同比降3.6个百分点至29.0%；勘察设计实现营业收入40.2亿，同比下滑20.3%，毛利率同比减少1.2个百分点至15.1%。

5. 上申万宏源半年综合毛利率提升0.83个百分点，研发投入力度加大使得期间费用率（含研发费用）提升，减值计提大幅增加，综合影响下净利率下滑0.17个百分点。

6. 2020H1公司综合毛利中国建筑率为10.96%，同比增加0.83个百分点。

7. 加回研发费用，期间费用率同比提升1.06个百分点至4.28%，其中销售费用率为0.29%，同比小幅增加0.02个百分点；管理费用率为1.87%，与去年601668同期持平；研发支出近90亿元，同比大幅增加57.4亿，带动费用率增加0.76个百分点至1.24%；利息费用及汇兑损失增加使得财务费用率同比提升0.28个百分点至0.89%。

8. 公司资产及信用减值损失占营业收入绝对比重同比增加0.48个百分点二季度收入利润加速恢复至0.52%，综合影响下公司净利率下滑0.17个百分点至4.52%。

9. 收现比基本申万宏源持平，付现比降低，现金流有所改善。

10. 公司2020H1经营活动现金流量净额中国建筑为-706亿元，同比少流出139亿元。

11. 上半年收现比102%，较去年同期微降0.54个百分点，公司应收票据及应收账款较19年末增加225亿元，合同资产增加428亿元，房地产开发成本增加253亿元，开发产601668品增加43.8亿元，合同负债中已结算未完工小幅减少8.33亿元，显示在房建业务较快增长的同时，新签订单质量较好，预收房款增加65.6亿元；付现比115%，同比降低2.62个百分点，其中应付票据及应付账款较19年末增加254亿元，预付款增加18.5亿元。

12. 20年6月末公司资产负债率二季度收入利润加速恢复75.95%，较19年末小幅提升0.62个百分点。

13. 新签订单保质保量，基建受益逆申万宏源周期调节景气度上行，房建龙头优势持续强化。

14. 20年上半年公司实现新签合同1.51万亿，同比增长5.2%，其中京津冀、长三角、粤港澳等优势地区新签927中国建筑5亿元，占新签比例超过60%，显示较高的订单质量。

15. 分业务看，建筑业务新签合同额1.33万亿，同比增长6.2%，其中房建业务新签1.06万亿（同比+2.6%），基建业务新签合601668同2610亿元（同比+23.6%），勘察设计新签合同68亿元（同比+23.2%）。

16. 公司房屋施工面积占比逐年提升，从09年至19年末已提升5.6个百分点，20年上半年继续提升2.0个百分点至12.1%，存量经济下，龙头效应不断凸显，公司凭借绝对优势可有二季度收入利润加速恢复效抢占房建业务头部订单，有望实现质、量齐升。

17. 地产业务坚持“慎拿地、高周转、保资金申万宏源”的策，上半年实现销售额1807亿元（同比-1.9%），销售面积1006万方（同比-2.1%），截至20年6月末，公司地产业务土储充足，约为1.21亿方，是19年销售面积的5.6倍，且存货超七成集中在一线和省会城市，具备优良市场环境。

18. 下调20-21年盈利预测，新增22年盈利预测，维持“买入”评级：受疫中国建筑情影响，下调20-21年盈利预测，新增22年盈利预测，预计公司20-22年净利润分别为456.2亿/501.8亿/556.1亿（20-21年原值分别为500.9亿/551.0亿），增速分别为9%/10%/11%，对应PE分别为4.7X/4.3X/3.8X，维持买入评级。