国泰君安-东南网架-002135-2020年中报点评：Q2业绩大增29%，EPC总包订单占比高达72%-200827

1. 维持国泰君安增持。

2. H1营收40.7亿元(-1.1%)、归母净利2.37亿元(+23.6%)符合预期；化纤营收-38.3%/H1亏损约0.9亿元，钢构营收+8%/净利增速超50%；维持预测2020-22年EPS为0.41/0.54/0.66元，增速58/32/22%；维持目标价11.68元，目标价对应2020/21/22年28.5/21.6/17.东南网架7倍PE，维持增持。

3. Q2净利增速大幅002135回升，钢构毛利率显著提升。

4. 1)Q1/Q2营收增速-2.6/0%、净利增速16.8/29.3%、扣非增速19.1/34.4%；2)H1毛利率14%(+1.6pct)，钢构毛利率19.2%(+3.4%)；净利率5.7%(+1.1pct)；3)四费率7.5%(-0.3pct)，其中2020年中报点评管理2.9%(+0.4pct)/研发3.3%(-0.9pct)；4)经营净现金流0.34亿元(-88.6%)，我们判断因化纤业务及为子公司提供担保等影响。

5. H1新签高Q2业绩大增29%增43%，EPC总包订单占比高达72%。

6. 1)H1新签61.8亿元(+43%)，EPC总包订单占比高达72%；截至H1末已中标尚未签约37.2亿元(+19%)；2)H1签订智慧谷/萧山机场等多个重要项目，再印证EPC总包订单规模数量级跳升；3)拟定增募资不超过12亿元，将用于在手EEPC总包订单占比高达72%PC总包和补流；将降低负债率/提高流动比率/优化财务结构/保障健康发展。

7. 着力实施1号工程+装配式EPC双引擎驱动战略，积极国泰君安推进装配式+大健康特色模式。

8. 1)政策加码+需求爆发，钢结构渗透率目前仅7.4%有超5倍提升空间；2)EPC总包模式利好订单/收入数量级跳升+盈利及现金流好转+业绩高增长弹性大，公司抢抓1号工程，从分包向EPC总包转型，业绩高增长弹性将继续释放；3)打造装配式医院/学校/会展/体育场馆/公建等特色品牌，致力于成为国内新型装配式医院/学校第东南网架一品牌；4)基于SEBIM平台实现装配式钢结构建筑的一体化设计/工厂化生产/装配化施工；5)拟投建年产20万吨新型装配式钢结构数字化工厂。

9. 核心风险：基建投资下滑、装配式钢结构推进低于预期002135、政策低于预期等。