国海证券-新和成-002001-中报点评：维生素涨价提升业绩，新项目带来高成长性-200830

　　新和成(002001)
　　事件：
　　8月27日，新和成发布中报：2020年H1，公司实现营业收入52.9亿元，同比+36.8%，实现归母净利润22.1亿元，同比+91.4%，扣非后净利润21.2亿元，同比+100.2%；其中2季度实现营业收入26.7亿元，同比+31.5%，实现归母净利润13.1亿元，同比+103.2%，扣非后净利润12.4亿元，同比+115.0%。
　　分业务来看，营养品业务实现营收37.2亿元，同比+54.4%，毛利率63.4%，同比上升17.7个pct；香精香料业务实现营收10.5亿元，同比+15.5%，毛利率56.8%，同比下降2.7个pct；新材料业务实现营收3.1亿元，同比-0.6%，毛利率42.7%，同比上升15.7个pct。2020H1营养品和新材料两大业务的毛利率均大幅上升。
　　维生素量价齐升，助力业绩增长。受下游饲料需求回暖和新冠疫情影响海外维生素供应的双重作用，2020H1主要维生素产品价格出现大幅上涨，VA价格从年初的300元/千克上涨至最高535元/千克，VE价格从年初的48元/千克上涨至最高75元/千克，VD3价格从年初的92元/千克上涨至最高425元/千克。公司维生素产品在2020H1实现量价齐升。短期来看，营养品业务占总营收的比例较大，上升至70.3%，业绩受维生素价格的影响较大。长期来看，VA行业的供需格局依旧良好，VE行业因DSM收购能特后集中度提升，我们认为VA价格将相对稳定，VE价格有望上行。
　　新材料业务毛利大幅提升，未来拥有巨大潜力。公司目前拥有1.5万吨PPS产能，2020H1新材料业务的毛利为42.7%，同比上升15.7个pct。毛利大幅上升的原因在于公司通过技改不断改进产品工艺，提升产品性能，降低生产成本。PPS材料在新应用领域开拓顺利，公司订单稳定。2020年8月11日，公司公告称拟分别以自有资金1798万元和2284万元收购绍兴纳岩材料科技有限公司和绍兴勤进新材料有限公司100%股权，以发展PPS造粒业务、长玻璃增强业务、PPS薄膜和挤出业务，为新材料下游应用加工提供保障，进一步提升产品竞争力。
　　蛋氨酸项目已试生产，价格有望因反倾销而提升。2020H1公司新建的10万吨蛋氨酸项目已进入试生产阶段，达产后蛋氨酸产能将达到15万吨，能有效缓解我国蛋氨酸的进口依赖。当前蛋氨酸价格处于历史低谷，固体蛋氨酸1.8万元/吨，液体蛋氨酸1.5万元/吨，行业整体承压，未来价格继续下行的空间不大。2020年10月10日前商务部蛋氨酸反倾销调查结果即将公布，若反倾销胜诉，蛋氨酸价格有望回升。公司未来还有15万吨蛋氨酸规划产能，根据环评规划预计2022年6月投产，全部投产后将贡献大量现金流。
　　香精香料业绩持续增长，看好新项目带来的长期成长性。香精香料业务实现营收10.5亿元，同比+15.5%，毛利率56.8%，保持稳健增长。未来公司还有“年产4万吨香精香料系列产品项目”和“年产9000吨麦芽酚、8000吨桂醛、1600吨女贞醛、1000吨苯乐戊醇、100吨乙酸己酯及多功能建设项目”计划建设，总投资共计9.6亿元。在人用营养品领域，公司的黑龙江生物发酵产业园项目一期已进入试生产阶段，该项目将生产辅酶Q10、VC、蛋白粉等人用营养品。黑龙江生物发酵产业园项目两期共计划投资50亿元。我们看好新建项目给公司带来的成长性，消费属性产品将弱化维生素周期对公司盈利能力的影响。
　　盈利预测和投资评级：公司致力于打造精细化学品平台，新项目将弱化周期对公司营收的影响。香精香料、新材料、蛋氨酸、生物发酵等项目将打开公司成长空间。基于公司中报，我们上调公司的盈利预期，基于审慎性原则，暂不考虑收购绍兴纳岩材料科技有限公司和绍兴勤进新材料有限公司100%股权对公司业绩的影响，预计2020-2022年EPS分别为1.82、1.96和2.32元/股，对应PE分别为17.93、16.67和14.07倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：项目推进进度不及预期；产品价格大幅下跌；下游需求萎缩；行业内竞争格局恶化风险；相关产品进口替代不及预期；公司规划产能释放进度具有不确定性；公司相关收购进程的不确定性。