财信证券-华夏航空-002928-国内航空长期前景较好，支线航空模式较佳-200827

　　华夏航空(002928)
　　国内支线航空引领者：公司是中国支线航空商业模式引领者和主要践行者，公司很早切入当时尚处空白的支线领域，奠定较强的先发优势。2013-2019年，华夏航空营收CAGR、归母净利润CAGR分别高达35.67%、31.07%，2014-2019年加权ROE基本维持在20%以上（2018年为13.07%），业绩较快增长，盈利能力较强。公司持续专注支线网络建设，每年运营航线增速保持在15%以上，支线航线占比达94%，预计2020-2022年公司运力仍将较快增长。
　　国内航空长期前景较好，支线航空模式较佳：2018年中国人均乘机次数仅为0.44次（2019年为0.47次），远低于2018年发达国家1次至2.72次的水平。假设航空对GDP弹性系数不变，预计十四五期间国内航空旅客量CAGR达10%，航空需求长期向好。支线航是航空业的优质赛道，目前市场竞争要比干线市场小不少。目前国内支线航空业迅速发展，国内支线机场数量，吞吐量保持较快增长，根据发改委相关规划进行推算，预计到2025年将新增100个以上支线机场；华夏航空主营区域城镇居民人均可支配收入增速最低也达到了6.5%，为出行需求的持续增长提供保证。我们认为2020-2022年支线机场吞吐量复合增速仍将维持在20%的水平。
　　航空指数或在疫情后期取得超额收益：原油供给过剩格局持续，预计原油价格中枢将从此前70美元/桶降低至50美元/桶左右，公司受益于低油价环境。2003年非典疫情过后、2008年经济危机过后，航空指数均出现相对大盘取得超额收益的时期。在2020年新冠疫情过后，航空指数或将取得超额收益。上市航司中，华夏航空受疫情期间业绩下滑幅度相对较小，2020年上半年依旧实现正收益，疫情后期公司业务有望领先同业反弹。
　　投资建议：预计2020-2022年分别实现净利润3.29/6.73/9.26亿元，EPS分别为0.32/0.66/0.91元，BVPS分别为3.23/3.79/4.59元。国内支线航空增速较快，给予龙头3.7-4.0倍市净率估值，对应2020年底估值合理区间在12.0-12.9元，首次覆盖给予【谨慎推荐】评级。
　　风险提示：新冠疫情二次爆发的风险；油价大幅上涨；人民币贬值。