太平洋-上汽集团-600104-费用优化业绩大幅改善，创新不止龙头实力不减-200830

　　上汽集团(600104)
　　事件：公司发布2020年半年报，公司实现营业总收入2837.4亿元，同比下滑24.6%，实现归属上市公司股东净利润83.9亿元，同比下滑39.01%。其中Q2单季度实现营收1778亿元，同比增长1%，实现归母净利润72.7亿元，同比大增32%。
　　Q2费用改善明显，利润增速强于销量增速。Q1、Q2集团分别实现销量68万辆、137万辆，同比分别为-56%、-2%，二季度环比出现较大改善，但同比仍承压。Q2由于销量逐步恢复常态下摊销减小，同时费用端得到大幅改善，尤其销售费用同比减少60亿左右（其中30亿左右为会计准则变化带来），Q2利润出现30%以上强势增长，增长表现大幅好于销量。
　　大众通用短期仍承压、五菱略有亏损但不乏亮点。上半年上汽大众实现营收740亿元，同比-35%，实现净利润69.1亿元，同比-30%；上汽通用实现营收657亿元，同比-28%，实现净利润17.8亿元，同比-75%，公司核心利润来源合资双雄业绩依然面临压力，但其长期积累的品牌优势仍在。五菱上半年业绩出现一定亏损，但发布全新银标提升品牌力，同时人民电动车宏光MINI-EV广受消费者欢迎，订单及销量均大幅超预期。
　　新车有望不断发力，实力造就创新不止。上汽大众MEB首款产品有望在Q4实现量产，大众将不断开始恢复，自主重磅新车荣威RX5-Plus已成新爆款拉动自主品牌向上复苏，全新R标新车将引领自主新能源品牌向上，荣威品牌全新MPV亦将带来增量。同时公司在新能源及智能驾驶领域不断突破，全新软件公司零束将为公司带来长期竞争力，凭借非凡实力创新不止。
　　投资建议：公司二季度销量环比改善同比微幅下滑，但由于费用优化等因素利润出现大幅改善，旗下合资公司恢复缓慢但实力犹存，在行业逐步恢复过程规模优势有望逐步呈现。我们预计公司2020年/2021年归母净利润分别为235亿元/283亿元，对应PE估值分别为9倍/8倍，给予“买入”评级。
　　风险提示：乘用车行业恢复不及预期，终端优惠幅度大于预期