浙商证券-上海机场-600009-上海机场2020中报点评报告：上市20多年来首个亏损季度，业绩符合预期-200828

　　上海机场(600009)
　　2020Q2，上海机场实现归母净利润-4.7亿元，是上海机场自1998年上市以来，首个亏损季度。
　　投资要点
　　上海机场发布2020年中期业绩，上市以来首份亏损报表
　　2020H1，公司实现营业收入24.7亿元，同比下降54.7%，实现归母净利润-3.9亿元，同比下降114.3%。20Q2，公司实现营业收入8.3亿元/-68.9%，实现归母净利润-4.7亿元/-135.6%。略高于我们此前预期单Q2归母净利润-4.9亿元。
　　收入端：免税未计保底，整体收入下滑幅度与业务量下滑幅度相符
　　2020H1，公司实现营业收入24.7亿元，同比下降54.7%。其中，航空性收入8.4亿元，同比下降58.5%，主要原因是公司起降架次下降45.6%、旅客吞吐量下降68.0%、及自今年1月23日起，民航局将起降费降低10%并免收停场费。非航收入16.3亿元，同比下降52.5%，其中，商业餐饮收入10.1亿元，同比下降63.5%，其他非航收入6.2亿元，同比下降6.2%。商业餐饮收入同比下降金额17.6亿元，大幅下降的原因是，由于疫情这一不可抗力因素，公司暂未收取免税保底。根据公司披露，上半年暂估免税收入7.5亿元，而公司20H1免税保底额应为20.8亿元，故未计入保底。而去年同期，我们估计免税收入约为24亿元。此外，根据上海机场集团的披露，2-3月对于非国有中小商户的经营权转让费保底部分不再计算，我们预计这一减免影响收入约1.2亿元。
　　成本端：卫星厅投产致成本大幅上涨
　　2020H1，公司营业成本31.7亿元，同比增长33.3%。其中，占比最高的是运营维护成本15.9亿元，同比增长33.4%，环比基本持平，占营业成本比例50.2%。主要原因是卫星厅自2019年9月16日投产后，水电费、租赁费、运营维护费出现较大增加。人工成本方面，20年上半年10.3亿元，同比增长10.2%，主要是员工结构调整及薪酬同比增加所致。摊销成本6.4亿元，同比大幅增长83.1%，增加金额为2.9亿元，主要原因是卫星厅投产带来的折旧摊销增加。
　　其他收益：广告、航油业务大幅下滑
　　2020H1，公司实现广告投资收益0.92亿元，同比下降58.4%。其中Q1、Q2实现广告投资收益分别为0.69、0.23亿元，同比分别下滑31.1%、80.7%。实现航空油料业务投资收益0.21亿元，同比下降92.4%。我们认为主要是民航局自今年1月23日起执行境内航司境内航班航空煤油进销差价基准价降低8%、及上海机场航班量大幅下降所致。除广告、航油业务外，公司实现投资收益0.7亿元，同比增长58%，主要是自贸基金三期本期实现投资收益0.9亿元。
　　盈利预测及估值
　　在上海机场今年由于疫情的不可抗力原因，不确认保底收入情况下，且疫情仍会影响2021年、但不影响2022年经营的前提下，我们预计，公司20-22EPS分别为-0.36、1.61、3.02元，给予公司经营正常年份2022年PE30倍，对应目标价90.6元，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　疫情持续时间超预期、免税合同在疫情期间暂不执行、资本开支超预期等。