安信证券-圆通速递-600233-成本持续改善，航空、货代增厚盈利-200828

　　圆通速递(600233)
　　事件： 圆通速递公告 2020 年半年报： 公司 2020H1 实现营收 145.8亿元，同比增长 4.5%；实现归母净利润 9.7 亿元，同比增长 12.55%；扣非后归母净利润为 8.97 亿元，同比增长 8.15%；其中 Q2 实现营收90.47 亿元，同比增长 20.5%；归母净利润 7.0 亿元，同比增长 40.6%；扣非归母净利润 6.63 亿元，同比增长 40.2%。
　　Q2 业务量回归高速增长，单价因竞争加剧降幅扩大。 2020H1 公司完成快递业务量 49.36 亿件，同比+29.8%， 市占率提升至 14.6%； Q1/Q2公司件量增速分别为+0.5%/+52.5%， 二季度业务增速大幅回升。 单价方面， 2020H1 公司快递产品单票收入为 2.36 元，同比-26.0%， 其中Q1/Q2 单票收入降幅分别为 19.1%/28.1%， 二季度受行业竞争加剧影响，单价降幅扩大。
　　快递成本持续改善，单票盈利受价格影响下滑。 受益过路费减免以及公司管理优化， 2020H1 公司快递单票成本为 2.13 元，同比-24.1%。拆分来看，单票运输成本为 0.51 元， 同比-31.3%(降 0.23 元)； 单票中心操作成本 0.33 元， 同比-15.0%（降 0.06 元）； 单票网点中转成本为 0.06 元，同比-82.6%（降 0.28 元，口径调整）； 单票派费成本为 1.21 元， 同比-6.5%（降 0.09 元）。 随着公司在自动化设备、车辆等硬件设施的投入以及精细化管理能力的提升，成本端有望持续优化。 上半年受疫情及行业竞争影响， 公司快递主业盈利能力下滑， 2020H1 快递单票毛利为 0.22 元，同比-41%（0.15 元）， 快递毛利率为 9.5%，同比下降 2.3pts。
　　费用优化， 航空与货代增厚盈利， 关注公司持续经营改善。 2020H1 公司综合费用率为 3.7%，同比降低 1.0pts，其中财务费用为-0.18 亿元（同比减少 0.47 亿元），系本期可转债转股及赎回所致； 管理费用下降10.5%，系职工薪酬减少所致。 上半年全球航空货运资源紧缺，公司自有 12 架飞机价值凸显，航空实现外部收入近 5 亿元，同时圆通速递国际实现主要业务收入 22.01 亿港元，归母净利润 0.95 亿港元，同比增长超 1700%， 航空与圆通国际（货代） 对公司盈利产生较大贡献。 展望下半年，行业竞争或将持续，公司经营管理改革取得显著成效，继续关注公司运营改善和服务品质提升。
　　投资建议： 公司战略调整成效显著，伴随公司在核心资产的不断投入以及服务质量上的持续提升，公司市场占有率及盈利能力将得到持续改善。我们预计公司 2020-2022 年归母净利润分别为 22.3、 25.8、 29.7亿元，对应现股价 PE 为 23、 20、 17 倍，维持“买入-A”评级。
　　风险提示： 电商件市场激烈的价格战， 油价、 人工、租金等刚性成本上升等。