兴业证券-中国中免-601888-海南离岛+线上新零售双轮驱动，全年稳高增长可期-200830

　　中国中免(601888)
　　投资要点
　　事件：（1）2020H1，公司实现营业收入、归母净利润、扣非后归母净利润193.09、9.31和7.78亿元，分别同比下降22.02%、71.73%、68.86%。（2）2020Q2，表观来看，公司实现营业收入、归母净利润、扣非后归母净利润116.73、10.51及8.98亿元，分别提升5.43%、6.60%和-1.31%。
　　收购海免，推动海南离岛免税业务一体化布局，离岛免税市场大幅增长：1）数据来看，三亚市内免税店实现营业收入59.77亿元/+12.16%，归母净利润12.72亿元/-12.94%；海免公司实现营业收入30.31亿元/+136.35%。2）经营措施来看，公司收购海免以后不断加强线上业务、整体营销、物流等全方位的免税业务一体化布局，叠加离岛补购新业态和促销活动，精准施策效果显著。3）业务发展来看，除了收购海免，公司在三亚增设两家市内免税体验店，提供多样化布局的同时为未来扩大业务打下基础，此外三亚海棠湾的经营面积将有望进一步扩大。
　　创新开拓线上新零售，电商业务百花齐放：1）数据来看，日上上海（浦东、虹桥）实现营收68.67亿元/-11.2%，归母净利润0.56亿元/-82.48%；日上中国（T2、T3、大兴）实现营收16.1亿元/-57.25%，归母净利润-3.15亿元/-431%。2）线上平台来看，基于日上上海APP的运营基础，先后推出了海南离岛补购、CDF会员购北京、CDF会员购等多个直邮平台，与此同时，各免税店免税预订业务也接连在官方平台和第三方平台上线。3）合作营销来看，一方面与玩转旅购、杰西卡的秘密等使用人群广泛的第三方平台合作，通过平台大量阅读量起到引流效果；又与浦发银行信用卡、工银信用卡等中高端收入客户占比较大的平台合作，定位精准。
　　财务指标来看，1）盈利情况，20H1毛利率42.77%/-9.54pct，净利率4.04%/-11.99pct；销售费率31.17%/+0.30pct，管理费率3.35%/+0.93pct。2）现金情况，经营性现金流净额达43.11亿元，账面资金达141亿元，是未来新开门店、供应链完善、库存储备等经营需求的坚实基础。3）本期资产减值损失达2.1亿元，全部来源于存货跌价损失及合同履约成本减值损失。
　　盈利预测与评级：中国中免是我们从2016年年底至今重点推荐的旅游板块白马龙头标的，我们持续看好中免作为免税龙头的未来发展。预计公司2020-2022年归母净利润分别为48.01/87.76/113.65亿元，EPS分别为2.46/4.49/5.82元/股，对应8月28日股价的PE为89.6/49.0/37.8倍，持续予以“审慎增持”评级。
　　风险提示：系统风险，政策风险，机场减免租金不及预期，业绩不及预期等。