安信证券-乐鑫科技-688018-Wi-Fi芯片核心供应商，成长可期-190714

　　乐鑫科技(688018)
　　Wi-Fi芯片核心供应商，成长可期：公司主要从事物联网Wi-FiMCU通信芯片及其模组的研发、设计和销售，是典型的FablessIC厂商，主要产品Wi-FiMCU是智能家居、智能照明、智能支付终端、智能可穿戴设备、传感设备及工业控制等IoT领域的核心通信芯片。当前，Wi-Fi芯片行业充分竞争，公司凭借差异化的产品和对下游模组领域的涉足，占据全球市场30%左右的份额，暂列第一梯队。2019年7月，公司科创板上市融资10亿元，用于投资无线互联芯片和AI处理芯片的技术升级。我们认为，公司具备优秀的创始人和管理团队，研发投入占收入的比重长期高于15%，差异化能力强，市场灵敏度高，且参股股东（Intel和芯动能等）具有强大的芯片投资背景，因而有望借力本轮融资进一步提升技术能力，稳固在Wi-Fi芯片市场的主流地位。
　　物联网连接百花齐放，Wi-Fi芯片下游驱动强劲：物联网通信技术有短距离通信技术和广域网通信技术LPWAN两种。短距离通信技术包括Zigbee、Wi-Fi、蓝牙、Z-wave等，LPWAN技术包括NB-IoT、LoRa、SigFox、eMTC等。根据TechnoSystemsResearch，使用Wi-Fi的物联网设备从2016年的27.37亿台上升至2018年的31.21亿台，使用蓝牙的物联网设备从2016年的39.60亿台上升至2018年的48.83亿台，预计2022年使用Wi-Fi和蓝牙连接的物联网设备总计将达到110.36亿台。Wi-Fi芯片下游应用领域众多，包括智能家居、智能照明、智能音箱、智能可穿戴设备、智能支付、传感设备和工业控制等。我们认为，在AI技术使能的背景下，以上应用领域有望迎来大规模需求，推动Wi-Fi芯片在终端渗透率的持续提升。2018年，全球Wi-Fi芯片市场规模为150亿美元，根据MarketsandMarkets预测，到2022年全球Wi-Fi芯片市场有望增长至200亿美元。
　　Wi-Fi芯片行业充分竞争，公司竞争优势显著：Wi-Fi芯片行业充分竞争，根据TechnoSystemsResearch数据，2017~2018年公司产品销售市场份额保持在30%左右，高于其他同行业公司，位列第一梯队。公司差异化能力强，产品覆盖多种物联网应用场景，同时紧跟下游应用领域的动态需求，不断提升产品性能，实现功能优化。公司直销客户包括小米、涂鸦智能、科沃斯、大金、蚂蚁金服等，同时与Google、AWS、Azure、苹果、阿里、小米、百度、京东平台、腾讯、涂鸦等云物联平台建立了战略合作关系。我们认为，公司竞争优势显著，与物联网领域大客户保持深度合作关系，未来在持续的高研发投入和技术升级下，有望持续实现高成长。
　　投资建议：我们预计公司2019-2021年营业收入分别为6.45亿元（+35.8%）、8.77亿元（+36.0%）和11.97亿元（+36.5%），归母净利润分别为1.31亿元（+39.05%）、1.80亿元（+38.02%）和2.49亿元（+37.96%）；对应EPS分别为1.63元、2.25元和3.11元。采用相对估值方法，可比公司有汇顶科技与全志科技，对应19年的动态PE分别为41、46倍。考虑到公司是Wi-Fi芯片稀缺上市标的，我们给予2019年40~45倍PE区间，对应6个月合理股价区间是65.20~73.35元/股。
　　风险提示：新产品研发进展不及预期；新产品产业化不及预期