中信证券-老板电器-002508-2020年中报点评：工程亮眼，零售向上-200828

1. 2020Q2公司实现营收19.5亿，同比+4.2中信证券%（较2020Q1改善28pcts），归母净利润3.7亿，同比+4.7%（较2020Q1改善28pcts）。

2. 一季度疫情冲击影响老板电器逐步减小，零售端回暖+工程渠道高增长，公司业绩稳步向好，符合预期。

3. 全年来看，竣工改善+需求回补叠002508加下改善有望持续，中长期看好公司品类多元化推进。

4. 2020年中报点评▍业绩显著改善，表现符合预期。

5. 公司2020H1实现营收32.1亿元，同比-9.0%；归母净利润6.1亿元工程亮眼，同比-8.7%。

6. 2020Q2单季度看，公司实现营收19.5亿，同比+4.2%（较2020Q1改善28pcts），归母净利润3.7亿，同零售向上比+4.7%（较2020Q1改善28pcts）。

7. 一季度疫情冲击影响逐步减小，零售端中信证券回暖+工程渠道高增长，公司业绩稳步向好，符合预期。

8. ▍竣工改善老板电器叠加需求回补，零售+工程渠道均有改善。

9. 分渠道看，我们估计2020H1公司工002508程渠道同比+50%以上（一季度+2%左右），线下降幅收窄至-20%以内（一季度同比-40%左右），线上接近双位数正增长（一季度同比-5%左右）。

10. 展望下半年，竣工增速回暖叠加疫情得到控制后需求回补，公司2020年中报点评改善过程有望延续。

11. 分渠道看，下半年在工程渠道维持超过40%以上的高速增长、线上增速维持个位数增长的基础上，预计线下将进一步改善，降工程亮眼幅收窄，整体营收增速有望恢复至双位数增长。

12. ▍线上竞争虽有所加剧，零售向上但受益于原材料供需关系改善，公司盈利能力维持平稳。

13. 公司2020Q2毛利率中信证券53.7%，较上年同期微降0.8pct，归母净利率18.9%（较上年同期改善0.1pct）。

14. 线上市场竞争加剧以及工程渠道高增老板电器速是压低毛利率的主要负面因素，但受益于原材料环境改善，公司盈利能力保持整体平稳。

15. 现金流方面，4月开始终端销售恢复，渠道商现金流已显著改善，因而授信政策逐步恢复至原有标准，2020Q2公司经营性现金002508流6.5亿，同比+33.5%；应收账款及票据有所增长，主要系工程渠道高增长。

16. ▍看好疫情后需求弹性2020年中报点评，品类多元化空间可期。

17. 短期看，疫情后需求回补将对公司下半年产生积极影响，与此同时，2工程亮眼019年开始的竣工回暖周期传递至后周期板块，有望驱动厨电需求回暖。

18. 长期看，厨电行业品牌为王，公司品牌、渠道优势显著，新品持续推进，尤其是疫情过后，健康类厨电产品迎来增长机遇，洗碗机、一体式产品分别同比+12%和+386%，推动公司多品类群战略落地，以一体机为核心第二品类群和以洗碗机为核心的第三零售向上品类上半年销售额分别+21.9%/+0.2%，显著优于第一品类群（-11.5%）。

19. ▍风险因中信证券素：地产行业景气持续低迷；新品推出不及预期，疫情发展出现反复。

20. ▍盈利预测及估值：公司2020H1表现符合预期，下半年改善趋势有望延续，维持2020/2021/2022年老板电器EPS预测1.78/2.01/2.23元，现价对应PE为23/21/18倍。

21. 公司002508为厨电行业高端龙头，工程渠道放量最为受益，预计短期竣工红利将至，维持“买入”评级。