中泰证券-当升科技-300073-海外出货高增，业绩符合预期-200826

　　当升科技(300073)
　　事件：公司发布2020上半年财报，①实现营收10.9亿，同比-18.61%；归母净利润1.46亿，同比-3.32%；扣非归母净利润1.13亿，同比-10.13%；经营活动现金流量净额为1.83亿。综合毛利率19.09%，同比增加0.89个PCT。②单季度看，2020Q1/2020Q2分别实现收入4.16亿/6.75亿元，分别同比-36.4%/-1.66%，归属于母公司净利润0.33亿/1.13亿元，分别同比-48.66%/+30.08%；扣非归母净利润分别为0.46/0.68亿，同比-8.25%/-11.35%；③三项费用上，销售/管理（含研发）/财务费用分别为0.17/0.79/-0.12亿元，费用率分别为1.56%/7.25%/-1.13%，同比变动0.32/0.77/-1.09个pct，费用管控良好；业绩符合预期。
　　上游原材料价格下降，2020H1单吨毛利同比下滑。2020H1锂电池材料收入10.35亿元，同比-18.53%，我们预计贡献净利润0.97亿元（中鼎0.16亿元）；2020H1年正极材料产量8881.41吨，其中多元材料产量7717.37吨，钴酸锂1164.04吨；根据测算，预计单吨毛利2.14万/吨（同比19年2.51万吨，下滑15%），其中多元材料单吨毛利2.1万/吨，钴酸锂单吨毛利2.52万/吨（19年约3.6万/吨），正极单吨扣非净利润预计约1.1万元/吨（2019H1约1.27万/吨）；收入下滑，主要系产品价格下滑，正极材料均价约12.5万/吨（同比下降17%）、三元正极单吨均价预计约11.6万/吨；钴酸锂约19万/吨；成本端看：钴酸锂单吨成本提升5.6%，三元正极材料单吨成本9.5万/吨（与19年比下降约14%）；展望未来，当前原材料价格处于底部，公司有望通过较强的原材料供应链管理能力平抑上游材料价格波动。
　　海外供货逆势增长，海外客户占比大幅提升。公司深耕锂电正极材料领域，布局“动力、储能、小型”三大市场。通过“引领技术推新品”保持竞争优势。2020年上半年供货国际客户，海外供货比例大幅提升，公司境外收入5.02亿元，同比+71.55%。正极产品持续技术引领，公司高镍NCM811二代向海外批量供货，并配套开发NCM811前驱体，提升产品性能。开发高压多元6系产品获得全球客户高度评价，成为同类产品行业新标杆。客户上，公司已进入日本、韩国客户及市场，配套SKI、LG等；研发储备上，多款正极材料产品已完成量产开发，并批量供应国际高端动力电池客户，配套国际主流车型。产能上：截止2020半年报，公司江苏当升三期工程8,000吨产能完成工艺调试，顺利通过国内外大客户认证，并实现大批量出货；常州基地2万吨产能（完成产线安装，处于产线、产品试制）。预计产能全部投放后将有望达4.6万吨。
　　完成第二期股权增持计划。公司管理层及核心骨干共计134人参与股权激励计划，从二级市场直接增持7268万元，并锁定12个月，有利于激发内生动力，并彰显对公司未来发展的坚定信心。
　　投资建议：公司深耕三元正极材料领域，技术引领市场，海内外高端客户积极卡位，海外客户占比有望提升。考虑疫情影响，我们调整盈利预测，预计2020-2022年归母净利润分别为3.3/4.4/5.9亿元（原预测3.6/5.2/6.7亿元），对应估值为53/40/30倍，维持买入评级。
　　风险提示：上游材料价格波动过大风险，竞争加剧导致毛利额大幅下滑风险、扩产项目建设进度不及预期、大客户流失风险、新能源汽车销量不及预期