广发证券-浙江美大-002677-集成灶行业彰显韧性，业绩超预期-200825

1. 广发证券公司披露2020年中报，Q2业绩超出预期。

2. 2020H1收入6.5亿元（YoY-8.3%），归母净利润1.7亿元（YoY-6.5%），对浙江美大应归母净利润率26.4%（YoY+0.5pct）；2020Q2收入5.3亿元（YoY+28.8%），归母净利润1.5亿元（YoY+40.4%），对应归母净利润率28.1%（YoY+2.3pct）。

3. 行业展现韧性，渗透率002677仍低。

4. 上半集成灶行业彰显韧性年疫情的影响导致商品房竣工以及厨电销售通路承受了较大的压力。

5. 在此情况下，集成灶业绩超预期行业在低渗透率、差异化产品力的驱动下实现了超出行业整体的表现。

6. 奥维云网零售额数据显示2020H1油烟机、燃气灶行业分别同比-23.5%、-18.5%，而广发证券集成灶行业仅同比-4.9%，其中Q1同比-38.7%，Q2同比+14.0%。

7. 毛利率与费用率浙江美大同降，整体盈利能力基本持平。

8. 2020H1公司毛利率、销售、管理、财务、研发费用率分别为51.3%/14.6%/4.1%/-1.5%/2.9%，分002677别同比-2.1pct/-1.9pct/-0.3pct/-1.0pct/-0.5pct。

9. 持续投入集成灶行业彰显韧性产能与渠道建设，未来增长仍有动力。

10. 2020H1在疫情的影响下公司仍进一步扩充经销商队伍，加大渠道建设，报告期内新增一级经销商53家，终端门店139个，KA渠道新开店36个，已拥有了1500家一级业绩超预期经销商队伍和3200个终端门店。

11. 同时公司新建产能一期项目已进入小批量试产阶段，一期项目产能广发证券将达到30万台。

12. 盈浙江美大利预测与投资建议。

13. 002677厨电受疫情影响承受了较大压力，但需求刚性较强，后续有望得到逐步释放。

14. 集成灶渗透率较低，有提升动力，表集成灶行业彰显韧性现有望继续优于行业。

15. 预计2020-2022年公司归母净利润分别为5.0、5.8、6.6亿元，同比增速分别为8.6%、15.8%、14.3%，最新收盘价对应业绩超预期2020年PE为23.16x，综合考虑可比公司估值与业绩增速，给予2020年PE25.0x，对应合理价值为19.33元/股，维持“增持”评级。

16. 广发证券风险提示。

17. 地产景气度下降；疫情影响浙江美大超过预期；竞争格局恶化。