国海证券-上汽集团-600104-半年报点评：龙头业绩探底回升，下半年有望稳步增长-200831

　　上汽集团(600104)
　　事件：
　　公司发布半年报，2020H1实现营收2837.40亿元，同比-24.60%；归母净利润83.94亿元，同比-39.01%。Q2业绩环比、同比均有修复，实现营收1777.94亿元，同比+0.96%，环比+67.81%，归母净利润72.73亿元，同比+31.92%，环比+548.92%。
　　点评：
　　Q2三费降低和交易性金融资产收益，间接提升了公司盈利能力。2020Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别为4.75%/2.46%/1.55%/-0.13%，同比-3.29/-0.33/+0.14/-0.35个百分点，其中销售费用下降最为显著，销售费用大幅下降一方面得益于公司本期执行新收入准则，车贷贴息部分不再计入销售费用，直接抵减收入；另一方面，公司运输物流和广告宣传费等费用同比下降。管理费用降低得益于支付工资薪酬的降低。财务费用降低得益于利息支出的减少。另外，公司Q2实现公允价值变动损益11.76亿元，同比+11.53亿元。
　　现金流回暖改善，增加抗风险能力。公司上半年经营活动产生的现金流量净额为293.57亿元，为应对疫情保障现金流，增加了抗风险能力。
　　合资品牌单车销售均价略有提升，顺应消费升级趋势，自主品牌盈利改善，下半年预计将延续逐季改善趋势，全年销量增速预计略高于行业增速（预测-10%到-7%）。上汽大众、通用中高端车占比分别约为63%/55%。上半年顺应消费升级趋势，平均单车价格分别为12.78/11.81万元，相比2019年提高了0.99/0.07万元。自主品牌2020H1亏损22.15亿元，单车净利润-0.92万元，相比2019年提高了0.14万元；2020Q2亏损11.46亿元，同比减亏6.5亿元，单车净利润-0.81万元，盈利持续改善。
　　公司下半年推出至少11款重磅车型，销量增长可期。自主品牌方面，8月13日荣威全新“R标”轿车ER6上市，续航里程620km，补足荣威新能源续航里程短板，有望成为下一个新能源爆款；荣威新能源车i6MAX和名爵第三代MG6也将于下半年上市。大众将推出途观X、途岳纯电版和MEB平台首款SUV电动车ID.4。此外，别克的昂科威S、纯电微蓝7，五菱的miniEV、银标凯捷，新宝骏的RS-7等车型也将陆续亮相。下半年是汽车销售旺季，海外疫情也有所缓解，各品牌有望实现全线反弹。
　　盈利预测和投资评级：维持公司“增持”评级。预计公司2020~2022年营业收入分别为7651.62亿元、8036.65亿元、8744.71亿元，同比增速分别为-9%、5%、9%；归母净利润分别为221.39亿元、290.27亿元、369.80亿元，同比增速分别为-14%、31%、27%。公司节源开流，一方面顺应消费升级，单车售价不断提升，另一方面通过降低费用率来提升利润；下半年进入汽车销售旺季，公司重磅车型密集投放，销量有望实现反弹，我们上调公司2020-2022年EPS至1.89元/2.48元/3.17元（原预测为1.52元/1.84元/2.09元），维持公司“增持”评级。
　　风险提示：海外疫情不确定性对影响公司海外业务；国内汽车市场需求不及预期。