国信证券-睿见教育-6068.HK-2020中报点评：业绩稳健增长，业务持续拓展-200519

　　业绩稳健增长，盈利能力持续提升
　　2020H1实现营收9.32亿元（+11.6%）。毛利率46.7%（+1.4%）。销售行政费用率下降至17.2%（-1.5%）。净利润2.58亿元（+36.4%），净利润率27.4%（+5.2%）。公司有效税率高达19.0%，目前正在进行税务筹划，未来税率下降会使净利率进一步提升。
　　聚焦大湾区，扩建K12学校
　　未来公司将继续聚焦前景广阔的大湾区，扩大K12的办学规模。一方面公司现有学校土地满容量达12.7万，较现在仍有一倍空间。另一方面，公司拥有现金和基金理财产品近10.0亿，支持公司以自建和轻资产运营的方式扩建更多学校。潮州市的学校于今年4月份开工，江门学校正在筹建；两所学校预计将在2021年9月份投入使用，为公司增加1.5万学生的容量。
　　单一的K12教育向综合教育机构转变
　　在做好K12教育的同时，公司将向综合型教育机构转变，新增加线上教育、管理服务及高等教育板块。疫情期间公司已积极将线下业务转移至线上，积攒起良好的线上办学经验。公司拥有K12领域20年的办学经验，将以对民、公办学校输出管理和服务的方式收取管理费，有利于公司轻资产运营。高等教育方面，公司会通过自建和并购逐步探索，强化大湾区不同阶段办学的布局。
　　维持“买入”评级，小幅下调合理估值区间
　　考虑到公司除学费和住宿费之外的其他收入占比较大，受疫情影响2020H2收入端可能承压，我们下调公司2020-2022年的收入预测至20.11、24.13和27.75亿元。考虑公司利润率提升速度较快，上调净利润至4.49、5.77和6.76亿元。公司5月18日的收盘价3.06港元，对应的2020-2022年预测PE分别为12.76、9.94、8.47倍。维持对公司的“买入”评级，参数变化下调公司合理估值区间至4.18~5.05港元。
　　风险提示
　　并购进度不及预期；公司运营出现较严重的负面事件；政策不及预期。