天风证券-上海建工-600170-订单、收入逐步恢复，地产业务毛利率有所下降-200830

　　上海建工(600170)
　　公司近期公布了2020年半年度报告，上半年实现营业收入1041.45亿元，同比增加0.62%；实现归属于上市公司股东净利润12.43亿元，同比减少36.48%。点评如下：
　　紧抓区域建设机遇，二季度新签订单增幅较大
　　2020年上半年，公司新签合同1672.51亿，同比减少2.77%，完成年度目标额41.81%。其中建筑施工业务合同为1352.74亿，同减2.38%；设计咨询业务新签订单103.53亿元，同增0.87%；建材工业新签订单102.19亿元，同比增长1.26%。二季度公司积极复工复产，把握长三角一体化、海南自贸港建设带来的商机，建筑施工、建材工业、房产销售单季新签合同金额，分别同增41%、15%、85%。随着公司不断开拓国内外市场，未来新签订单或能稳定增加。
　　核心业务支撑营收增长，整体毛利率有所下降
　　2020年上半年公司营业收入1041.45亿，同增0.62%，其中二季度营业收入达635.91亿元，较去年同期上涨12.75%。报告期内，建筑施工营收876.33亿，同增4.5%；建材工业59.30亿，同增16.5%，得益于公司二季度加速推进上述两项主营业务复工复产。公司毛利率8.17%，同比下降1.07个百分点，主要受房地产开发业务毛利率下降所致，报告期内房地产业务毛利率同比下降2.62个百分点至27.16%。但公司在建项目，储备面积充裕，未来毛利率或将回升。
　　期间费用率小幅下降，二季度净利润增速快速回升
　　公司2020年上半年期间费用率6.15%，同比下降0.14个百分点。其中销售费用率0.25%，同减0.05个百分点；管理费用率2.65%，同减0.13个百分点，主因疫情期间差旅交通费、车辆使用费减少所致；财务费用率0.82%，同增0.05个百分点；研发费用率2.43%，同减0.01%。2020年上半年，公司共发生资产减值损失0.38亿元，公允价值变动损失达-2.96亿元，较2019年同期7.05亿元减少，主要受2020年所持有的交易性金融资产价格大幅下降的影响，但由于7月市场较好，我们预计全年有望获得收益。综合来看，公司报告期内取得净利润13.70亿元，同比减少40.11%，扣除公允价值变动损益后净利润同比增长5.24%。第二季度单季实现净利润11.97亿元，同增77.14%，单季增速大幅回升。据公司公告，子公司持股60%的扎拉矿业拥有的科卡金矿，资源储量较之前采信的储量增加了33.89万盎司。据测算，若金价1800美元/盎司，公司预计享有4.96亿美元的净收益，对公司当期和未来利润产生较大影响。
　　经营性现金流恶化，分拆上市或激发装配式业务活力
　　公司2020年上半年收现比为1.0518，同增6.99个百分点；付现比为1.1662，同增12.61个百分点。综合来看，公司2020年上半年经营活动现金流净额为-184.70亿元，较去年同期恶化56.77亿元。公司资产负债率为85.88%，较2019年年末下降0.06个百分点。报告期内，公司审议通过分拆全资子公司--上海建工建材科技股份有限公司在A股上市的决议，建材科技在产量规模上是全国排列前茅的商品混凝土生产企业，年商品混凝土生产能力达4500万立方米，预制构件年产能超75万立方米，上半年产量达到24万立方米。公司是装配式建筑领域具有示范作用的企业之一，此次分拆上市有利于建材科技聚焦商品混凝土业务，发力装配式建筑全产业链服务。装配式业务有望获得重估。
　　投资建议
　　2020年上半年公司营收稳中有增，二季度净利润恢复明显，同时建材科技分拆上市有望提升公司整体估值，核心员工持股计划彰显信心。我们维持“买入”评级，维持对2020-2022年EPS的预测，分别为0.48、0.53、0.58元/股，对应PE为6.8、6.0、5.6倍。
　　风险提示：固定资产投资增速下降；项目施工进度不及预期；公允价值变动损益波动大。