中国银河-中国平安-601318-转型深化、疫情影响NBV表现，科技业务收入加速增长-200831

　　中国平安(601318)
　　1．事件
　　公司发布了 2020 年半年度报告。
　　2．我们的分析与判断
　　1） 受总投资收益减少、责任准备金计提以及去年同期手续费及佣金支出税前扣除政策的影响， 公司净利润同比下滑近 3 成
　　2020H1，公司实现营业收入 6299.56 亿元，同比下降 1.44%；归母净利润 686.83亿元，同比下降 29.7%；归母营运利润 743.10 亿元，同比增长 1.2%；基本 EPS 为3.88 元，同比下降 29.2%；加权平均 ROE 为 9.9%，同比下降 6.4 个百分点。受总投资收益减少、责任准备金计提以及去年同期保险企业手续费及佣金支出税前扣除政策等多重因素影响，公司净利润同比下滑明显。 2020H1，公司总投资收益 858.99 亿元，同比下降 16.3%； 会计估计变更增加寿险及长期健康险责任准备金并减少公司税前利润 44.21 亿元；所得税支出 147.92 亿元，同比增长 40.9%。
　　2） 新冠疫情影响下 NBV 表现承压， 后续期待寿险转型深化成果显现和代理人规模与质态进一步改善
　　受新冠肺炎疫情影响，公司传统代理人线下业务展业受阻，高价值高保障型业务受到一定冲击，新单保费下滑，新业务价值率降低，导致 NBV 表现承压。 2020H1，公司寿险及健康险业务 NBV 为 310.31 亿元，同比下降 24.4%；用于计算新业务价值的首年保费 845.48 亿元，同比减少 8.0%;新业务价值率 36.7%，同比下滑 8.0 个百分点。 公司坚持聚焦保障， 除了加大易于销售但价值率相对较低的线上简单产品推广力度以储备客户资源外，还持续深化“产品+”策略转型， 以客户需求为导向，规划、构建多层次、场景化的“产品+”服务体系， 同时上市满足大众客户返本和重疾需求的保障型产品，推出长期护理险， 加大长缴业务推动力度并且上线及拓展涵盖新冠赔付责任的产品，有利于后期新单保费和新业务价值率修复， 助力新业务价值改善。受疫情影响，代理人数量和产能均出现下滑。截至 2020 年上半年末，平安寿险代理人数量 110.8 万人， 同比下降 10.3%； 代理人人均新业务价值 25003 元， 同比下降14.7%。 公司坚持有质量的人力发展策略， 运用科技赋能代理人招募、培训、客户经营等环节， 实施特殊考核政策稳定队伍，二季末代理人数量企稳、 质量有所提升。截至 2020 年上半年末，平安寿险代理人规模较一季末环比增长 1.2%； 高潜能优才数量 10 万人，同比增长 1.9%。
　　3） 产险保费稳健增长， 承保端维持盈利，非车险增长强劲
　　2020H1，平安产险原保险保费收入 1441.18 亿元，同比增长 10.5%，实现稳健增长。受新冠肺炎疫情影响，保证保险业务赔付短期上涨， 产险业务综合成本率有所上升但仍优于行业水平，承保端维持盈利。 2020H1，平安产险的综合成本率为98.1%，同比上升 1.5 个百分点。 产险结构优化，非车险增长强劲。 2020H1， 平安产险车险业务原保费收入 956.46 亿元，同比增长 3.6%，占平安产险原保费收入比重66.37%，同比下降 4.41 个百分点；非车险业务原保费收入 484.72 亿元，同比增长27.13%，占平安产险原保费收入比重 33.63%，同比提升 4.41 个百分点。
　　4） 受权益资产分红减少、投资规模增加和资本市场波动影响，投资收益率有所下滑
　　截至 2020 年上半年末，公司投资资产规模 3.44 万亿元，较年初增长 7.3%。2020H1，公司年化净投资收益率 4.1%，同比下降 0.4 个百分点， 主要受权益资产分红收入下降和投资规模增加的影响； 年化总投资收益率 4.4%，同比下降 1.1 个百分点， 主要受资本市场同比剧烈波动，公允价值变动损失加大的影响。 公司持续优化
　　保险资金资产负债匹配，积极应对利率下行的挑战，继续增配国债、地方政府债等免税债券以及政策性金融债等长久期、低风险债券以拉长资产久期，同时建立灵活的资产负债联动机制，合理制定负债端保证利率，优化资产负债利率匹配。此外，公司积极把握疫情冲击下权益市场波动机会，灵活开展权益投资操作，获取投资收益。
　　5） 受拨备计提力度加大影响， 平安银行净利润下降 11.2%， 资产质量风险整体可控
　　2020H1，平安银行实现营业收入 783.28 亿元，同比增长 15.5%；减值损失前营业利润 561.50 亿元，同比增长 18.9%，净利润 136.78 亿元，同比下降 11.2%，主要受拨备计提力度加大的影响。息差同环比小幅回落，对公贷款投放力度加大推动贷款规模稳步扩张。 2020H1，公司实现年化净息差 2.59%，同比下降 0.03 个百分点，环比下降 0.01 个百分点，主要系上半年 LPR 下行、 货币市场资金面宽松、 生息资产收益率降幅略高于付息负债成本率降幅所致；贷款与垫款总额 2.51 万亿元， 较年初增长 8.0%，主要系对公贷款环比增长 12.9%所致。平安银行资产质量风险整体可控。截至 2020 年上半年末，平安银行不良贷款率 1.65%，与年初持平；拨备覆盖率214.93%，较年初上升 31.81 个百分点；关注类贷款占比 1.86%，较年初下降 0.15 个百分点；逾期 90 天以上贷款占比 1.33%，较年初下降 0.02 个百分点。
　　6） 资产管理投资收益回落， 科技业务收入加速增长
　　受新冠肺炎疫情及资本市场震荡影响，资产管理业务投资收益同比减少， 叠加去年同期部分投资项目退出实现较高收益， 2020H1 公司资产管理业务实现净利润64.38 亿元，同比下降 14.5%。其中， 信托业务净利润 16.53 亿元，同比下降 11.8%；证券业务净利润 15.65 亿元，同比增长 25.0%，主要得益于资本市场深化改革措施带来的市场活跃度提升、 集团综合金融服务优势以及新冠肺炎疫情挑战下的科技实力；其他资产管理业务净利润 32.20 亿元，同比下降 26.9%。
　　公司坚持以科技引领业务变革， 在金融科技、医疗科技领域持续探索创新商业
　　模式，致力于实现反哺金融主业、赋能行业升级、服务实体经济的目标。 2020H1，公司实现科技业务总收入 427.32 亿元，同比增长 11.2%，增速较 2020Q1 进一步扩大。平安通过研发投入持续打造领先科技能力，广泛应用于金融主业，并加速推进“金融服务、医疗健康、汽车服务、房产服务、智慧城市”五大生态圈建设，对内深挖业务场景，强化科技赋能，助力实现降本增效、风险管控目标，打造优质产品，增加营业收入；对外输出领先的创新产品及服务，发挥科技驱动能力，促进行业生态的完善和科技水平的提升。 与此同时， 平安重视核心技术研发与自主知识产权掌控，截至 2020 年上半年末，公司科技专利申请数较年初增加 4625 项，累计达 26008 项，位居国际金融机构前列。
　　3.投资建议
　　公司积极拥抱金融科技，以科技引领业务变革，业务品质良好。寿险转型持续深化，保障型产品发展力度加大， 代理人队伍数量企稳、质态提升，有助于后续新单保费增速修复和价值改善。我们持续看好公司未来发展前景，结合公司基本面和股价弹性，维持“推荐”评级，预测 2020-2021 年每股内含价值为 72.24/83.80 元，对应 2020-2021 年 PEV 为 1.06X/0.91X。
　　4.风险提示
　　长端利率曲线持续下移的风险，保险产品销售不及预期的风险