方正证券-顺网科技-300113-传统业务下行，云业务稳步推进，深耕5G互动娱乐领域，未来前景可期-200428

　　事件：（1）公司公告19年报，实现营收15.72亿元（YoY-20.8%），营业利润1.56亿元（YoY-66.7%），净利润1.36亿元（YoY-68.5%），归母净利润0.85亿元（YoY-73.5%）。（2）公司公告20Q1季报，实现营收2.30亿元（YoY-41.7%），营业利润0.51亿元（YoY-67.2%），净利润0.37亿元（YoY-74.3%）。
　　我们的观点：
　　1、公司19年及20Q1整体表现平淡，受制于网络广告及增值+游戏等业务下行、云业务前期投入较大及商誉减值因素的影响，19年营收、净利润均出现明显下滑。
　　（ 1）收入构成：公司19年实现网络广告及增值业务营收7.11亿元(YoY-23.4%)，营收占比45.2%（YoY-1.5pct），毛利率60.3%（YoY+9.9pct）；实现游戏业务营收6.05亿元(YoY-17.1%),营收占比38.5%（YoY+1.7%），毛利率85.6%（YoY+2.1pct）；实现安全系统集成业务营收9611万元（YoY-30.7%）,营收占比6.1%（YoY-0.9pct）；实现展会业务营收1.43亿元（YoY-17.8%），营收占比9.1%（YoY+0.3pct）。
　　（2）费用情况：公司19年期间费用率42.0%（YoY+8.3pct）；剔除研发费用的管理费用率16.3%；研发费用率15.0%（YoY+3.5pct）；销售费用率11.7%（YoY-0.9pct）；财务费用-1.68亿元。
　　2、传统业务：19年继续下行，受制于宏观环境、市场竞争加剧等多因素影响，网络广告及增值业务（YoY-23.4%）、游戏业务（YoY-17.1%）、展会业务（YoY-17.8%）、安全系统集成业务（YoY-30.7%）均出现不同程度的下探。
　　19年旗下网吧管理软件市占率稳定在70%+，但受制于宏观环境、市场竞争加剧等因素，网络广告及增值业务收入下滑明显。19年整体游戏收入继续下探，四款在运营的主要游戏贡献超90%的游戏收入，整体表现相对稳定，截止19年底公司总运营游戏数量26个，游戏用户总数达1698万人，活跃用户数达254万人。19年公司安全系统集成业务表现不及预期，公司继续计提国瑞信安商誉减值1.1亿元，公司于16年收购国瑞信安形成商誉2.82亿元，18年已计提1.2亿元商誉减值。
　　3、云业务：稳中有进，持续推动“顺网雲”边缘计算及云服务技术在网吧行业落地，同时推出高性能云电脑产品及云游戏解决方案，并实现2C端商业化，覆盖PC及移动端，未来有望实现多屏无缝衔接，重构用户娱乐体验，公司深耕5G互动娱乐领域，未来市场潜力较大。
　　4、盈利预测与投资评级：我们预计公司2020-2021年分别实现营收13.92/15.60亿元，归母净利2.07/2.28亿元，对应EPS分别为0.30/0.33，对应PE分别为63/57倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：网吧行业发展不及预期，网吧用户流失，游戏监管政策风险，云业务布局及商用化进程不及预期，商誉减值风险，现金流风险，市场估值中枢下移等。