中泰证券-邮储银行-601658-详解邮储银行2020中报：零售优势巩固，资产质量平稳-200901

　　邮储银行(601658)
　　中报亮点：1、零售优势继续巩固。资产端2季度仍是信贷支撑，占比生息资产达50%；零售发力同比增19.2%。上半年疫情冲击下零售占比新增仍达60%，主要是按揭和个人经营贷带动。负债端存款结构优势在储蓄存款得带动下仍是稳固的，占比总负债超96%。2、代销支撑净手续费收入同比增速走阔，中收同比增4.2%（V.S.1季度1.5%），其中代理服务手续费同比增59%，占比中收比例较年初大幅上行10.4个百分点至24.7%。3、资产质量平稳，无存量包袱、新增不良少。不良+关注类占比环比下行，单季年化不良净生成稳定低位。同时拨备增厚，风险抵补能力继续夯实。2季度公司不良率0.89%，拨覆率400%。
　　中报不足：1、营收同比小幅放缓。1H20营收增速小幅放缓2个百分点，主要是净利息收入和净其他非息收入增幅放缓；同时营业税支出有增多，PPOP同比增速下行幅度超过营收。拨备多提下，净利润同比增速有较大幅度下行，同比-10%。2、息差收窄拖累2季度净利息收入环比微降0.8%。单季年化息差则环比下行10bp至2.25%。从资负端拆分看，资产端收益率呈现较强韧性，主要是结构优化抵销了部分信贷利率下行的冲击；负债端付息成本则环比上行7bp至1.6%，预计主要是对公存款付息成本上行带动。3、成本收入比同比上升1.5个百分点。单季年化成本收入比51.6%，主要来自分母端营收的放缓。其中，代理储蓄费占比营收较稳定在27.8%。
　　投资建议：公司2020、2021EPB0.75X/0.70X；PE7.26X/6.75X（国有银行PB0.62X/0.58X；PE6.37X/6.05X），邮储银行是全国营业网点数最大、覆盖面最广的大型零售商业银行。零售特色鲜明，负债端有较深的护城河，资产质量保持在稳定水平。公司零售客群广，随着财富管理体系建设，有望在零售领域发展出独特优势，是具有差异化特色的国有大行，建议重点关注。
　　风险提示：宏观经济面临下行压力，业绩经营不及预期。